اهمیت نظارت بر بازار و لزوم نقش‌آفرینی اثربخش کارگزاران

«حفظ سلامت بازار» و «افزایش اعتماد عمومی سرمایه‌گذاران» از مهم‌ترین مباحث مربوط به بازارهای مالی محسوب می‌شود؛ به طوری که تحقق این هدف از طریق نظارت کارآمد بر فعالیت‌های بازار تسهیل خواهد شد. نظارت بر بازار به‌عنوان یک ابزار پیشگیرانه، نقشی کلیدی در شناسایی، جلوگیری و رسیدگی به انواع ناهنجاری‌های بازار ایفا می‌کند. طبق گزارش IOSCO، اهداف اصلی نظارت بر بازار شامل: «کشف زودهنگام تخلفات از طریق سیستم‌های رصد هوشمند و واکنش سریع»، «پیشگیری از بحران‌های مالی با شناسایی فعالیت‌های مخرب پیش از گسترش آنها در بازار» و «افزایش شفافیت بازار از طریق بررسی رفتار معامله‌گران و تطابق آن با مقررات» است. مسئولیت نظارت در کشورها بسته به ساختار بازار می‌تواند بر عهده نهاد ناظر، بورس یا هر دو باشد، به‌طوری‌که حالت سوم در بازار سرمایه ایران انجام می‌شود. مجدداً طبق گزارش IOSCO، در بیش از دو سوم بازارهای نوظهور، نهاد ناظر و بورس به‌صورت هم‌زمان مسئول نظارت هستند و اطلاعات را به‌صورت روزانه با یکدیگر تبادل می‌کنند. از سوی دیگر در بسیاری از بازارهای سرمایه، ازجمله بازارهای سرمایه اتحادیه اروپا، علاوه بر نهاد ناظر و بورس‌ها، نهادهای مالی (شامل کارگزاری‌ها) نیز دارای وظایف نظارتی هستند. در معماری نظارت بر بازارهای مالی، نهادهای مالی به‌عنوان حلقه واسط بین مشتری و بازار، بیشترین دسترسی را به انگیزه، رفتار و الگوهای معاملاتی مشتریان خود دارند. ازاین‌رو، در بسیاری از نظام‌های حقوقی پیشرفته، مسئولیت قابل‌توجهی برای شناسایی، پیشگیری و گزارش‌دهی تخلفات به نهادهای مالی (شامل کارگزاری‌ها) محول شده است. بر اساس ماده ۱۶ مقررات MAR اتحادیه اروپا، هر شخصی که به‌صورت حرفه‌ای به تنظیم یا اجرای معاملات در بازارهای مالی می‌پردازد، باید سیستم‌ها، رویه‌ها و سازوکارهای مؤثری برای شناسایی و گزارش معاملات مشکوک برقرار کند. در کشورهای حوزه اتحادیه اروپا، عدم ارسال «گزارش معاملات و سفارش‌های مظنون» (STOR) توسط نهاد مالی می‌تواند به‌عنوان تخلف تلقی شود. نهادهای مالی موظف‌اند از سامانه‌های الکترونیکی با قابلیت پردازش لحظه‌ای حجم بالا از داده‌های معاملاتی استفاده کنند. این سامانه‌ها شامل داشبورد هشدار سریع هستند و از الگوریتم‌هایی برای شناسایی رفتارهایی مانند پیش‌دستی در معاملات، پوشش مظنه، معاملات چرخشی، ایجاد و حذف سفارش در یک سمت و معامله در طرف مقابل و … بهره می‌برند.
به‌طورکلی، نهاد مالی باید پروفایل ریسک و سابقه معاملاتی هر مشتری را بشناسد. برای مثال به دنبال پاسخ سؤالاتی ازاین‌دست باشد: «آیا یک مشتری قبل از افشای اطلاعات به‌طور ناگهانی اقدام به خرید با حجم بالا کرده است؟»«آیا مشتریانی با نام‌های متفاوت اما الگوی مشابه معامله می‌کنند؟»«آیا مشتری در چندین حساب هم‌زمان معاملات خلاف جهت انجام می‌دهد؟»
پایش رفتار مشتری نه‌تنها ابزاری برای رعایت قوانین ضد سوءاستفاده است، بلکه می‌تواند به مدیریت ریسک اعتباری نهاد مالی نیز کمک کند. نهادهای مالی در این خصوص سه دسته مسئولیت عمده دارند: «شناسایی معاملات مشکوک» شامل بررسی سفارش‌های با حجم یا قیمت غیرعادی و تشخیص معاملات هماهنگ‌شده یا تکرارشونده؛ «مستندسازی و پیگیری داخلی»، شامل ثبت دلایل شناسایی معامله به‌عنوان مظنون و مستندسازی هشدارهای داخلی و تصمیمات واحد نظارت داخلی؛ و «گزارش‌دهی به نهاد ناظر»، یعنی در صورت ایجاد ظن معقول، نهاد مالی موظف به ارسال گزارش به نهاد ناظر در سریع‌ترین زمان ممکن است. در کشورهای عضو ESMA، حجم بالایی از STOR ها از سوی نهادهای مالی ارسال می‌شود که نشان‌دهنده نقش فعال آنها در نظارت بازار است. در سال‌های گذشته نهادهای مالی عضو ESMA (شامل کارگزاری‌ها) به‌صورت میانگین حدود ۶۰۰۰ مورد مشکوک را به نهادهای ناظر بورس‌های کشور خود اطلاع داده‌اند و عمده این موارد مربوط به اوراق بهادار سهام بوده است. برای اجرای وظایف مورد نظر، لازم است نهادهای مالی دارای واحد نظارت تطبیقی باشند. ازجمله وظایف این واحد می‌توان به توسعه و به‌روزرسانی سیاست‌های نظارتی داخلی، اجرای آزمایش‌های دوره‌ای برای اطمینان از عملکرد سامانه‌های هشدار سریع، آموزش کارکنان به‌ویژه معامله‌گران و تعامل با نهاد ناظر در بازرسی‌ها یا استعلامات رسمی اشاره نمود.
