بازار سرمایه، سرمایه‌گذاری جسورانه و دارایی‌های نامشهود
مریم نبی‌پور
عضو هیئت تحریریه
در پرونده ویژه ماهنامه «بورس» مطرح شد
بازار سرمایه، سرمایه‌گذاری جسورانه و دارایی‌های نامشهود
پرونده ویژه این شماره از ماهنامه «بورس» به موضوع «سرمایه‌گذاری جسورانه»، «چالش‌های بلوغ سرمایه‌گذاری جسورانه در کشور» و «ارزش‌گذاری دارایی‌های نامشهود» اختصاص یافته است. در بخش اول از این پرونده ویژه، به سراغ آقای امیرسینا جیرفتی، معاون سرمایه‌گذاری شرکت کسب‌وکارهای نوپای حرکت اول رفته‌ایم تا ضمن آشنایی بیشتر با سرمایه‌گذاری جسورانه، مهم‌ترین چالش‌های این سرمایه‌گذاری در ایران و جهان را بشناسیم. مطابق صحبت‌های آقای جیرفتی، یکی از موضوعات بااهمیت در اکوسیستم استارتاپی کشور، بحث ارزش‌گذاری دارایی‌های نامشهود بوده که به نظر می‌رسد در شرایط کنونی به مهم‌ترین چالش در این حوزه تبدیل شده است. به همین دلیل در بخش دوم از این پرونده، در خلال صحبت با آقای رضا باقری، عضو هیئت مدیره انجمن سرمایه‌گذاری خطرپذیر ایران، همچنین بنیان‌گذار اسمارت‌آپ و همراه مکانیک، پیرامون مدیریت دارایی‌های نامشهود در کشور، با هدف رشد پایدار مالی به گفتگو پرداخته‌ایم. مشروح این گفتگوهای تخصصی در ادامه آورده شده است.
بخش اول
امیرسینا جیرفتی، معاون سرمایه‌گذاری شرکت حرکت اول
در بخش اول از پرونده ویژه ماهنامه «بورس»، در کنار تعریف سرمایه‌گذاری جسورانه و شرکت‌های استارتاپی، به شباهت‌ها و تفاوتهای این سرمایه‌گذاری با سرمایه‌گذاری‌های سنتی پرداخته شده است. همچنین در این گفتگو با تمرکز بر آینده صنعت سرمایه‌گذاری جسورانه به مهم‌ترین چالش‌های این سرمایه‌گذاری در ایران و جهان اشاره شده است که مشروح آن در ادامه عنوان می‌شود.
ماهنامه «بورس»: در شروع گفتگو برای مخاطبین ماهنامه بفرمایید که سرمایه‌گذاری جسورانه چیست و در آن روی چه شرکت‌هایی سرمایه‌گذاری می‌شود؟
امیرسینا جیرفتی: در یک تعریف کلی، در سرمایه‌گذاری جسورانه، به جای سرمایه‌گذاری روی سهام شرکت‌های بالغ، روی شرکت‌های استارتاپی و نوپا سرمایه‌گذاری می‌شود. این دست شرکت‌ها به دلیل مدل کسب‌وکارشان، نرخ نکول بالایی دارند و احتمال شکست در آنها بالا است، بنابراین می‌توان گفت که سرمایه‌گذاری جسورانه با ریسک بالایی همراه است.
طبیعتاً وقتی موضوع ریسک را مطرح می‌کنیم در مقابل آن، بحث بازده انتظاری مطرح می‌شود؛ به‌نحوی‌که هرچه ریسک سرمایه‌گذاری بالاتر باشد، بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار نیز افزایش می‌یابد. فضای حاکم بر سرمایه‌گذاری جسورانه به‌گونه‌ای است که گفته می‌شود، اگر در سبد سرمایه‌گذاری خود ۱۰ استارتاپ داشته باشید، فقط کافی است که یک یا دو مورد از آنها موفق شود تا عملاً دیگر سرگذشت سایر استارتاپ‌ها مهم نباشد. درواقع در این جنس از سرمایه‌گذاری، فرد یک سبد سرمایه‌گذاری از کسب‌وکارهای استارتاپی دارد که هرکدام از میزان ریسک و طبیعتاً بازده انتظاری متفاوت و بالایی برخوردارند، حال اگر یک یا دو مورد از این کسبوکارها بازده بسیار مطلوبی داشته باشند، ضررهای احتمالی روی موارد دیگر جبران خواهد شد.
ماهنامه «بورس»: لطفاً همین ابتدای گفتگو، در رابطه با این موضوع که به چه شرکت‌هایی استارتاپ گفته می‌شود نیز توضیح بدهید.
امیرسینا جیرفتی: در این زمینه تعاریف متفاوتی وجود دارد و ویژگی‌های مختلفی برای آنها مطرح می‌شود. دراین‌بین یکی از ویژگی‌های مشترک میان این تعاریف، برخورداری این شرکت‌ها از ویژگی «مقیاس‌پذیری» است. در این رابطه آقای رید هافمن
(Reid Hoffman)، یکی از سرمایه‌گذاران جسورانه که از کارآفرینان هم بوده‌اند می‌‌گوید، هرزمان خواستید مقیاس‌پذیری را در رابطه با یک شرکت بسنجید، شرایطی را تجسم کنید که در آن چیزی شبیه به یک معجزه برای این شرکت اتفاق افتاده و تعداد مشتریان آن ۱۰۰ تا ۱۰۰۰ برابر شده است. حال اگر این کسب‌وکار در یک بازه زمانی معقول قادر به پاسخگویی یا خدمات‌دهی به مشتریان خود شود، می‌توان آن را یک کسب‌وکار دارای قابلیت مقیاس‌پذیری دانست. برای مثال شرکت‌های استارتاپی بزرگ دنیا ازجمله آمازون (Amazon)، اوبر (Uber) و یا ایربی ان بی (Airbnb) ازآنجاکه مدل کسب‌وکارشان، مدل پلتفرمی است، عملاً از این ویژگی برخوردار هستند؛ به‌گونه‌ای که هراندازه به تعداد مشتریان آنها، به‌یکباره افزوده شود سرویس‌دهی آنها همچنان پابرجا است؛ اما این ویژگی برای یک کارخانه خودروسازی وجود ندارد، چون این کسب‌وکار برای پاسخگویی به تقاضای مشتریان جدید خود به بسترسازی و ایجاد زیرساخت‌هایی همچون خطوط تولید جدید و… نیاز دارد.
ماهنامه «بورس»: چه تفاوت‌هایی بین سرمایه‌گذاری جسورانه و سرمایه‌گذاری سنتی وجود دارد؟
امیرسینا جیرفتی: یکی از مهم‌ترین تفاوتهای میان سرمایه‌گذاری جسورانه و سرمایه‌گذاری سنتی مانند سرمایه‌گذاری در بازار بورس و … «میزان ریسک» در این سرمایه‌گذاری‌ها است. سرمایه‌گذاری جسورانه ریسک بالایی داشته که به‌تبع آن، بازده انتظاری بالایی را نیز برای سرمایه‌گذاران ایجاد می‌کند.
یکی دیگر از این تفاوت‌ها، «دوره زمانی سرمایه‌گذاری» است. سرمایه‌گذاری‌های جسورانه عملاً از انواع سرمایه‌گذاری‌های بلند‌مدت به حساب می‌آیند؛ یعنی زمانی که از یک سرمایه‌گذاری جسورانه صحبت می‌کنیم موضوع، یک سرمایه‌گذاری با بازه زمانی ۵ تا ۱۰ سال و یا حتی بیشتر است، در حال حاضر، عمر صندوق‌های سرمایه‌گذاری جسورانه در کشور ما به ۷ سال می‌رسد که قابل تمدید است و در کشور آمریکا به ۱۰ سال هم می‌رسد.
