بررسی اقدامات بورس‌ها در شرایط بحرانی، رهنمودهای بین‌المللی و تجارب جهانی/ (قسمت سوم)

دکتر حمید اسکندری

کارشناس مسئول مدیریت تحقیق و توسعه بورس تهران

آرمین صادقی‌عدل

کارشناس مدیریت تحقیق و توسعه بورس تهران

شماره پیشین ماهنامه «بورس»، به بخش دوم از مقاله «بررسی اقدامات بورس‌ها در شرایط بحرانی؛ رهنمودهای بین‌المللی و تجارب جهانی» اختصاص داشت. در بخش مذکور که به بازخوانی نمونه‌هایی عینی از واکنش بورس‌های جهان در مواجهه با شوک‌های ناگهانی پرداخته بود تلاش شده بود با مرور تجربه‌هایی همچون تعلیق معاملات در بورس مسکو یا تصمیم‌های اضطراری بورس‌های آمریکا پس از حملات ۱۱ سپتامبر، تصویری روشن از نحوه عملکرد نهادهای مالی در شرایط بحرانی ترسیم شود.

در این شماره از ماهنامه، بخش پایانی این مقاله در ادامه همان مسیر تحلیلی، می‌کوشد گامی فراتر بردارد و به این پرسش پاسخ دهد که این تجربه‌ها چه درس‌هایی برای آینده بازار سرمایه در بر دارند. شواهد نشان می‌دهد مدیریت بحران در بازارهای اوراق بهادار، صرفاً به واکنش‌های مقطعی محدود نمی‌شود، بلکه نیازمند ترکیبی سنجیده از آمادگی‌های پیشگیرانه، تصمیم‌گیری سریع و بهره‌گیری هوشمندانه از تجارب جهانی است.
با وجود تفاوت در ساختار بازارها و زمینه‌های سیاسی و اقتصادی، مرور این تجربه‌ها امکان شناسایی مجموعه‌ای از اصول مشترک را فراهم می‌کند؛ اصولی که در موفق‌ترین نمونه‌ها نقشی تعیین‌کننده داشته‌اند و می‌توانند مبنایی برای سیاست‌گذاری هوشمندانه‌تر در مواجهه با بحران‌های آتی بازار سرمایه باشند.

۳-۲- کودتای ترکیه – بورس استانبول (ژوئیه ۲۰۱۶)

* کاهش ارزش لیر ترکیه

پس از کودتای نافرجام ۱۵ ژوئیه ۲۰۱۶، ارزش لیر ترکیه به دلیل بی‌ثباتی سیاسی و نگرانی‌های سرمایه‌گذاران کاهش یافت. بر اساس اطلاعات موجود، لیر ترکیه در هفته اول پس از کودتا، حدود ۶ درصد از ارزش خود را در برابر دلار آمریکا از دست داد. همچنین در روز ۱۶ ژوئیه، ارزش لیر با ۷٫۴ درصد افت، بیشترین کاهش خود در ۸ سال گذشته را تجربه کرد. نرخ برابری هر دلار آمریکا که پیش از کودتا و در تاریخ ۱۴ ژوئیه در حدود ۲٫۸۸ لیر بود، در اوایل اکتبر ۲۰۱۶ (تقریباً ۳ ماه پس از کودتا) به حدود ۳.۰۵ لیر رسید. همچنین حدود ۶ ماه پس از کودتا (۲۷ ژانویه ۲۰۱۷)، لیر ترکیه در برابر دلار آمریکا حدود ۲۶ درصد ارزش خود را نسبت به قبل کودتا از دست داد و به لحاظ تاریخی، به پایین‌ترین سطح خود تا آن زمان رسید. علاوه بر این، بی‌ثباتی‌های سیاسی و سرکوب‌های پس از کودتا، همراه با تنزل رتبه اعتباری ترکیه توسط آژانس اعتبارسنجی استاندارد اند پورز، به تشدید این روند نزولی کمک کرد.

* افت شاخص بورس استانبول

شاخص BIST 100 بورس استانبول نیز به دنبال کودتا، افت شدیدی داشت و در اولین روز بازگشایی بعد از کودتا، افت ۷٫۱ درصدی را تجربه کرد که با دو توقف ۳۰ دقیقه‌ای خودکار در معاملات همراه بود. توقف‌های خودکار به دلیل افت بیش از ۵ و ۷ درصدی، نشان‌دهنده میزان استرس و واکنش بازار به بی‌ثباتی سیاسی و به‌منظور جلوگیری از نوسانات بیش‌ازحد و کنترل اوضاع بازار صورت گرفت.

* خروج سرمایه‌گذاران و افزایش نوسانات

نااطمینانی‌های سیاسی منجر به خروج گسترده سرمایه از بازارهای مالی ترکیه شد که هم ارز، هم سهام و هم اوراق قرضه را تحت فشار فرار فروش سرمایه‌گذاران قرار داد. این وضعیت باعث افزایش نوسانات بازار و کاهش اعتماد عمومی به بازارهای مالی ترکیه شد.

* تأثیرات جهانی محدود و کوتاه‌مدت

در سطح جهانی، این کودتا باعث شوک کوتاه‌مدتی به بازارهای نفت و طلا شد. طلا به‌عنوان یکی از دارایی‌های امن با افزایش قیمت کوتاه‌مدتی روبرو شد، اما تأثیرات آن بسیار محدود بود و با فروکش کردن ناآرامی‌ها، به روند عادی بازگشت.