در بازار سرمایه ایران نیز وظایفی در این خصوص برای کارگزاران تعیین شده است. برای نمونه در ماده ۹۳ دستورالعمل اجرایی نحوه انجام معاملات در بورس تهران بیان شده که کارگزاران باید نسبت به نظارت مستمر بر مشتریان خود و تعیین اهداف سرمایه‌گذاری آنها به‌منظور اطمینان از انطباق عملیات و معاملات آنها با اطلاعات جمع‌آوری‌شده اقدام نمایند. در ماده ۱۰۱ همان دستورالعمل نیز بیان شده درصورتی‌که اجرای سفارشات مشتریان منجر به نقض مقررات، دستکاری بازار یا معاملات متکی به اطلاعات نهانی گردد کارگزار مکلف است از اجرای سفارش مشتریان خودداری نموده و مراتب را به سازمان و بورس گزارش دهد. از سوی دیگر، طبق ماده ۱۵ دستورالعمل اجرایی معاملات برخط، کارگزار برای مدیریت ارائه خدمات برخط به مشتریان خود، باید حداقل یک واحد مجزا در ساختار اداری خود تشکیل داده و نسبت به نظارت مستمر بر مخاطرات ویژه معاملات برخط و زیرساخت برخط گروهی و انجام اقدامات کنترلی و نظارتی لازم ازجمله الزامات ابلاغی توسط سازمان و سایر مراجع ذیصلاح، اقدام نماید و طبق ماده ۱۲ همان دستورالعمل، این اختیار به کارگزار داده شده تا در صورت وجود شواهد و قرائنی مبنی بر نقض قوانین و مقررات و یا ایجاد مخاطره در شفافیت و منصفانه بودن بازار، اقدامات پیشگیرانه‌ای از قبیل محدود کردن دسترسی مشتریان یا سفارش‌های آنها به‌ عمل آورد. ازاین‌رو می‌توان عنوان نمود با وجود ضعف موجود در خصوص اجرای اقدامات نظارتی توسط کارگزاران نسبت به بازارهای سرمایه سایر کشورها، الزامات مقرراتی مربوط به این موضوع در دستورالعمل‌های اجرایی مصوب در بازار سرمایه ایران از پیش دیده شده است.
البته پرواضح است که نظارت کارگزار‌محور با چالش‌هایی همراه است که ازجمله آن می‌توان به‌صرف هزینه ریالی برای خرید، پیاده‌سازی و نگهداری سیستم‌های نظارتی پیشرفته، تعارض منافع بالقوه بین منافع تجاری کارگزار و الزامات نظارتی ( ازجمله پنهان‌سازی رفتار مشکوک مشتریان پرمعامله)، فقدان نیروی متخصص در تحلیل داده‌ها و تشخیص تخلفات ترکیبی و چندلایه و نبود فرهنگ گزارش‌دهی فعال در سال‌های گذشته اشاره نمود. بااین‌حال در صورت اجرای اثربخش این وظایف توسط کارگزاران، در بلندمدت منافعی برای کارگزاران به‌صورت مدیریت ریسک اثربخش ایشان و منافعی برای فعالان بازار به‌صورت افزایش ابعاد شفافیت، منصفانگی و کارایی بازار سرمایه ایجاد خواهد شد. لازم به ذکر است سازمان بورس و اوراق بهادار، بورس تهران و فرابورس ایران در سال‌های گذشته طی همکاری با کانون کارگزاران، از طریق تعیین برخی مصادیق اولیه جهت بررسی توسط کارگزاران برای اجرای وظایف تعیین‌شده در ماده ۱۵ دستورالعمل اجرایی معاملات برخط و ممیزی سامانه‌های نظارتی تهیه‌شده توسط آنها، تلاش نموده‌اند در گام‌های اولیه کارگزاران یاری‌رسان ایشان باشند؛ از سوی دیگر هشدارهای نظارتی روزانه ارسالی بورس تهران از طریق سامانه سنجش و راهنمایی کارشناسان نظارت بر بازار به کارگزاران در خصوص هشدارهای ارسالی، گام دیگری در راستای آموزش و توانمندسازی کارگزاران در خصوص نظارت کارگزارمحور محسوب می‌شود.
درنهایت باید توجه داشت که طبق تجارب جهانی، نظارت کارگزارمحور یکی از پیش‌نیازهای عملکرد درست کل ساختار نظارتی بازار سرمایه است؛ به‌طوری‌که در صورت عدم نظارت مؤثر کارگزاران بر مشتریان خود، نهاد ناظر هرچقدر هم هوشمند باشد، به‌ناچار تا حدی واکنش‌گر خواهد ماند. با تجهیز بیش‌ازپیش کارگزاران به ابزارهای فنی، ترویج فرهنگ اجرای اقدامات پیشگیرانه و تقویت ارتباط نظارتی نهاد ناظر و بورس‌ها با کارگزاران می‌توان انتظار داشت که بازار سرمایه کشور، به‌ویژه در شرایط پیچیده امروزی، از ثبات، شفافیت و اعتمادپذیری بیشتری برخوردار شود.