یکی دیگر از تفاوتهای میان سرمایه‌گذاری جسورانه و سنتی، به «جنس تحلیل‌های مورداستفاده» برمی‌گردد. در سرمایه‌گذاری سنتی مانند سرمایه‌گذاری در شرکت‌های بورسی، با شرکت‌هایی مواجه هستیم که از صورت‌های مالی برخوردار هستند و مقادیر پیشین آنها قابل‌استفاده است. درنتیجه می‌توان تحلیل‌های مالی و سرمایه‌گذاری را از روی این اطلاعات انجام داد. اما شرکت‌هایی که در سرمایه‌گذاری جسورانه با آنها سروکار داریم، عموماً مدل کسب‌وکار ثابتی ندارند، نمی‌توان به شکل قابل اتکایی، روی داده‌های پیشین آنها حساب باز کرد و احتمالاً در آینده تغییراتی انجام خواهند داد، درنتیجه تحلیل این دست شرکت‌ها عموماً آینده‌نگر است و این موضوع با تحلیل‌های مربوط به سرمایه‌گذاری‌های سنتی که عمدتاً گذشته‌نگر هستند تفاوت زیادی دارد.
یک تفاوت دیگر این است که «در سرمایه‌گذاری جسورانه با شرکت‌های خصوصی یا سهامی خاص سروکار داریم»، به این معنی که سهام آنها از طریق بورس اوراق بهادار و عرضه عمومی به مردم واگذار نشده‌اند و به همین دلیل، قابلیت نقدشوندگی آنها کمتر از شرکت‌های سهامی عام است.
به نظر بنده مهم‌ترین تفاوت در این خصوص که در ادبیات سرمایه‌گذاری جسورانه بسیار به آن توجه می‌شود موضوع «فرآیندهای پساسرمایهگذاری» است. در سرمایه‌گذاری‌های سنتی (همچون سرمایه‌گذاری در سهام شرکت‌های بورسی) سرمایه‌گذار پس از سرمایه‌گذاری در یک شرکت، قادر به ایفای نقش راهبری نسبت به آن نیست و فقط می‌تواند آن را برای کسب بازده در آینده به فروش برساند؛ اما در سرمایه‌گذاری جسورانه از زمانی که قرارداد سرمایه‌گذاری توسط سرمایه‌گذار امضاء شده و وی به‌عنوان سهامدار به آن شرکت وارد می‌شود، فرآیندی در پیش خواهد داشت که به‌موجب آن با خدمات مختلفی که به کسب‌وکار ارائه می‌دهد. به آن در رسیدن به رشد داخلی شرکت کمک می‌کند تا موفق شود به عایدی سرمایه (Capital Gain) موردنظر خود دست پیدا کند. برای مثال یکی از مزیت‌های رقابتی ما در شرکت کسب‌وکارهای نوپای حرکت اول حضور یک واحد با عنوان پساسرمایهگذاری(Post-investment) در این شرکت است. ما از زمان امضای قرارداد تا لحظه خروج شرکت‌ها، در کنارشان هستیم و به آنها خدمات مختلفی در حوزه‌های حقوقی و مالی، همچنین مشاوره‌های مالیاتی و کمک به تأمین مالی و … ارائه می‌دهیم. همچنین برای شرکت‌های استارتاپی دوره‌های آموزشی برگزار می‌کنیم و سعی داریم کسبوکارها را به شبکه گسترده‌ای از سایر بازیگران اکوسیستم متصل کنیم. علاوه بر این، به‌واسطه شرکت مادر که شرکت همراه اول است می‌توانیم خدماتی زیرساختی و تبلیغاتی هم در اختیارشان قرار دهیم. پس یکی از مزیت‌های رقابتی که سرمایه‌گذاران جسور از آن برخوردار هستند و یکی از تفاوتهای این نوع سرمایه‌گذاری با سرمایه‌گذاری سنتی همین موضوع است که فرآیندهای پساسرمایهگذاری از زمان سرمایه‌گذاری تا لحظه خروج برای سرمایه‌گذارها و کسبوکارها اتفاق خواهد افتاد.
ماهنامه «بورس»: در رابطه با ساختار صندوق‌ها و شرکت‌های سرمایه‌گذاری جسورانه برایمان بگویید.
امیرسینا جیرفتی: در دنیا دو ساختار متفاوت برای صندوق‌ها یا شرکت‌های سرمایه‌گذاری جسورانه وجود دارد. نوع اول ساختار LP-GP می‌باشد که در آنها سرمایه‌گذار با مشارکت محدود یا Limited Partner و سرمایه‌گذار عامل یا General Partner به‌عنوان دو ذی‌نفع در کنار هم قرار می‌گیرند. منظور از سرمایه‌گذاران با مشارکت محدود، عموماً افرادی حقوقی است که از سرمایه نسبتاً خوبی برخوردارند، اما تخصص یا توانایی کافی برای سرمایه‌گذاری در اکوسیستم‌های استارتاپی و کسب‌وکارهای نوپا را ندارند. مهم‌ترین سرمایه‌گذاران با مشارکت محدود در دنیا، صندوق‌های بازنشستگی، مؤسسات بیمه‌ای یا مالی و بانک‌های تجاری هستند. در مقابل، سرمایه‌گذاران عامل، افرادی هستند که از تخصص لازم برخوردارند و تیمی چابک هستند که اکوسیستم استارتاپی را می‌شناسند و با استارتاپ ها در ارتباط‌اند، اما به منابع لازم برای سرمایه‌گذاری دسترسی ندارند. این دو ذی‌نفع در کنار هم قرار می‌گیرند و صندوق‌ها یا شرکت‌های LP-GP را شکل می‌دهند. در این ساختار، سرمایه‌گذاران با مشارکت محدود، منابع خود را در اختیار سرمایه‌گذاران عامل قرار می‌دهند و سرمایه‌گذاری توسط سرمایه‌گذاران عامل انجام خواهد شد. البته گاهی سرمایه‌گذاران عامل نیز تا حدود ۱۰ درصد از منابع را تأمین خواهند کرد. با خروج از سرمایه‌گذاری، هرکدام از سرمایه‌گذاران با مشارکت محدود به ازای میزان آورده خود در بازده سهیم می‌شوند، سرمایه‌گذاران عامل نیز درازای سرمایه‌گذاری‌ای که انجام داده‌اند علاوه بر دریافت هزینه مدیریت (Management Fee)، می‌توانند یک پاداش عملکرد (Carriy Interest) نیز دریافت کنند. مثلاً سرمایه‌گذار عامل تعیین می‌کند که اگر بازده اکتسابی وی از درصد مشخصی بیشتر شود، بخشی از آن، به وی بازگردد و تمام تلاش خود را به کار می‌گیرد که منابع دریافتی از سرمایه‌گذاران با مشارکت محدود را در کسبوکارهایی با بالاترین بازده سرمایه‌گذاری کند.
سرمایه‌گذاری خطرپذیر شرکتی (CVC) Corporate Venture Capital یکی دیگر از انواع مدل‌های سرمایه‌گذاری جسورانه در دنیا هستند. این سرمایه‌گذاری معمولاً توسط یک شرکت مادر که در یک صنعت خاص در حال فعالیت است شکل می‌گیرد و سرمایه‌گذاری در زنجیره ارزش شرکت مادر اتفاق می‌افتد.