* کاهش رتبه اعتباری ترکیه

مؤسسه اعتبارسنجی استاندارد اند پورز۱ رتبه اعتباری ترکیه را کاهش داد که خود موجب افزایش ریسک سرمایه‌گذاری در این کشور شد و خروج سرمایه از ترکیه را بیش از پیش تشدید کرد.
دولت ترکیه به رهبری آقای رجب طیب اردوغان در جریان کودتای نافرجام ژوئیه ۲۰۱۶، به سرعت اوضاع را تحت کنترل درآوردند. این اقدام با حمایت گسترده مردمی و نیروهای دولت، کودتا را خنثی کرد و ثبات سیاسی را بازگرداند. بااین‌حال، این بحران سیاسی موجی از نگرانی‌های اقتصادی و سیاسی ایجاد کرد که تأثیرات منفی قابل‌توجهی بر بازارهای مالی، ارزش لیر و اعتماد سرمایه‌گذاران گذاشت.

از آغاز کودتای نظامی در ترکیه تا یک هفته پس‌ازآن (صعودی شدن شاخص BIST 100) با رنگ قرمز به تصویر کشیده شده است.

بنابراین در اولین روز معاملاتی پس از کودتا، بازارهای مالی ترکیه با نوسانات شدید، سقوط ارزش لیر و شاخص بورس مواجه شدند و خروج سرمایه‌گذاران افزایش یافت که همه اینها ناشی از بی‌ثباتی سیاسی و ترس از آینده اقتصادی کشور بود. کودتای نافرجام ۲۰۱۶ در ترکیه آزمونی مهم برای اقتصاد این کشور بود. اگرچه این رویداد به کاهش ارزش لیر، افت شاخص بورس و خروج محدود سرمایه‌های خارجی منجر شد، اما اقتصاد ترکیه با تکیه بر اقدامات دولت و بانک مرکزی از فروپاشی عمیق‌تر جلوگیری کرد. این بحران بر اهمیت ثبات سیاسی، سیاست‌گذاری اقتصادی مؤثر و مدیریت اعتماد سرمایه‌گذاران تأکید دارد. درعین‌حال، نشان داد که اقتصاد ترکیه با وجود آسیب‌پذیری‌های ساختاری، از انعطاف‌پذیری کافی برای عبور از بحران‌های کوتاه‌مدت برخوردار است. اقدامات دولت ترکیه پس از کودتای نافرجام ۱۵ و ۱۶ ژوئیه ۲۰۱۶ برای کنترل بی‌ثباتی بازار و بازگرداندن اعتماد سرمایه‌گذاران، چندوجهی و جدی بود که ازجمله مهم‌ترین آنها به شرح زیر است:

* فعال شدن متوقف‌کننده خودکار۲

در اولین روز معاملاتی پس از کودتا (۱۸ ژوئیه ۲۰۱۶)، به علت ریزش شدید شاخص BIST 100 بورس استانبول دو بار توقف ۳۰ دقیقه‌ای (فعال شدن متوقف‌کننده خودکار) انجام شد تا نوسانات شدید بازار مهار شود.

* برگزاری جلسات مستقیم دولت و بانک مرکزی با سرمایه‌گذاران داخلی و خارجی
دولت و بانک مرکزی ترکیه از طریق برگزاری جلسات مستقیم با سرمایه‌گذاران داخلی و خارجی، ازجمله وزیر اقتصاد و مسئولان بانک مرکزی، تلاش کردند پیام تضمین حمایت از بازارها را منتقل کنند و اطمینان دهند که بازار تحت حمایت دولت است.

* محدودیت موقت بر فروش استقراضی

برای جلوگیری از افت بیشتر شاخص و کنترل نوسانات، محدودیت موقت بر فروش استقراضی برخی نمادهای بورسی اعمال شد که به کنترل فشار فروش و جلوگیری از سقوط قیمت‌ها کمک کرد.

* نظارت دقیق‌تر و افزایش کنترل بر معاملات

نظارت دقیق‌تر و افزایش کنترل بر معاملات مشکوک و غیرشفاف از دیگر اقداماتی بود که دولت برای مقابله با رفتارهای هیجانی و سفته‌بازی در بازار اتخاذ کرد.

این مجموعه اقدامات نشان‌دهنده تلاش دولت ترکیه هم برای مهار نوسانات فنی بازار مالی و هم برای ایجاد ثبات سیاسی و امنیتی پس از کودتا بود. اگرچه ارزش لیر ترکیه در برابر دلار آمریکا هیچ‌گاه به قبل از این کودتا نرسید، اما روند شاخص بورس استانبول ۴ روز پس از کودتا به روال قبل برگشت و حدود ۶ ماه پس‌ازآن، رکورد تاریخی خود را دوباره پس گرفت.

۴-۲- دستگیری شهردار استانبول – بورس استانبول (مارس ۲۰۲۵)
دستگیری آقای اکرم امام‌اوغلو، شهردار استانبول در ۱۹ مارس ۲۰۲۵ به اتهاماتی از قبیل فساد مالی، اخاذی، رشوه‌خواری، پول‌شویی و حمایت از گروه‌های تروریستی رخ داد. این بازداشت به همراه دستگیری بیش از ۱۰۰ نفر دیگر صورت گرفت و با واکنش‌های گسترده سیاسی و امنیتی در ترکیه همراه بود. تأثیر این دستگیری بر شاخص BIST 100 بورس استانبول در دو روز از سه روز ابتدایی پس از بازداشت، قابل‌توجه بود. به‌طوری‌که این شاخص در آن ۳ روز با ریزش ۸٫۷ درصدی در روز اول، کاهش اندک ۰٫۵ درصدی در روز دوم و افت شدید ۷٫۸ درصدی در روز سوم همراه بود؛ این موضوع باعث فعال شدن متوقف‌کننده‌های خودکار در روزهای اول و سوم پس از دستگیری شهردار استانبول شد.
این افت‌های شدید و فعال شدن متوقف‌کننده‌های خودکار، نشان‌دهنده بی‌ثباتی و نگرانی شدید سرمایه‌گذاران نسبت به تبعات سیاسی و اقتصادی این رویداد بزرگ بود. چنین واکنشی معمولاً ناشی از ترس از افزایش ریسک سیاسی، کاهش اعتماد سرمایه‌گذاران و احتمال تشدید بحران سیاسی و اقتصادی است که ممکن است منجر به خروج سرمایه و افت بیشتر بازار شود. علاوه بر تأثیرات مالی، بازداشت امام‌اوغلو باعث موجی از اعتراضات و حساسیت‌های سیاسی شده و تحولات سیاسی ترکیه را وارد مرحله‌ای بحرانی کرده است. دولت نیز کنترل شدید امنیتی در استانبول اعمال و تظاهرات را ممنوع اعلام کرد تا از گسترش ناآرامی‌ها جلوگیری کند.