برای مثال اگر بخواهیم به شرکت حرکت اول به‌عنوان یک CVC نگاه کنیم شرکت مادر آن، شرکت همراه اول است و شرکت حرکت اول بر اساس استراتژی‌هایی که همراه اول دارد روی زنجیره ارزش این شرکت سرمایه‌گذاری می‌کند. در سال‌های اخیر چند CVC دیگر هم در صنایع مختلف در کشور راه‌اندازی شده و خصوصاً در بخش‌های صنعتی‌تر کشور مانند فولاد در حال فعالیت هستند.
بیشترین تفاوت میان سرمایه‌گذاری CVC و صندوق‌های LP-GP به این موضوع برمی‌گردد که در سرمایه‌گذاری خطرپذیر شرکتی عموماً سرمایه‌گذاری در زنجیره ارزش شرکت مادر انجام می‌شود و گاهی مشتری نهایی کسب‌وکار سرمایه‌پذیر نیز شرکت مادر است. از طرفی اهداف هم در این دو متفاوت است به‌نحوی‌که در صندوق‌های LP-GP هدف اولیه و ثانویه صرفاً کسب بازدهی است اما در صندوق‌های CVC، غیر از کسب بازدهی، حل مشکلات در شرکت مادر نیز از سری اهداف موردنظر به شمار می‌آید. درواقع این شرکت‌ها بر اساس یک سری مشکلات که در صنعتی خاص و در یک شرکت به وجود آمده ایجاد می‌شوند و هدفشان این است که آن مشکل را با سرمایه‌گذاری بر روی کسب‌وکارهای نوپا برطرف کنند.
ماهنامه «بورس»: با این تفاسیر هدف از ایجاد شرکت حرکت اول چه بوده است؟
امیرسینا جیرفتی: فعالیت اصلی (Core Business) همراه اول همان نقش اپراتوری تلفن همراه است. در کنار آن، فعالیت ما در حرکت اول در بخش به‌اصطلاح Beyond core بوده و فراتر از کسب‌وکار اصلی این اپراتور می‌باشد. درواقع، حرکت اول در این بخش از فعالیت‌ها و البته در حوزه‌های مشخصی که با همراه اول مرتبط هستند سرمایه‌گذاری می‌کند.
ماهنامه «بورس»: بفرمایید که به عقیده شما برای تبدیل‌شدن به یک سرمایه‌گذار جسور، به چه مهارت‌ها و خصوصیت‌هایی نیاز است؟
امیرسینا جیرفتی: به‌طورکلی تحلیل شرکت‌های خصوصی با عمومی تا حدودی متفاوت است. همانطور که پیش‌ازاین نیز اشاره کردیم برخلاف شرکت‌های سهامی عام، اطلاعات مالی چندانی در رابطه با شرکت‌های خصوصی در دسترس نیست و ما در سرمایه‌گذاری جسورانه با این دست شرکت‌ها سروکار داریم.
یک سرمایه‌گذار جسور در کنار مهارت‌های مالی، به تحلیلی بیزنسی از کسبوکارها هم نیاز دارد و این موضوع با جنس تحلیل‌های بازار سرمایه که صرفاً بر اطلاعات مالی، شاخص‌ها و اهرم‌های مالی و … متمرکز می‌شوند تا حدودی متفاوت است. یک سرمایه‌گذار در صنعت سرمایه‌گذاری جسورانه، علاوه بر تحلیل‌های مالی متداول در بازار سرمایه، باید قادر باشد روندها را به‌خوبی شناسایی کرده و از شرایط رقبای کسب‌وکار مطلع باشد. همچنین ازآنجاکه حتی سیاست‌های بازاریابی‌ای که کسبوکارها در پیش می‌گیرند بر رشدهای آتی آنها اثرگذار خواهد بود، باید یک تخصص تحلیل بیزینسی هم در کنار تحلیل مالی در اختیار این سرمایه‌گذار باشد.
در خصوص اقدامات بعد از سرمایه‌گذاری هم فرآیندهای پساسرمایهگذاری بیشتر از اینکه مهارتی‌هایی مالی باشند، بیزینسی هستند و در بسیاری موارد باید از بعد بیزنسی در رابطه با راهبری کسب‌وکار به آنها کمک کنیم.
به‌طورکلی برای تبدیل‌شدن به یک سرمایه‌گذار جسور باید در کنار مهارت‌های مالی، مهارت‌های تحلیل بیزینسی، مهارت‌های راهبری و حتی کوچینگ (Coaching) هم وجود داشته باشد.
ماهنامه «بورس»: نقش راهبری در دو ساختاری که معرفی کردید (CVC، LP-GP) بر عهده چه شرکت‌هایی است؟
امیرسینا جیرفتی: نقش راهبری در ساختار LP-GP بر عهده GP ها است و در مدل CVC هم این نقش در ساختار آنها تعریف می‌شود.
ماهنامه «بورس»: از چالش‌های جهانی موجود در صنعت سرمایه‌گذاری جسورانه برایمان بگویید.
امیرسینا جیرفتی: همانطور که توضیح دادم VC ها روی شرکت‌های استارتاپی سرمایه‌گذاری کرده، در راهبری آنها نقش ایفا می‌کنند و بعد از مدتی نیز از آن شرکت خارج می‌شوند. در دنیا VCها و به‌طورکلی، صندوق‌ها و شرکت‌های سرمایه‌گذاری خصوصی (Private Equity) در بخش خرید بازار (Buy-side) هستند و در رابطه با کسبوکارها از مهارت‌های خوبی در زمینه تحلیل، ارزش‌گذاری و ارزیابی موشکافانه، فرآیندهای حقوقی و … برخوردارند اما عملاً در رابطه با مهارت‌های خروج از سرمایه‌گذاری‌ها (Sell-side) بازیگران چندان ماهری نیستند.
ماهنامه «بورس»: در همین خصوص از روش‌های خروج VCها از شرکت‌هایی که به آن وارد شده‌اند برایمان بگویید.
امیرسینا جیرفتی: در این زمینه چند روش متداول در دنیا وجود دارد که عرضه اولیه، یعنی عرضه عمومی سهام استارتاپ در بورس‌های اوراق بهادار (IPO) متداول‌ترین آنها است. روش ادغام و تملیک یا Mergers and Acquisitions (M&A) نیز به ترتیب با خروج کوچک و احتمالاً خروج کامل سرمایه‌گذار از شرکت همراه خواهند بود. فروش ثانویه سهام (secondary)، به معنای فروش سهام یک سرمایه‌گذار به سرمایه‌گذاری دیگر نیز یکی دیگر از روش‌های خروج از شرکت‌ها است.
همچنین یکی از روش‌هایی که در دنیا وجود دارد اما در کشور تاکنون چندان مورداستفاده قرار نگرفته روش Leveraged Buyout (LBO) است. در این روش، شرکت با استفاده از منابع مالی‌ای که به روش تأمین مالی بدهی برای مثال از طریق انتشار اوراق به دست آورده است، سهام یک سرمایه‌گذار را خریداری می‌کند، در چنین شرایطی، سرمایه‌گذار از طریق فروش سهام خود به شرکت، می‌تواند از آن خارج شود. البته گاهی هم شرکت از طریق منابع خود این اقدام را انجام می‌دهد که در اصطلاح Management BuyOut (MBO) گفته می‌شود.
ماهنامه «بورس»: یعنی با وجود تنوعی که در راه‌های خروج از شرکت‌ها برای vcها وجود دارد، همچنان این موضوع از چالش‌های این صنعت به شمار می‌رود؟
امیرسینا جیرفتی: بله متأسفانه همانطور که توضیح دادم vcها چنان‌که شاید و باید روی روش‌های مرسوم در دنیا مسلط نشده‌اند.
ماهنامه «بورس»: در حال حاضر، این چالش در دنیا چگونه مرتفع شده است؟
امیرسینا جیرفتی: این چالش زمانی در دنیا حل شد که vcها توانستند در کنار شرکت‌های تأمین سرمایه (Investment Bank) قرار بگیرند. این شرکت‌ها در نقطه مقابل بازار یعنی Sell-side فعال هستند و عموماً از بخش‌های M&A و IPO برخوردارند. شرکت‌های تأمین سرمایه در روش Leveraged Buyout هم می‌توانند به انتشار اوراق کسبوکارها و شرکت‌ها کمک کنند و در این کار مهارت بسیاری دارند. درنتیجه vcها بخش خروج از سرمایه‌گذاری‌ها را به نحوی برون‌سپاری (Outsourcing) کرده و به این شرکت‌ها سپرده‌اند.
ماهنامه «بورس»: به‌عنوان معاون سرمایه‌گذاری شرکت حرکت اول بفرمایید که این مسئله در کشور خودمان چه موقعیتی دارد؟
امیرسینا جیرفتی: می‌توان گفت در کشور ما مهم‌ترین موضوعی که در اکوسیستم استارتاپی همواره مطرح بوده، عدم وجود روشی مشخص برای خروج vcها از سرمایه‌گذاری‌های انجام‌شده بوده است.
ماهنامه «بورس»: به نظر شما چه عواملی مانع حل شدن این چالش در کشور شده است؟
امیرسینا جیرفتی: در کشور ما، شرکت‌های تأمین سرمایه برخلاف مواردی که پیش‌تر خدمتتان عرض کردم نتوانسته‌اند نقشی چندان جدی در اکوسیستم استارتاپی ایفا کنند. علاوه‌براین، بسیاری از روش‌های خروج دیگر نیز همچنان در کشور مغفول مانده‌اند و راهکاری هم برای آنها وجود ندارد. درواقع در شرایطی که استفاده از روش عرضه اولیه، مهم‌ترین روش خروج از سرمایه‌گذاری به شمار می‌آید، غیر از نماد تپسی، عرضه اولیه جدی‌ای در بازار سرمایه انجام نشده که دلایل مختلفی نیز برای آن وجود داشته است. درواقع مسئله عدم عرضه اولیه شرکت‌های استارتاپی در بورس اوراق بهادار، ضمن اینکه مهم‌ترین روش خروج برای VCها را مغفول گذاشته است، بر عدم استفاده از یک سری روش‌های خروج دیگر هم اثرگذار بوده است.
ماهنامه «بورس»: در صورت امکان دراین‌باره بیشتر توضیح بفرمایید.
امیرسینا جیرفتی: بله حتماً. همانطور که در بحث انواع روش‌های خروج از سرمایه‌گذاری اشاره کردم، ادغام و تملیک یکی از روش‌های خروج برای استارتاپ‌ها است. در دنیا عموماً شرکت‌های بزرگی که شرکت‌های کوچک را تملیک می‌کنند، ازجمله شرکت‌هایی هستند که به روش عرضه اولیه، عمومی شده‌اند. برای مثال، سهام شرکت آمازون به‌عنوان شرکتی که سالانه چندده شرکت را تملیک می‌کند به روش عرضه اولیه، عمومی شده است. از طرفی، آمازون عموماً به این شرکت‌ها درازای تملک وجهی پرداخت نمی‌کند، بلکه سهام خود را با آنها تهاتر می‌کند. در چنین شرایطی چند مشکل احتمالی برطرف می‌شود، یعنی در وهله اول، آمازون به‌عنوان شرکتی که شرکت‌های کوچک را تملک می‌کند، با مشکل نقدینگی مواجه نمی‌شود. همچنین در قیمت‌گذاری شرکت بزرگ مشکلی به وجود نمی‌آید، چراکه معاملات آن روی قیمت مشخصی بر روی تابلوهای بورس قابل‌مشاهده هستند. از طرفی، برای سهامداران شرکت‌های کوچک هم این روش مطلوبیت دارد؛ چراکه سهام شرکت بزرگی به آنها داده می‌شود که عمومی بوده و از نقدشوندگی خوبی برخوردار است. همانطور که می‌بینید مجدداً به عرضه اولیه برگشتیم، یعنی زمانی می‌توانیم از روش ادغام و تملیک استفاده کنیم که شرکت‌های بزرگ استارتاپی همچون دیجی کالا، اسنپ و … در بازار سرمایه عرضه اولیه شده باشند. به عقیده بنده عرضه اولیه این شرکت‌ها می‌تواند گره کوری که در اکوسیستم استارتاپی کشور وجود دارد را باز کند.
ماهنامه «بورس»: چه عامل یا عواملی مانع عرضه اولیه شرکت‌های استارتاپی در بازار سرمایه می‌شود؟
امیرسینا جیرفتی: دلایل متفاوتی وجود دارد. اما بخش مهمی از آن به موضوع «ارزش‌گذاری دارایی‌های نامشهود» در این شرکت‌ها برمی‌گردد. برخلاف شرکت‌های حاضر در بازار سرمایه که دارایی‌های مشهودی دارند، این شرکت‌ها عموم دارایی‌هایشان، نامشهود است. علاوه بر این، روش‌های ارزش‌گذاری این نوع از کسبوکارها با ارزش‌گذاری کسب‌وکارهای بالغ متفاوت می‌باشد که حل نشدن این نوع از مشکلات باعث عدم عرضه سهام این شرکت‌ها در بازار سرمایه کشور شده است.
ماهنامه «بورس»: شرکت‌های سرمایه‌گذاری جسورانه در کشور با چه چالش‌های دیگری مواجه هستند؟
امیرسینا جیرفتی: «قانون‌گذاری» یکی دیگر از چالش‌های مهمی است که شرکت‌های استارتاپی با آن مواجه‌اند. این موضوع به سرمایه‌گذاران این شرکت‌ها هم تسری پیدا می‌کند و حتی در برخی زمینه‌ها برای مثال در زمینه فین‌تک بیشتر نیز دیده می‌شود، چون در این حوزه نهادهای قانون‌گذار (سازمان بورس و اوراق بهادار، بانک مرکزی، بیمه مرکزی و …) بیشتری فعالیت دارند و نظارت بیشتری خواهند بود.
از طرفی، معمولاً نهادهای قانون‌گذار از شرکت‌های فعال در زمینه تکنولوژی عقب‌تر هستند، یعنی استارتاپ ها همواره جلوتر از قانون‌گذارانشان حرکت می‌کنند و مادامی که این نهادها نتوانند خود را به استارتاپ ها برسانند این مشکل همچنان پابرجا خواهد ماند.
ماهنامه «بورس»: اگر در زمینه چالش‌هایی که شرکت‌های استارتاپی در کشور با آنها مواجه‌اند صحبت دیگری دارید بفرمایید.
امیرسینا جیرفتی: می‌توان گفت کمبود سرمایه در اکوسیستم استارتاپی کشور کاملاً ملموس است که ریشه در مشکل عرضه اولیه این شرکت‌ها دارد. درواقع تا زمانی که سرمایه‌گذاری انجام‌شده در شرکت‌ها به سرمایه‌گذاران این حوزه برنگردد، این افراد بازگشت سرمایه نخواهند داشت و همین موضوع به کمبود سرمایه منجر شده است، آن‌هم در شرایطی که می‌توان گفت اکوسیستم استارتاپی کشور در حال حاضر تا حدودی ایزوله است و ورود سرمایه‌گذار خارجی در آن اتفاق نمی‌افتد.