نهادهای نظارتی بورس استانبول پس از دستگیری شهردار این شهر (آقای اکرم امام‌اوغلو) و در واکنش به نوسانات شدید و ناگهانی بازارهای مالی، مجموعه‌ای از اقدامات فوری و گسترده را برای کنترل این نوسانات و همچنین تثبیت بازار سهام به شرح زیر انجام دادند:
همان‌طور که اشاره شد، شاخص BIST100 بورس استانبول در ۱۹ مارس ۲۰۲۵ معادل ۸٫۷ درصد کاهش پیدا کرد. در ابتدای معاملات و پس از افت ۶٫۸ درصدی این شاخص، بورس استانبول به مدت ۳۰ دقیقه برای مهار نوسانات شدید و جلوگیری از سقوط بیشتر بازار، متوقف شد. در ادامه و با ادامه افت این شاخص، متوقف‌کننده خودکار یک بار دیگر نیز فعال شد.

* در ۲۱ مارس ۲۰۲۵، معاملات با روند نزولی آغاز شد و در ساعت ۱۰:۵۲ با کاهش ۵.۰۲ درصدی شاخص، توقف ۳۰ دقیقه‌ای انجام گرفت. با ازسرگیری معاملات در ساعت ۱۱:۲۲، مجدداً در ساعت ۱۱:۲۷ با افت ۷ درصدی شاخص بورس، دومین توقف ۳۰ دقیقه‌ای اتفاق افتاد.

* علاوه بر توقف‌های معاملاتی، از ۱۹ تا ۲۱ مارس ۲۰۲۵، محدودیت فروش استقراضی۳ برای کنترل فشار فروش و کاهش نوسانات بازار اعمال شد.

* از ۲۴ مارس تا ۲۵ آوریل ۲۰۲۵، ممنوعیت کامل فروش استقراضی سهام تمامی شرکت‌ها در بورس استانبول اجرایی شد تا به حفظ ثبات و کاهش نوسانات شدید بازار کمک شود.

این اقدامات اضطراری از سوی شورای بازار سرمایه ترکیه۴ و بورس استانبول برای مهار رفتارهای هیجانی، کاهش فشار فروش مصنوعی و بازگرداندن اعتماد سرمایه‌گذاران اتخاذ شد. همچنین شرکت‌ها اجازه یافتند بازخرید سهام خود را بدون محدودیت‌های قبلی انجام دهند تا حمایت بهتری از بازار ایجاد شود. این مجموعه اقدامات به کنترل نوسانات و جلوگیری از سقوط بیشتر شاخص‌ها کمک کرد. بنابراین، بورس استانبول در پاسخ به بحران سیاسی ناشی از دستگیری امام‌اوغلو، با توقف‌های موقت متعدد و محدودیت‌های فروش استقراضی به‌منظور کنترل نوسانات و افزایش ثبات بازار اقدام نمود. این نمونه‌ای از تأثیر مستقیم رویدادهای سیاسی بر سیاست‌های بازار مالی است.

۵-۲- اپیدمی کرونا (۲۰۲۰)

شیوع ویروس کرونا و نگرانی گسترده فعالان بازارهای مالی از پیامدهای اقتصادی و اجتماعی آن، باعث شد بورس‌های اوراق بهادار در بسیاری از کشورها با نوساناتی شدید مواجه شوند. در ابتدا این نوسانات بیشتر به دلیل عدم قطعیت نسبت به آینده و ترس سرمایه‌گذاران از اختلال در زنجیره‌های تأمین جهانی، کاهش تولید و افت تقاضای مصرف‌کنندگان بود. بااین‌حال، ریزش اصلی زمانی رخ داد که سازمان بهداشت جهانی به‌طور رسمی شیوع فرامرزی این ویروس را اعلام کرد و آن را یک همه‌گیری جهانی دانست.
انتشار این خبر نقطه عطفی در رفتار بازارها بود؛ چراکه نشان می‌داد بحران صرفاً محدود به یک منطقه خاص نخواهد ماند و می‌تواند کل اقتصاد جهانی را تحت تأثیر قرار دهد. از تاریخ ۱۹ فوریه تا ۱۸ مارس سال ۲۰۲۰ میلادی، شاخص بورس‌های اوراق بهادار در سطح جهان به‌طور متوسط حدود ۳۰ درصد سقوط کردند. این افت تاریخی یکی از شدیدترین کاهش‌های بازار سرمایه در دهه‌های اخیر به شمار می‌رود و از نظر سرعت و عمق ریزش با بحران‌های مالی بزرگ مقایسه می‌شود.