ماهنامه «بورس»: به‌عنوان یک جمع‌بندی بفرمایید که چه دورنمایی از آینده شرکت‌های استارتاپی در کشور دارید؟
امیرسینا جیرفتی: دو سناریو در این زمینه وجود دارد. در یک سناریوی خوش‌بینانه، اگر مشکل عرضه اولیه شرکت‌های این اکوسیستم در بازار سرمایه که گره کور این فضا به حساب می‌آید باز شود و شرکت‌ها قادر شوند در بازار سرمایه وارد شده و سهامشان عرضه شود، شرایطی ایجاد خواهد شد که VCها و سرمایه‌گذارانی که قبلاً سرمایه‌گذاری کرده‌اند بتوانند سرمایه‌‌های خود را با بازده‌هایی مناسب خارج کنند و این پول به چرخه اکوسیستم استارتاپی بازگردد. درواقع عرضه شرکت‌ها در بازار سرمایه از دو مسیر، اثرگذاری مثبت خواهد داشت. در وهله اول مبالغ سرمایه‌گذاری شده در شرکت‌ها به اکوسیستم استارتاپی کشور بازخواهد گشت و این سرمایه‌گذاران احتمالاً با منابع مالی بیشتری سرمایه‌گذاری خواهند کرد. از طرفی دیگر سرمایه‌گذارانی که از منابع مالی خوبی برخوردارند اما تاکنون در این اکوسیستم حضور نداشته‌اند، با منتفع شدن شرکت‌های فعال در این زمینه به این حوزه ترغیب می‌شوند، در چنین شرایطی در اصطلاح fresh money به اکوسیستم استارتاپی کشور وارد خواهد شد که بسیاری از مشکلات ازجمله مشکل نقدینگی را نیز در اکوسیستم مرتفع خواهد کرد. امیدوارم مسئله عرضه این شرکت‌ها در بازار سرمایه نهایتاً تا ۵ سال آینده حل شود.
اما در یک سناریوی بدبینانه، در صورت تداوم این مشکل، اکوسیستم استارتاپی کشور دچار نکول خواهد شد؛ زیرا ازآنجاکه منابع مالی سرمایه‌گذارانی که تاکنون در این حوزه سرمایه‌گذاری کرده‌اند به‌نوعی غیرقابل‌دسترس خواهد شد، سرمایه‌گذاری جدیدی در اکوسیستم انجام نخواهد شد و طبیعتاً fresh money هم در ادامه به آن وارد نمی‌شود. درنتیجه شرکت‌ها دچار کمبود نقدینگی شده و با شکست مواجه می‌شوند.
البته چالش‌های دیگری هم به وجود خواهد آمد. برای مثال، یکی از موضوعاتی که در رابطه با استارتاپ ها مطرح است به نگهداشت نیروهای آنها برمی‌گردد. در این رابطه، یکی از ابزارهای متداول در دنیا که در ایران بسیار بااهمیت‌تر هم می‌باشد، ابزار سهام تشویقی کارکنان یا Employee Stock Ownership Plan (ESOP) است. استارتاپ ها به نیروهای کلیدی خود که حیات و ممات کسب‌وکار به آنها بستگی دارد، بخشی از سهام کسب‌وکار را منتقل می‌کنند تا انگیزه کافی برای تداوم همکاری در کسب‌وکار را داشته باشند. چراکه بسیاری از این افراد، نیروهای کار متخصص و ماهری هستند و طبیعتاً شرایط کاری بهتری با حقوق‌های دریافتی بالاتر نیز به آنها پیشنهاد خواهد شد. اما طی چند سال اخیر کاربرد این ابزار به‌مرور در حال از بین رفتن است، چراکه بسیاری از افرادی که سهام شرکت‌های استارتاپی را از سال‌های قبل، به امید افزایش قیمت در سال‌های آتی، نگه داشته‌اند و روی آنها برای جبران خدماتی که برای کسب‌وکار مربوطه انجام داده‌اند حساب باز کرده بودند، به علت عدم نقدشوندگی این سهام قادر به استفاده از آنها نیستند که این موضوع باز هم به عدم عرضه سهام این شرکت‌ها در بازار سرمایه برمی‌گردد.
بخش دوم
در بخش دوم از پرونده ویژه ماهنامه «بورس» ابتدا به تعریف انواع دارایی‌های نامشهود، تفاوت آنها با دارایی‌های مشهود و نحوه شناسایی آنها در کسب‌و کارها پرداخته شده است. سپس در رابطه با تفاوت توسعه دارایی‌محور با توسعه فعالیت‌محور در کسب و کارها، معرفی زنجیره «وفاداری» و زنجیره «عملیاتی»، همچنین نقش اتخاذ استراتژی‌های درست در شکل‌گیری دارایی‌های باکیفیت به تبادل نظر پرداخته‌ایم. این بخش با گفتگو در باب دو موضوع «افزایش سهم دارایی‌های نامشهود در سودآوری کسبوکارها» و «تبعات غفلت از دارایی‌های نامشهود در کسب و کارها» به پایان می‌رسد.
رضا باقری ، عضو هیئت‌مدیره انجمن سرمایه‌گذاری خطرپذیر ایران
بنیان‌گذار اسمارت‌آپ و همراه مکانیک
ماهنامه «بورس»: در ابتدا اگر موافق باشید یک تعریف از دارایی‌های نامشهود و تفاوت آنها با دارایی‌های مشهود داشته باشیم.
رضا باقری: دارایی‌های مشهود و نامشهود، یک سری شباهت‌ها و البته تفاوت‌ها دارند. مثلاً هر دو نوع دارایی مشهود و نامشهود قرار است به خلق سود عملیاتی منتهی شوند و مفهوم دارایی نیز عموماً از تأثیر آن بر سود کسب‌وکار به دست می‌آید. اما تفاوت عمده آنها در ناملموس بودن دارایی‌های نامشهود است. به این معنی که دارایی‌هایی از قبیل املاک، وسایل نقلیه، تجهیزات، ماشین‌آلات و … که ضمن مشخص کردن آنها در یک کسب‌وکار، می‌توان تشخیص داد قادر به خلق ارزش هستند، دارایی‌های مشهود به شمار می‌آیند. حتی اگر این دارایی‌ها ارزشی هم خلق نکرده باشند، در صورت‌های مالی با گذشت زمان مشمول تجدید ارزیابی می‌شوند و می‌توان آنها را با ارزشی قابل‌مبادله به فروش رسانده و از منافع حاصل از تورم در آنها منتفع شد.
در نقطه مقابل، دارایی‌های نامشهود به سادگی قابل ارزش‌گذاری و مبادله نیستند و به همین دلیل صرفاً از طریق خلق ارزش می‌توانند برای کسب‌وکار سودآوری داشته باشند، درنتیجه اثر آنها بر کسبوکارها از طریق اثرشان بر سودآوری آن کسب‌وکار، قابل تشخیص است.
ماهنامه «بورس»: به عقیده شما چه عامل و یا عواملی موجب افزایش سهم دارایی‌های نامشهود در سودآوری کسبوکارها شده است؟
رضا باقری: بر اساس گزارشی در این خصوص، معادل ۹۰ درصد از ارزشی که ۵۰۰ شرکت برتر دنیا (سنتی و مدرن)، در بازار به دست آورده‌اند حاصل دارایی‌های نامشهود آنها و تنها ۱۰ درصد مربوط به دارایی‌های مشهود بوده، درحالی‌که این نسبت در سال ۱۹۷۵ تقریباً معکوس بوده است. بر همین اساس، می‌توان نتیجه گرفت که در کسبوکارها، فارغ از سنتی یا مدرن بودن آنها، سهم دارایی‌هایی که قابل لمس، درک و مشاهده نیستند، افزایش یافته است.