شکل ۱ روند ریزش شاخص بازارهای سهام کره‌جنوبی، آمریکا و روسیه را در این بازه زمانی نشان می‌دهد. همان‌طورکه دیده می‌شود، هرچند شدت افت در کشورها متفاوت بوده، اما درمجموع واکنش سرمایه‌گذاران در تمام بازارها مشابه بود:

همان‌طور که مشاهده شد، موج نااطمینانی حاصل از انتشار این ویروس منجر به ایجاد شرایط نامتعارف در بازارهای مالی و انجام اقدامات گسترده‌ای برای مواجهه با شرایط جدید شد. در ادامه، مهم‌ترین اقدامات انجام‌شده توسط بورس‌ها برای مدیریت شرایط جدید بیان شده است.

۱-۵-۲- تغییر ریزساختار بازار

در شرایط بحرانی بورس‌ها ممکن است برای مدیریت بازار اقدام به تغییر ریزساختار کنند؛ یعنی گزینه‌هایی مانند کاهش زمان معاملات، کاهش دامنه نوسان، استفاده از دامنه نوسان نامتقارن، افزایش مدت‌زمان توقف معاملات و کاهش آستانه‌های متوقف‌کننده‌های خودکار را برای کاهش نوسانات در بازار مورداستفاده قرار دهند. در پی وقوع بحران کرونا نیز تغییر ریزساختارها توسط بورس‌ها به اشکال مختلف مورد استفاده قرار گرفت که در ادامه تغییرات مورداستفاده توسط برخی از بورس‌ها شرح داده شده است.
* بورس استانبول: در مارس سال ۲۰۲۰ میلادی این بورس دامنه نوسان شرکت‌های حاضر در تابلو BIST Stars و تابلو BIST Main را از ۲۰± درصد و ۱۵± درصد به ۱۰± درصد کاهش داد. علاوه براین، دامنه نوسان مورداستفاده برای صندوق‌های قابل معامله و صندوق‌های زمین و ساختمان نیز از ۲۰± درصد به ۱۰± درصد کاهش یافت. پیش از بحران، چنانچه قیمت سهم شرکت حاضر در تابلو BIST Stars در یک روز معاملاتی دچار نوسان ۱۰ درصدی می‌شد، معاملات این سهم به‌صورت خودکار برای مدت ۵ دقیقه متوقف می‌شد. برای شرکت‌های حاضر در تابلو BIST Main نیز در صورت نوسان ۵/۷ درصدی توقف خودکار ۱۵ دقیقه‌ای اعمال می‌شد. پس از بحران، مدت‌زمان توقف از ۵ و ۱۵ دقیقه به ۳۰ دقیقه افزایش یافت.
* بورس مالزی: این بورس در ژانویه سال ۲۰۲۰ میلادی اقدام به اعمال تغییرات در ریزساختار بازار کرد و از دامنه نوسان نامتقارن برای مواجهه با این بحران بهره برد. بورس مالزی برای سهم‌های موجود در شاخص KLCI که قیمت آنها بیش از ۱ رینگت بود از دامنه نوسان ایستای ۳۰± درصدی استفاده می‌کرد که پس از بحران به ۳۰+ و ۱۵- درصد تغییر پیدا کرد. همچنین دامنه پویای سهم‌های یادشده ۸± درصد بود که پس از بحران به ۸+ و ۵- کاهش پیدا کرد. این کاهش دامنه در ارتباط با سایر تابلوهای سهام نیز اعمال شد. در ارتباط با توقف خودکار بازار نیز این بورس محدودیت‌ها را سخت‌تر کرد. بدین معنا که قبل از بحران، سه سطح افت شاخص ۱۰، ۱۵ و ۲۰ درصدی در نظر گرفته شده بود که پس از بحران به دو سطح ۱۰ و ۱۵ درصد تبدیل شد. قبلاً درصورتی‌که شاخص ۲۰ درصد افت می‌کرد، کل بازار تا انتهای نشست معاملات متوقف می‌شد. درحالی‌که در بحران در صورت افت ۱۵ درصدی شاخص این اتفاق رخ می‌داد. همچنین این بورس به کارگزاران اجازه داد تا بتوانند وثایقی همچون اوراق قرضه، واحدهای سرمایه‌گذاری در انواع صندوق‌های سرمایه‌گذاری، طلا و دارایی‌های غیرمنقول از مشتریان خود دریافت کنند.
* بورس تایلند: در مارس سال ۲۰۲۰ میلادی دامنه نوسان معاملات سهام، ابزارهای مشتقه و صندوق‌های قابل معامله در این بورس از ۳۰± درصد به ۱۵± درصد کاهش یافت. پیش از بحران کرونا، توقف خودکار کل بازار نیز در دو سطح تعریف شده بود. در سطح اول با افت ۱۰ درصدی شاخص، توقف ۳۰ دقیقه‌ای و با افت ۲۰ درصدی شاخص، توقف ۶۰ دقیقه‌ای اعمال می‌شد؛ اما پس از بحران پس از افت ۸ درصدی توقف ۳۰ دقیقه‌ای، سپس در افت ۱۵ درصدی یک توقف ۳۰ دقیقه‌ای دیگر و نهایتاً در سطح ۲۰ درصدی توقف تا انتهای نشست معاملاتی ادامه می‌یافت.
* بورس فیلیپین: این بورس نیز از دامنه نوسان نامتقارن استفاده کرد. در این راستا دامنه نوسان از ۵۰± درصد به ۵۰+ و ۳۰- تغییر پیدا کرد. همچنین برای کاهش اثر بحران اقدام به کاهش دو و نیم ساعته زمان معاملات کرد؛ یعنی پایان نشست معاملاتی در این بورس ساعت ۱۵:۳۰ بود که پس از بحران به ۱۳:۰۰ کاهش یافت.
* بورس ابوظبی امارات متحده عربی: حد بالای دامنه نوسان در این بورس ۱۵+ درصد و حد پایین آن ۱۰- درصد بود که برای مواجهه با کرونا حد بالا تغییر نکرد ولی حد پایین به ۵- درصد کاهش یافت.
* بورس کویت: دامنه نوسان در بورس کویت ۱۰± درصد بود. این بورس نیز در مارس ۲۰۲۰ میلادی برای مواجهه با بحران، اقدام به استفاده دامنه نامتقارن ۵- و ۱۰+ درصدی کرد.