واقعیت این است که طی چندده سال اخیر، سهم نیروی انسانی در ارزش‌آفرینی کسبوکارها بالاتر رفته است. درواقع پیش‌ازاین، مواردی همچون خلاقیت و یا دانش فنی‌ای که توسط نیروی انسانی خلق شده، شبکه توزیعی که محصول را به خریدار می‌رساند، مشارکتی که یک شرکت با شریک استراتژیک خود برای ورود به یک بازار انجام می‌داد، جایگاه اعتمادی که مشتریان نسبت به یک کسب‌وکار پیدا کرده‌اند، فرآیندهای سازمانی بهینه‌ای که به کاهش هزینه ها کمک می‌کند و … تا این حد مطرح نبوده است.
اما با گذشت زمان، نقش مؤلفه «دانش» و البته «انسان» به‌عنوان مولد این دانش، همچنین «تأثیرات اجتماعی کسبوکارها روی محیط پیرامون» و «تأثیرپذیری کسبوکارها از محیط پیرامون»، در حال افزایش است و این موارد در تداوم خلق سود کسبوکارها، مهم و مؤثر شده‌اند. به این معنی که اگر فردی فرآیندهای کسب‌وکار خود را به یک نرم‌افزار یا سیستم تبدیل کرده باشد و این نرم‌افزار قادر باشد مستقل از وی، تداوم و تکرارپذیری خلق سود داشته باشد، می‌تواند ادعا کند که یک دارایی پایدار دارد؛ چرا که در چنین شرایطی، دارایی وی به نحوی مستقل از اشخاص، تداوم خلق سود را برای او ایجاد می‌کند.
ماهنامه «بورس»: از مواردی در کسبوکارها که دارایی نامشهود محسوب نمی‌شوند هم برایمان بگویید.
رضا باقری: اینجا یک بار دیگر باید تأکید کنم که دارایی در ذات خود پایداری دارد، یعنی موردی را می‌توان دارایی قلمداد کرد که بتوان روی «پایداری خلق سود در آینده»، «تکرارپذیری» و «مقیاس‌پذیری» آن حساب کرد. بر همین اساس، اگر در کسب‌وکار خود، در یک دوره و بنا بر دلایلی، به درآمد و سودی مقطعی رسیده‌ایم اما سطح سود کسب‌وکار پس از آن دوره، مجدداً به سطحی که پیش از آن بوده برمی‌گردد نمی‌توانیم ادعا کنیم که صاحب دارایی شده‌ایم یا حداقل باید بپذیریم که «کیفیت» آن دارایی در سطح پایینی بوده است. همچنین ممکن است عوامل سودآور در کسب‌وکار ما، به شدت به نیروهای انسانی وابسته باشند؛ کسب‌وکارهای بسیاری را می‌بینید که به یکی از مدیران ارشد یا میانی وابسته هستند تا جایی که اگر آن شخص سازمان را ترک کند، درآمدی که ناشی از حضور وی بوده و یا کاهش هزینه‌ای که به‌واسطه آن شخص اعمال شده است از بین می‌رود، درنتیجه این مورد هم نمی‌تواند دارایی تلقی شود.
زمانی که یک کسب‌وکار، با عدم حضور یک فرد، سود مربوط به وی را از دست می‌دهد نمی‌تواند احصاء کند که صاحب دارایی شده است. این موضوع به بنیان‌گذار و مدیرعامل هم برمی‌گردد؛ یعنی اگر با تغییر مدیرعامل یک سازمان، شرایط آن افول کند و سطح سودی که پیش از آن خلق می‌کرده را از دست بدهد و یا در حفظ شرایط پیشین خود، با مشکل مواجه شود، گویای این است که در آن کسب‌وکار دارایی‌های پایداری وجود نداشته است که سطح سود را حفظ و تداوم خلق سود را تضمین کند.
همچنین در شرایطی که ویژگی‌ها و قابلیت‌هایی که در کسب‌وکار به وجود آمده، به‌سرعت توسط رقبا تقلید می‌شود، فرصت تداوم خلق سود از آن کسب‌وکار گرفته می‌شود. علاوه‌بر این، شراکت‌هایی که با شرکت‌های دیگر برقرار می‌شود اما طرفین به آن تعهد پایینی دارند و به‌راحتی از هم گسسته می‌شوند، از این قبیل‌اند.
درمجموع در ذات دارایی‌های نامشهود، باید ویژگی‌های پایداری، تکرارپذیری و مقیاس‌پذیری وجود داشته باشد و در صورتی می‌توان یک مورد را به‌عنوان دارایی احصاء کرد که بتوان روی تداوم آن، مستقل از شرایط بیرونی حساب کرد. برای مثال اگر در رابطه با سیستم فروش یک شرکت، تیم آموزش‌دهنده، فرآیندهای آموزش، الگوی جذب و استخدام و یا الگویی وجود دارد که نیروهای جذب‌شده را به یک سطح مشخص از توانمندی می‌رساند و شرایط به نحوی است که اگر فردی خارج شود، جایگزینی وی بدون کاهش کیفیت اتفاق خواهد افتاد، می‌توان ادعای آن شرکت را مبنی بر صاحب دارایی بودنش پذیرفت. حال هراندازه که رویه‌ها و فرآیندهایی از این قبیل، نرم‌افزاری و سیستمی‌تر شوند این پایداری نیز در کسب‌وکار افزایش می‌یابد، چراکه به‌هرحال، نرم‌افزار نهایت استقلال را از اشخاص دارد و متعاقب آن، هر چیزی که به آن پایداری رسیده باشد، در ردیف دارایی‌ها قرار می‌گیرد.
از دیدگاه بنده، تمام دارایی‌های یک کسب‌وکار در دو زنجیره ارزش که آنها را زنجیره ارزش «وفاداری» و زنجیره ارزش «عملیاتی» می‌نامیم خلاصه می‌شود. یکی از این زنجیره‌ها، جذب کاربر، تبدیل آن به مشتری و وفادار کردن آن به کسب‌وکار را بر عهده دارد و دیگری، منابع اولیه را دریافت کرده، آن را تبدیل به محصول می‌کند و در نقطه دسترسی به مشتری قرار می‌دهد تا به آنها فروخته شود.
ماهنامه «بورس»: مطابق آنچه اشاره فرمودید، در رابطه با دارایی‌های زنجیره ارزش وفاداری در کسبوکارها برایمان مثال بزنید.
رضا باقری: در زنجیره ارزش وفاداری ۴ دسته اصلی دارایی قرار می‌گیرد. دسته اول، «جامعه کاربری» به‌عنوان عاملی است که جریانی از اعتماد و شناخت را نسبت به یک کسب‌وکار ایجاد می‌کند. برای مثال روزانه ممکن است چند میلیون نفر به سایت دیجی کالا سر بزنند که اگرچه عضوی از جامعه کاربری آن هستند اما قطعاً همه آنها خریدار نخواهند بود. حال ممکن است این سؤال ایجاد شود که چرا به این سایت سر می‌زنند؟ جواب آن به این موضوع برمی‌گردد که دیجی کالا محتوای موردنیاز برای خرید را برایشان فراهم کرده و همین موضوع، جریان کاربران را به سمت این سایت روانه کرده است. درنتیجه، این مورد، یکی از دارایی‌های مهم دیجی‌کالا به شمار می‌آید؛ چرا که روی خلق سود آن در آینده، مؤثر است.
یکی دیگر از مواردی که در این زنجیره قرار می‌گیرد داراییای است که مخاطب موردنظر را به خریدار تبدیل می‌کند، این دارایی‌ها در سرفصل «مشاوره و تبدیل» قرار می‌گیرند؛ یعنی دارایی‌هایی که به واسطه آنها، مخاطب کسب‌وکار، بین نیاز خود و محصول ارائه‌شده توسط کسب‌وکار رابطه برقرار می‌کند و متوجه می‌شود که قرار است چگونه نیاز وی توسط این کسب‌وکار برطرف شود. آنچه در سازمان برای این مرحله طراحی شده است، ازجمله سایت، اپلیکیشن، تیم حضوری، پشتیبانی، فروش، ارسال پروپوزال و … زیرمجموعه دارایی‌های نامشهود و در حلقه مشاوره و تبدیل قرار می‌گیرد.