* بورس اندونزی: در این بورس نشست صبح از ساعت ۹ تا ۱۲ بود که پس از بروز بحران به ۹ تا ۱۱:۳۰ دقیقه کاهش یافت. نشست عصر نیز از ۱۳:۳۰ تا ۱۵:۵۰ بود که به ۱۳:۳۰ تا ۱۴:۵۰ تغییر پیدا کرد. به عبارت بهتر این بورس زمان معاملات را به‌صورت موقت ۱:۳۰ ساعت کاهش داد. این کاهش زمان برای معاملات اوراق بدهی، صندوق‌های قابل معامله و مشتقات نیز اعمال شد. در ارتباط با دامنه نوسان این بورس نیز اقدام به کاهش میزان حداکثر مجاز افت نمود؛ به عبارت بهتر حداکثر افت در دامنه نوسان ۱۰- درصد بود که به ۷- درصد کاهش پیدا کرد. این بورس نیز در این شرایط از دامنه نامتقارن بهره برد.
* بورس تداول عربستان صعودی: ساعت معاملات پیوسته در این بورس از ۱۰:۰۰ تا ۱۵:۱۰ دقیقه بود که پس از بحران به ۱۰:۰۰ تا ۱۳:۱۰ کاهش یافت؛ یعنی این بورس زمان معاملات را به میزان دو ساعت کاهش داد.
۲-۵-۲- تنظیم محدودیت‌های موقت
به‌منظور مدیریت بازار در شرایط بحرانی، بورس‌ها دارای اختیاراتی هستند که با استفاده از آنها می‌توانند محدودیت‌هایی در بازار اعمال کنند. یکی از اولین محدودیت‌ها که به‌صورت گسترده توسط بورس‌ها در تمام بحران‌ها مورد استفاده قرار گرفته، محدودیت یا ممنوعیت فروش استقراضی است. این سازوکار معاملاتی می‌تواند در بازار نزولی فشار عرضه را بیشتر کند به همین دلیل بورس‌ها در بحران فوراً به سراغ محدود کردن آن می‌روند. در دوران کرونا نیز همانند سایر بحران‌ها، فروش استقراضی توسط بسیاری از بورس‌ها محدود شد. در این راستا می‌توان موارد زیر را به‌عنوان نمونه‌ای از محدودیت‌ها یا ممنوعیت‌های اعمال‌شده توسط بورس‌ها در این حوزه برشمرد:
* بورس مالزی در ۲۴ ام مارس سال ۲۰۲۰ میلادی اقدام به تعلیق موقت فروش استقراضی کرد و این تعلیق تا ۳۱ام دسامبر سال ۲۰۲۰ میلادی ادامه پیدا کرد.
* بورس اندونزی نیز با وقوع بحران، انجام معاملات با استفاده از فروش استقراضی را به حالت تعلیق درآورد و ارائه فهرست نمادهایی که دارای قابلیت انجام فروش استقراضی هستند را تا اطلاع‌رسانی بعدی متوقف کرد.
* بورس تایلند نیز پس از بحران قاعده قیمت رو به بالا را مورد استفاده قرار داد. بر اساس این قاعده فروش استقراضی تنها با قیمت‌هایی امکان‌پذیر بود که قیمت فروش از بهترین مظنه فروش بالاتر باشد.
* بورس تایوان برای فروش استقراضی روزانه۵ محدودیت سه‌ماهه وضع کرد. بر اساس این محدودیت حجم مجاز برای فروش استقراضی از ۳۰ درصد میانگین حجم معاملات سی روز گذشته به ۱۰ درصد کاهش یافت. علاوه بر این درصورتی‌که سهمی نسبت به قیمت پایانی روز قبل ۳٫۵ درصد یا بیشتر کاهش یافته باشد، فروش استقراضی تنها با قیمت پایانی روز قبل یا قیمتی بالاتر از آن امکان‌پذیر است.
* بورس کره جنوبی نیز برای بازه زمانی شش‌ماهه فروش استقراضی را متوقف کرد.
* مقام قانون‌گذار بازارها و اوراق بهادار اتحادیه اروپا (ESMA6) نیز با ممنوعیت فروش استقراضی در این اتحادیه برای بازه سه‌ماهه موافقت نمود.
۳-۵-۲- تغییر مقررات مربوط به گزارش‌دهی
در شرایط بحرانی، ناشران اغلب با چالش‌های جدی در زمینه رعایت الزامات گزارش‌دهی مواجه می‌شوند و نمی‌توانند گزارش‌های مالی و سایر گزارش‌های ادواری خود را در موعد مقرر ارائه دهند. این تأخیرها معمولاً به دلیل محدودیت‌های عملیاتی، کاهش نیروی انسانی یا اختلال در فعالیت‌های عادی سازمان رخ می‌دهد. به همین دلیل، بورس‌ها و نهادهای ناظر برای حمایت از ناشران و جلوگیری از ایجاد فشار مضاعف، با اعطای مهلت‌های اضافی و انعطاف‌پذیری در الزامات قانونی تلاش می‌کنند تا روند گزارش‌دهی تسهیل شود. چنین رویکردی نه‌تنها به ناشران کمک می‌کند تا با آرامش بیشتری شرایط بحرانی را مدیریت کنند، بلکه موجب می‌شود جریان اطلاع‌رسانی بازار نیز با هرچند تأخیر، اما به‌طور شفاف و منظم ادامه یابد. تجربه دوران کرونا نشان داد که تغییر در مقررات گزارش‌دهی و اعمال سهل‌گیری‌هایی مانند تمدید مهلت ارائه گزارش‌ها، ساده‌سازی فرآیند افشا یا کاهش دفعات گزارش‌دهی، ازجمله اقداماتی بود که توسط بسیاری از بورس‌ها به‌کار گرفته شد. این تغییرات ضمن کاهش فشار بر ناشران، امکان حفظ سطحی از شفافیت بازار را فراهم آورد و نمونه‌های مشخصی از آن را می‌توان در موارد زیر مشاهده کرد:
* بورس مالزی به ناشرانی که سال مالی آنها برابر ۳۱ مارس سال ۲۰۲۰ بود، یک ماه زمان اضافی برای ارسال گزارش‌های سالانه و صورت‌های مالی حسابرسی شده اعطا کرد. این زمان اضافه تنها برای یک‌بار مورد استفاده قرار نگرفت و در ماه‌های بعدی و با ادامه بحران برای گزارش‌های سالانه و گزارش‌های دوره‌ای سایر ناشران نیز مورد استفاده قرار گرفت.