یکی دیگر از دارایی‌های نامشهود در زنجیره وفاداری مربوط به زمانی است که یک کسب‌وکار، «سبد تجربه موردعلاقه مشتریان» خود را ایجاد می‌کند و آنها به درک مناسبی از آنچه برایشان انجام داده می‌شود، می‌رسند، درنتیجه تنوعی که ایجاد می‌شود به آنچه مورد نیازشان بوده بیشتر نزدیک خواهد شد. هراندازه شرکت‌ها با ایجاد تنوع در محصولات و تجربیاتی که به واسطه آن ایجاد می‌کنند، گزینه‌های بیشتری را برای مخاطب فراهم کنند احتمال اینکه تجربه مشتری کامل‌تر شود افزایش می‌یابد. مثلاً افزایش تعداد رستوران‌ها در اپلیکیشن اسنپ فود، تنوع گزینه‌های پرداخت مالی و یا دریافت تخفیف‌های متفاوت از این نوع دارایی به شمار می‌آیند. آخرین نوع دارایی‌ها در این زنجیره ارزش، دارایی‌هایی هستند که موجب «وفاداری مشتری نسبت به کسب‌وکار» می‌شوند. این دارایی‌ها کاری می‌کنند که مشتری‌ها دوباره به سمت کسب‌وکار برگشته و تکرار خرید داشته باشند (امتیازات باشگاه مشتریان، سیستم‌های CRM در کسبوکارها و …). در این مورد، باشگاه مشتریان اسنپ برای تمام رانندگان شاغل در این اپلیکیشن، خدماتی مختلف را از تعویض روغن گرفته تا خرید لوازم و وسایل فراهم می‌کند. طبیعتاً هدف اسنپ، درآمدزایی مستقیم از خود این خدمات نیست بلکه به دنبال آن است شرایطی فراهم کند که هزینه پایان همکاری رانندگان با اسنپ و جداشدن از اکوسیستم وفاداری را افزایش دهد. این موضوع نهایتاً منتهی به افزایش وفاداری مشتریان در این کسب‌وکار شده و تداوم خلق سود را به دنبال خواهد داشت.
ماهنامه «بورس»: در رابطه با زنجیره عملیاتی هم بفرمایید.
رضا باقری: تمام دارایی‌هایی که منجر به ارائه یک محصول باکیفیت به مشتری می‌شوند در زنجیره ارزش عملیاتی قرار می‌گیرند. در ابتدای این زنجیره، دارایی‌های «تأمین بازرگانی»، یعنی تمام دانش انباشته‌ای که برای تأمین منابع باکیفیت موجود است قرار دارد. برای مثال، شرکت‌های قدیمی و باسابقه از اطلاعات بیشتری در رابطه بااینکه از کجا می‌توانند کالا یا مواد اولیه را بهینه‌تر خریداری کنند برخوردارند، همچنین این شرکت‌ها سیستم‌های بازرگانی و خرید دارند، با فرآیند امتیاز گرفتن از فروشندگان و تأمین‌کنندگان آشنایی کامل دارند و… که موارد مذکور، برای این شرکت‌ها دانش محسوب می‌شود و درواقع نوعی دارایی است که خرید بهینه را برای آنها ممکن می‌کند.
دارایی‌های «پردازش و تولید»، دارایی‌هایی هستند که مواد اولیه را در یک فرآیند تولید و یا پردازش، به کالا یا خدمتی که در اختیار مشتری قرار می‌گیرد تبدیل می‌کنند. در اینجا منظور تجهیزات، فرآیندها یا دانشی است که منجر به تولید بهینه شده و کمک می‌کند همه‌چیز به شکلی کارآمد اتفاق بیفتد.
یک سری فرآیندهای انسانی نیز در این زنجیره حضور دارند که آنها را در دارایی‌های «عملیات و پشتیبانی» در نظر می‌گیریم. این فرآیندها کمک می‌کنند تا محصول موردنظر بتواند با مشتریان ارتباط خوبی برقرار کند. درواقع، هر فرآیندی که در کسب‌وکار به‌عنوان سرویس‌های خدمات‌رسانی به مشتریان در نظر گرفته می‌شود و ساختن آنها تضمین‌کننده ارائه یک محصول باکیفیت است، ازجمله واحد‌های مرکز تماس، پشتیبانی مشتریان، خدمات پس از فروش و … از این دسته‌اند.
درنهایت لازم است محصول به کمک دارایی‌های «عرضه به مشتری و دسترسی»، در نقطه تماس با مشتری قرار بگیرد. این نقطه همانطور که می‌تواند در یک شبکه توزیع انجام شود، ممکن است به‌صورت تحویل در درب کارخانه و یا به‌صورت آنلاین و … باشد. درهرصورت این مسئله باید حل شود تا مشتری بتواند در آن نقطه، کالا را تحویل بگیرد. حال این موضوع که یک کسب‌وکار شبکه توزیع بهینه‌ای دارد و اعتمادی که به‌موجب آن یک سری از نقاط فروش حاضرند کالای آن را به فروش برسانند و یا خدمات دهندگان حاضر شده‌اند نماینده آن در توزیع خدمات شوند، دارایی آن کسب‌وکار محسوب می‌شود. در این رابطه، هرقدر مؤلفه‌های اعتماد و شبکه توزیع باکیفیت‌تر ساخته شده باشند، نقش پایدارتری خواهند داشت و آن کسب‌وکار را برای بازه زمانی بیشتری در عرصه رقابت نگه خواهند داشت.
ماهنامه «بورس»: به عقیده شما در اکوسیستم سرمایه‌گذاری خطرپذیر، توسعه دارایی‌محور چه تفاوت‌هایی با توسعه فعالیت‌محور دارد؟
رضا باقری: اینجا لازم است پیش از هر چیزی به یک تفاوت نگرش اساسی در دنیای سرمایه‌گذاری خطرپذیر اشاره کنم. از نگاه بنیانگذاران، عموماً تمرکز بر اقداماتی ازجمله افزودن یک خصوصیت جذاب به یک محصول یا اضافه کردن روش‌های ارائه جذاب برای محصولات و جذب جامعه مصرفی، منجر به نتایجی می‌شود که ممکن است یکی از آنها افزایش درآمد باشد.
حال باید دید در میان این دو دسته فعالیت، چه عاملی تعیین‌کننده اولویت است؟ به این معنی که آیا بهتر است یک محصول جدید را توسعه دهند و یا به‌جای آن، تلاش کنند تا محصولات موجود را بیشتر در بازار معرفی کنند؟ و دقیقاً اینجا است که با نگاه فعالیت‌محور نمی‌توان مسیر توسعه را پیدا و تصمیمات استراتژیک درستی اتخاذ کرد و این نگاه دارایی‌محور است که باید جایگزین شود.
در این نگاه، هرگونه اقدامی که رویکردی آینده‌نگر دارد، برای مثال تمرکز بر بازاریابی به روش‌های متنوع، تصمیم بر توسعه محصول، ساخت تجهیزات برای بالا بردن ظرفیت تولید، تلاش برای پیدا کردن نقاط دسترسی بهتر و … فقط در صورتی اصالت دارند که منجر به یک دارایی شوند. درواقع اقداماتی از این قبیل، یک نوع توسعه دارایی هستند که افراد به امید رشد سودآوری در آینده انجام می‌دهند.