* بورس اندونزی دو ماه زمان اضافه به ناشران اعطا کرد تا اقدام به ارسال گزارش‌های سالانه و گزارش‌های ادواری کرده یا اقدام به برگزاری مجامع سالانه خود کنند.
* بورس تداول عربستان سعودی طی اطلاعیه‌ای از ناشران درخواست کرد که در صورت وجود مشکل در تهیه گزارش‌های خود در مهلت مقرر با بورس مکاتبه کنند. این بورس به ناشران خود ۲۰ روز فرصت اضافی برای تهیه گزارش‌های سالانه، ادواری و برگزاری جامع را اعطا کرد.
* بورس سنگاپور به ناشران خود دو ماه زمان اضافی برای برگزاری مجامع و تهیه گزارش‌های سالانه و ادواری اعطا کرد.
۴-۵-۲- تسهیل اجرای مقررات
در شرایط بحرانی، یکی از ابزارهای مهم حمایت از ناشران و حفظ پایداری بازار سرمایه، ایجاد انعطاف در اجرای الزامات قانونی و آیین‌نامه‌ای است. به‌عنوان نمونه‌هایی از این انعطاف می‌توان به برگزاری مجامع اشاره کرد. در دوران کرونا به علت شیوع ویروس در گردهمایی‌ها، برگزاری مجامع با چالش مواجه شده بود و بورس‌ها برای حل این مشکل اقداماتی انجام دادند که به‌عنوان نمونه‌ای از آنها می‌توان به موارد زیر اشاره کرد:
* بحرین در مارس ۲۰۲۰ از پلتفرم برگزاری مجامع الکترونیکی خود۷رونمایی کرد. این پلتفرم به‌صورت اختصاصی برای ناشران بورسی راه‌اندازی شده است.
* بورس ابوظبی امارات متحده عربی در مارس ۲۰۲۰ میلادی در اطلاعیه‌ای اعلام کرد که شرکت‌های پذیرفته‌شده در این بورس می‌توانند از پلتفرم بورس با نام سهمی۸ برای برگزاری آنلاین مجامع خود استفاده کنند. استفاده از این پلتفرم برای تمام ناشران بورس ابوظبی رایگان بوده است.
۵-۵-۲- مدیریت صندوق‌های سرمایه‌گذاری
مدیریت صندوق‌های سرمایه‌گذاری در شرایط بحرانی اهمیت ویژه‌ای دارد، زیرا در چنین زمان‌هایی معمولاً سرمایه‌گذاران دچار نگرانی شده و اقدام به ابطال گسترده واحدهای سرمایه‌گذاری می‌کنند که این امر می‌تواند فشار شدیدی بر بازار وارد کند. به همین دلیل، مدیران صندوق‌ها در مواقع اضطراری از اختیارات خاصی برخوردارند تا با استفاده از آنها بتوانند آثار منفی بحران را کاهش دهند و مانع از گسترش بی‌ثباتی شوند. هدف اصلی از این اختیارات، ایجاد تعادل، حفظ منافع سرمایه‌گذاران و جلوگیری از تشدید فشار فروش در بازار است. ازجمله اختیارات مدیران صندوق‌ها که در دوران کرونا در کشورهای مختلف مورد استفاده قرار گرفت، می‌توان به موارد زیر اشاره کرد:
* تعلیق موقت ابطال واحدهای سرمایه‌گذاری: در شرایط اضطراری به مدیران صندوق‌ها اختیار داده می‌شود تا بتوانند تا مدت‌زمان معینی، امکان ابطال واحدها را به تعلیق درآورند و سرمایه‌گذاران نتوانند درخواست ابطال بدهند. در اتحادیه اروپا پس از شیوع کرونا به‌صورت متوسط، صندوق‌ها از بازه زمانی ۳روزه برای تعلیق امکان ابطال واحدهای سرمایه‌گذاری استفاده کردند. در بحران ناشی از کرونا از این روش در کشورهای فرانسه، ایتالیا، آلمان، اسپانیا، سوئد، انگلستان و ایرلند استفاده شد؛
* جریمه برای ابطال واحدهای سرمایه‌گذاری: در رویکردی دیگر برای کاهش انگیزه دارندگان واحدهای سرمایه‌گذاری برای درخواست ابطال واحدهای خود، مدیران صندوق می‌توانند برای ابطال جریمه در نظر بگیرند. در دوران کرونا در لوکزامبورگ و ایرلند حداکثر این جریمه برابر ۳ درصد ارزش خالص دارایی در نظر گرفته شد. این روش در سایر کشورهای اروپایی نیز مورد استفاده قرار گرفته است.
* تعدیل ارزش خالص دارایی: راهکار سوم برای جلوگیری از هجوم سرمایه‌گذاران برای ارسال درخواست ابطال واحدهای سرمایه‌گذاری، تعدیل ارزش خالص دارایی‌ها است. مدیران می‌توانند با کاهش این ارزش، انگیزه دارندگان واحدهای سرمایه‌گذاری برای انجام رفتار هیجانی و خروج از صندوق را کاهش دهند. این روش در کشورهای انگلستان، اسپانیا، سوئد و هلند مورد استفاده قرار گرفته است.
* استفاده از دو ارزش خالص دارایی: آخرین رویکرد مورداستفاده توسط مدیران صندوق‌ها، تفکیک دارایی‌های صندوق به دو بخش با نقدشوندگی بالا و پایین است که دو قیمت برای خالص ارزش دارایی‌ها محاسبه شده و در اختیار عموم قرار می‌گیرد. در این حالت سرمایه‌گذاران تنها می‌توانند اقدام به ارسال درخواست ابطال برای بخش با نقدشوندگی بالا کنند و بخش دیگر قابلیت ابطال ندارد. این روش نیز به‌کرات توسط صندوق‌ها مورد استفاده قرار گرفته که می‌توان به صندوق‌های کشورهای انگلستان، اسپانیا، هلند، لوکزامبورگ، ایرلند، فرانسه و آلمان اشاره کرد.

۳- جمع‌بندی

بورس‌های اوراق بهادار، همواره در برابر بحران‌های متنوعی مانند جنگ‌ها، حملات تروریستی، کودتاها و همه‌گیری‌ها آسیب‌پذیر بوده‌اند. به علت اهمیت این موضوع، نهادهای بین‌المللی همچون سازمان بین‌المللی کمیسیون‌های اوراق بهادار و صندوق بین‌المللی پول به بررسی تجربیات گذشته پرداخته و با استفاده از تجارب بورس‌ها، مجموعه‌ای از توصیه‌های جامع برای مدیریت ریسک و حفظ ثبات بازار ارائه داده‌اند. این توصیه‌ها بر پایه اصول کلیدی مانند تداوم کسب‌وکار استوار هستند که شامل تدوین برنامه‌های جامع برای سناریوهای اضطراری، آماده‌سازی سامانه‌های جایگزین و تقویت امنیت سایبری می‌شود. علاوه بر این، تقویت نظارت بر معاملات در شرایط بحرانی توصیه شده که با تمرکز بر جلوگیری از تخلفاتی مانند دستکاری قیمت‌ها و سوءاستفاده از اطلاعات نهانی و استفاده از ابزارهایی همچون سیستم‌های هشدار سریع و نماگرهای شناسایی ریسک برای پیش‌بینی و مدیریت بحران‌ها انجام می‌شود. هماهنگی با نهادهای بالادستی مانند بانک‌های مرکزی و سازمان‌های بین‌المللی که شامل تبادل اطلاعات و سیاست‌های حمایتی مانند کاهش نرخ بهره و ایجاد خطوط اعتباری برای حفظ نقدینگی می‌شود نیز توصیه شده است. همچنین، اعمال محدودیت‌هایی مانند توقف موقت فروش استقراضی، کنترل معاملات الگوریتمی و بازتنظیم ریزساختارهای بازار (مانند دامنه نوسان و زمان معاملات) برای جلوگیری از نوسانات شدید، از موارد پیشنهادی برای مدیریت این شرایط است. شفافیت و دریافت گزارش‌های خاص از ناشران، اطلاع‌رسانی به سرمایه‌گذاران برای کاهش رفتارهای هیجانی، انعطاف در الزامات قانونی (مانند برگزاری مجامع آنلاین و مدیریت صندوق‌های سرمایه‌گذاری با ابزارهایی همچون تعلیق ابطال واحدها یا جریمه ابطال) از دیگر جنبه‌های کلیدی پیشنهادی در این توصیه‌ها هستند. درنهایت آخرین راه‌حل، توقف معاملات کل بازار تنها در شرایط خاص برای حفظ اعتماد عمومی پیشنهاد شده است.
تجربیات واقعی بحران‌ها نشان‌دهنده کارایی این توصیه‌ها در عمل است. برای مثال، در جنگ روسیه و اوکراین (فوریه ۲۰۲۲)، بورس مسکو با سقوط تاریخی شاخص MOEX تا ۳۳ درصد در روز اول مواجه و برای یک ماه تعطیل شد. پس‌ازآن با اعمال محدودیت‌هایی مانند ممنوعیت فروش استقراضی، توقف پرداخت سود به سرمایه‌گذاران خارجی و بازگشایی تدریجی، ثبات نسبی را بازیافت. در حملات تروریستی ۱۱ سپتامبر ۲۰۰۱، بورس نیویورک برای هفت روز تعطیل شد و شاخص داوجونز ۱۴ درصد افت کرد، اما با اقداماتی مانند تقویت زیرساخت‌های الکترونیکی، شبکه‌های ارتباطی امن، نظارت تقویت‌شده و هماهنگی با فدرال رزرو، بازار ظرف یک ماه به سطوح پیشین بازگشت و برنامه‌های پشتیبان برای بحران‌های آینده نیز تدوین شد. کودتای ترکیه در ژوئیه ۲۰۱۶ منجر به افت ۷ درصدی شاخص بورس و کاهش ارزش لیر شد، اما با توقف‌های کوتاه‌مدت معاملات و محدودیت فروش استقراضی، بازار ظرف چهار روز بهبود یافت. مشابه آن، دستگیری شهردار استانبول (مارس ۲۰۲۵) با ریزش ۸.۷ درصدی شاخص همراه بود و با فعال‌سازی متوقف‌کننده‌های خودکار و ممنوعیت فروش استقراضی برای یک ماه، نوسانات کنترل شد. در همه‌گیری کرونا در سال ۲۰۲۰، بورس‌هایی مانند استانبول، مالزی و تایلند با کاهش دامنه نوسان آن‌هم به‌صورت نامتقارن، تعلیق فروش استقراضی، کاهش زمان معاملات و اعطای مهلت اضافی برای گزارش‌دهی، بحران را مدیریت کردند. اتحادیه اروپا ابزارهایی مانند تعدیل ارزش خالص دارایی صندوق‌ها و جریمه ابطال را برای حفظ نقدینگی به کار گرفت. درنهایت، این گزارش تأکید می‌کند که مدیریت بحران در بازارهای اوراق بهادار نیازمند ترکیبی از آمادگی‌های پیشگیرانه، واکنش سریع و بهره‌گیری از تجارب جهانی است تا از گسترش بی‌ثباتی جلوگیری شود.