حال این توسعه دارایی‌ها باید از این منظر که «چه دارایی‌هایی خلق شده‌اند؟» و «بازده دارایی‌های خلق‌شده چگونه است»؟ سنجیده و با هم مقایسه شوند. در حقیقت، همواره توسعه داراییای در اولویت است که میزان بازدهی بیشتری برای کسب‌وکار خلق می‌کند و منطق درست برای اتخاذ تصمیمات استراتژیک نیز همین موضوع است.
یعنی در هر شرایطی، صاحب کسب‌وکار بهتر است به این سؤال پاسخ دهد که اگر محصول خود را توسعه دهد به بازده بالاتری می‌رسد و یا اینکه هزینه‌کرد خود را روی توسعه بازار متمرکز کند؟ پاسخ صحیح هم همواره اقدامی خواهد بود که قادر است بازدهی بیشتری برای کسب‌وکار ایجاد کند، دارایی باکیفیت‌تری خلق می‌کند و تأثیر بیشتری روی رشد سود کسب‌وکار دارد. در این خصوص باید بپذیریم این دیدگاه که کاری را بدون اولویت‌بندی و بر اساس علاقه شخصی و یا صرفاً به علت توانمند بودن در آن، انجام دهیم نمی‌تواند تضمین‌کننده سودآوری کسب‌وکار باشد. نگاه توسعه دارایی محور به صاحبان کسب‌وکار، یک تعادل در انتخاب ظرفیت‌های توسعه دارایی ارائه می‌دهد و اولویت‌ها را برایشان مشخص می‌کند، حال این دارایی‌ها ممکن است در شرایط مختلف، به سمت ارائه محصول و یا جذب کاربر تغییر کنند.
ماهنامه «بورس»: چه ارتباطی بین اتخاذ استراتژی‌های درست و شکل‌گیری دارایی‌های باکیفیت وجود دارد؟
رضا باقری: مفهوم استراتژی و دارایی هر دو رو به آینده است، یعنی همانطور که شرایط کنونی افراد، حاصل تصمیماتی است که در گذشته اتخاذ کرده‌اند، دارایی‌ها هم به‌واسطه تصمیمات افراد در گذشته به وجود آمده‌اند و از تصمیمات آنها برای آینده متأثر می‌شوند. پس می‌توان گفت اگر استراتژی‌هایی را در کسب‌وکار خود انتخاب کنید که بتواند یک پایداریِ رو به آینده ایجاد کند؛ در واقعیت در حال تصمیم‌گیری در جهت افزودن به دارایی‌های کسب و کار خود هستید.
این اتخاذ استراژی درست است که دارایی‌های باکیفیت می‌سازد و نشانه درست بودن تصمیمات گرفته‌شده هر کسب‌وکار در گذشته، بازدهی دارایی‌های کنونی آن است. اگر اقدامات ما، مهم و استراتژیک هستند اما نمی‌توان اثر آنها را در دارایی‌های کسب‌وکار خود احصاء کرد، شاید دچار نوعی خودفریبی هستیم و واضح است که تصمیمات استراتژیک صحیحی اتخاذ نکرده‌ایم؛ چراکه تصمیمات استراتژیک درست باید به دارایی‌های پربازده منتهی شوند.
ماهنامه «بورس»: به‌عنوان سؤال آخر بفرمایید که چرا یک سرمایه‌گذار خطرپذیر باید دارایی‌های نامشهود را مدنظر داشته باشد و اگر از این دارایی‌ها غافل شود چه تبعاتی برای وی به دنبال خواهد داشت؟
رضا باقری: درمجموع سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر روی کسبوکارهایی انجام می‌شود که عموماً سهم دارایی‌های نامشهود در آنها بسیار بالا است. درواقع این کسبوکارها به دلیل نگاه دانش‌محوری که دارند، از فرصت‌های رشد بسیاری برخوردارند و به صورت عمومی، در اغلب موارد، رشد هر کسب‌وکار مدیون دارایی‌های نامشهودی است که به خود اضافه کرده است. به عبارتی، رشد مداوم و پایدار نمی‌تواند بدون خلق دارایی‌های نامشهود، کنترل آنها و استفاده از بازدهی‌شان اتفاق افتاده باشد. برای مثال درگذشته در رابطه با شرکت اسنپ گفته می‌شد که مبالغ بالایی را در تبلیغات و تخفیف هدر می‌دهد و این موضوع نوعی هزینه به شمار می‌رفت؛ اما واقعیت این است که همه هزینه‌هایی که این مجموعه برای تبلیغات خود صرف کرده است، باعث رشد جامعه مشتریان و تکرار خرید آنها و در نهایت باعث افزایش سود آن شده و تاکنون با بازدهی بسیار بالایی، به اسنپ بازگشته است.
این مورد با استارتاپ هایی که همین اقدامات را انجام می‌دهند، یعنی سرمایه‌گذاری می‌کنند و منابعی را در مسیر توسعه محصول و یا بازار هزینه می‌کنند اما هیچ‌گونه تأثیری بر رشد کسب‌وکار خود نمی‌گذارند و به دارایی‌های کسب‌وکار نمی‌افزایند متفاوت است.
به نظر بنده، سرمایه‌گذار خطرپذیر، اعضای هیئت‌مدیره، مدیرعامل و بنیانگذاران باید بتوانند در این الگوی دارایی‌های نامشهود، کسب‌وکار خود را احصاء کنند و در نظر داشته باشند که این هزینه‌ها را در منابع انسانی لحاظ نکنند بلکه این هزینه‌ها، برای توسعه دارایی‌های کسب‌وکار انجام شده و باید تأثیر این دارایی‌ها در رشد سود عملیاتی سنجیده شود تا مشخص گردد به ازای پولی که در آنها هزینه شده، چه میزان به سود عملیاتی کسب‌وکار افزوده است و این تأثیر، چه اندازه پایدار بوده است؟
لازم است این دارایی‌ها با کمک شاخص‌هایی که دارایی‌های نامشهود را اندازه‌گیری می‌کنند تحت کنترل و پایش قرار بگیرند؛ یعنی ما داشبوردهایی داشته باشیم که از یک سمت هزینه‌های مالی‌ای که برای رسیدن به دارایی‌ها شده را اندازه‌گیری کنند و از سمتی دیگر شاخص‌هایی را که آن دارایی‌ها در کسب‌وکار بهبود داده‌اند اندازه‌گیری کنند. این موضوع کمک می‌کند که مسیر توسعه کسب‌وکار، رشد پایدار و اضافه کردن به دارایی‌های کسب‌وکار برای تمام ذی‌نفعان، شفاف و روشن باشد؛ یعنی تیم مدیریت شرکت می‌داند که هدف، افزودن به دارایی‌های کسب‌وکار است و اگر قرار است رشدی در سودآوری به وجود آید، باید از طریق اضافه شدن دارایی‌های نامشهود در فضای جذب کاربر و ارائه محصول انجام شود و این موارد باید تداوم خلق سود کسب‌وکار، رو به آینده را تضمین کند.
از طرفی لازم است هیئت‌مدیره کنترل کند آیا منابعی که در اختیار کسب‌وکار قرار دارد با بازدهی بهینه در حال استفاده است؟ آیا بازدهی‌ها از بازدهی مورد انتظار سهامداران پایین‌تر نیست؟ و در ادامه روی آن کنترل داشته باشد. سهامداران بیرونی نیز باید مطمئن شوند پولی که در کسب‌وکار سرمایه‌گذاری می‌کنند منجر به خلق دارایی‌های مشهود و نامشهود باارزش خواهد شد که در نهایت باعث رشد ارزش شرکت می‌شود و می‌توان با عرضه شرکت در یک بازار مالی، ارزش‌افزوده قابل قبولی را برای سهامداران به وجود آورد.