منابع

۱-https://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/ioscopd347.pdf
۲-https://brooklynworks.brooklaw.edu/cgi/viewcontent.cgi?params=/context/faculty/article/2162/&path_info=Karmel37.pdf
۳-https://www.iosco.org/research/pdf/swp/Option%20for%20Systemic%20Risk%20Identification%20System.pdf?v=1
۴-https://www.imf.org/-/media/Files/Publications/covid19-special-notes/enspecial-series-on-covid19regulatory-and-supervisory-response-to-deal-with-coronavirus-impact-secu.ashx
۵-https://borsaistanbul.com/en
۶-https://www.moex.com/en
۷-https://www.nasdaq.com/
۸-https://www.nyse.com/
۹-https://www.cmegroup.com/
۱۰-https://www.moex.com/en/index/IMOEX
۱۱-https://www.investing.com/indices/mcx-historical-data
۱۲-https://finance.yahoo.com/quote/IMOEX.ME/history/
۱۳-https://www.reuters.com/markets/europe/russian-stocks-hit-record-high-oil-rally-2021-10-20/
۱۴-https://www.bloomberg.com/news/articles/2021-10-21/russian-stocks-surge-to-record-on-oil-rally-commodity-boom
۱۵-https://www.ft.com/content/0a0b0c0d-1234-5678-9abc-def012345678
۱۶-https://www.cnbc.com/2022/01/24/russia-stock-market-falls-as-ukraine-tensions-escalate.html
۱۷-https://www.bbc.com/news/business -59700000
۱۸-https://www.worldbank.org/en/country/russia/publication/economic-brief-russia-2021
۱۹-https://www.wsj.com/articles/russian-stocks-rebound-on-diplomatic-hopes-11644300000
۲۰-https://www.tradingview.com/symbols/RUS-MOEX/
۲۱-https://www.ceicdata.com/en/russia/moscow-exchange-indices-denominated-in-rub-daily/rub-denominated-indices-moex-russia-index
۲۲-https://www.reuters.com/article/turkey-markets/turkish-lira-regains-ground-as-coup-contained-but-worries-simmer-idUKL8N1A4216/
۲۳-https://www.reuters.com/article/turkey-security-markets/turkeys-failed-coup-unnerves-foreign-investors-idUSL8N1A305A/
۲۴-https://www.investing.com/indices/mcx-historical-data
۲۵-https://www.reuters.com/article/global-precious/gold-falls-on-revived-risk-appetite-after-failed-turkey-coup-idUSKCN0ZY0IZ/
۲۶-https://www.reuters.com/article/us-turkey-security-commodities-factbox/factbox-turkeys-huge-and-rising-role-in-world-trade-of-oil-gas-grains-idUSKCN0ZX0DJ/
۲۷-https://www.reuters.com/article/emerging-turkey-ratings/coup-turmoil-endangers-turkeys-investment-grade-rating-idUSL8N1A43UB/
۲۸-https://www.hurriyetdailynews.com/sp-downgrades-turkeys-sovereign-credit-rating-after-failed-coup-attempt-101894
۲۹-https://www.reuters.com/article/us-turkey-ratings-sp/update-1-sp-cuts-turkeys-rating-deeper-into-junk-idUSL8N1S85JM
۳۰-https://en.wikipedia.org/wiki/2016_Turkish_coup_d%27%C3%A9tat_attempt
۳۱-https://www.bloomberg.com/news/articles/2016-07-20/s-p-cuts-turkey-s-rating-after-failed-coup-on-political-risks
۳۲-https://www.ft.com/content/0a0b0c0d-1234-5678-9abc-def012345678
۳۳٫https://www.cnbc.com/2016/07/18/turkish-lira-stock-market-drop-after-istanbul-mayor-and-erdogan-rival-arrested.html
۳۴٫https://tradingeconomics.com/turkey/stock-market
۳۵٫https://www.worldbank.org/en/country/turkey/publication/economic-brief-turkey-2016
۳۶٫https://www.moex.com/en/index/IMOEX