توسعه بازار مشتقه در بورس تهران همچنان ادامه دارد
مریم نبی‌پور
عضو هیئت تحریریه
معاون عملیات بازار بورس تهران در گفتگوی ویژه ماهنامه “بورس” مطرح کرد
توسعه بازار مشتقه در بورس تهران همچنان ادامه دارد
«قرارداد آتی تک‌نماد» از تازه‌ترین ابزارهای بورس تهران است که در ادامه مجموعه اقدامات این شرکت جهت توسعه بازار مشتقه، به بازار معرفی شده است. قرارداد آتی تک‌نماد نوعی از قراردادهای آتی است که در آن، دارایی پایه و مبنا «یک» نماد است، به این معنی که این قراردادها نه صرفاً بر روی سهام، بلکه بر روی اوراق بدهی و واحدهای صندوق‌های سرمایه‌گذاری نیز منعقد می‌شوند. لازم به ذکر است که منظور از «قرارداد آتی»، قراردادی است که به موجب آن، یک معامله در تاریخ مشخصی از آینده، با قیمتی مشخص‌شده در زمان حال انجام می‌شود و موضوع معامله یک «دارایی پایه» است. در گفتگوی ویژه این شماره از ماهنامه «بورس» تلاش شده است تا در خلال گفتگویی تخصصی با معاون عملیات بازار بورس تهران به جزئیات به‌کارگیری این ابزار مالی در بازار بورس تهران پرداخته شود. مهدی زمانی سبزی در این گفتگو ضمن اشاره به دلیل استفاده از عبارت «تک‌نماد» برای این نوع از قراردادها، از مزایای به‌کارگیری این ابزار مالی برای بازار سرمایه می‌گوید. معاون عملیات بازار بورس تهران معتقد است که هر اندازه ابزارهای مالی متنوع‌تری در بازار به کار گرفته شوند، از میزان معاملات هیجانی در آن کاسته می‌شود. وی ضمن ارائه توضیحاتی تأکید می‌کند: «اگر فعالان بازار شناخت مناسبی از بازار سهام و بازار مشتقه داشته باشند می‌توانند با استفاده همزمان از این بازارها، حتی در بازار نقد هم معاملات منطقی‌تری داشته باشند.» دکتر زمانی اگرچه استفاده از این ابزار را از نظر عملیاتی و نرم‌افزاری برای عموم مردم امکان‌پذیر می‌داند، اما پیشنهاد می‌کند اشخاصی در این بازار فعالیت کنند که تحلیل درستی از بازار نقد و فهم درستی نیز از بازار مشتقه و استفاده از استراتژی‌های متنوع معاملاتی دارند. وی در این خصوص توضیح می‌دهد که مدیریت ابزارهای نوین مالی و مدیریت آموزش و فرهنگ‌سازی در بورس تهران نیز در تلاش‌اند تا فرهنگ‌سازی‌های لازم را در این خصوص انجام داده و دانش عمومی مردم در رابطه با این بازار را تقویت کنند. مشروح این گفتگوی خواندنی در ادامه آورده شده است.
در شروع گفتگو، به‌عنوان معاون عملیات بازار بورس تهران، برای خوانندگان ماهنامه یک تعریف جامع و کامل از قراردادهای آتی تک‌نماد و نحوه به‌کارگیری آنها در این بازار داشته باشید.
منظور از «قرارداد آتی»، قراردادی از جنس تعهد در مقابل تعهد در خصوص انجام بیع است که تحویل در تاریخ مشخصی از آینده و با قیمتی مشخص‌شده در زمان حال انجام می‌شود و موضوع بیع، معامله یک «دارایی پایه مشخص» است.
در «قرارداد آتی تکسهم» که نوعی از قرارداد آتی است، دارایی پایه‌ای که قرارداد آتی روی آن منعقد می‌شود، «یک» سهم است. مصطلح شدن این نوع از قراردادهای آتی به قرارداد آتی تکسهم، به این موضوع برمی‌گردد که بورس تهران پیش‌ازاین نیز قرارداد آتی را به‌عنوان یک ابزار مالی -البته در خصوص سبد سهام بوده- داشته است، ازاین‌رو برای تفکیک این نوع قراردادها، از قراردادهای آتی پیشین (سبد سهام)، عبارت «تکسهم» به آن اطلاق شد. از طرفی ازآنجاکه این قراردادها اکنون بر روی سهم و همچنین اوراق بدهی منتشر شده‌اند و قرار است تا کمتر از یک ماه دیگر بر روی واحدهای صندوق‌های سرمایه‌گذاری نیز اجرایی شوند، نامگذاری این قراردادها به «قرارداد آتی تک‌نماد» مناسب‌تر خواهد بود؛ بنابراین پیشنهاد می‌کنم که در ادامه گفتگو با همین عنوان در مورد این نوع از قراردادها صحبت شود.
بله حتماً. همان‌طورکه در خلال صحبت‌هایتان اشاره کردید، چند سال پیش، قراردادهایی تحت عنوان قرارداد آتی سبد سهام در بازار بورس راه‌اندازی شده بود که البته چندان که گمان می‌رفت مورد استقبال قرار نگرفت. به نظر شما چه مواردی سبب شد که در آن زمان، از این ابزار چنان که شاید و باید در بازار سرمایه استقبال نشود؟
بله همین‌طور است. به عقیده بنده پیچیدگی‌های «مفهومی»، «عملیاتی» و «نرم‌افزاری» در رابطه با قراردادهای آتی سبد سهام سه موضوعی بودند که منجر به این اتفاق شدند. درواقع مسئله «پیچیدگی مفهومی» از آنجایی مطرح می‌شود که لازم است فعالان بازار، از فهمی مناسب نسبت به ابزار برخوردار باشند و در این خصوص، به این موضوع برمی‌گردد که آیا سازمان بورس و اوراق بهادار، بورس تهران، کارگزاران و سایر نهادهای مالی توانسته‌اند فرهنگ‌سازی لازم را در رابطه با قراردادهای آتی سبد سهام انجام دهند یا خیر؟ «پیچیدگی عملیاتی» هم مربوط به ارکان بازار سرمایه، اعم از بورس تهران و شرکت‌های سپرده‌گذاری مرکزی و مدیریت فناوری است که سه رکن اصلی این بازار به شمار می‌آیند و مشخصاً در خصوص تسویه روزانه و نهایی آتی سبد سهام پیچیدگی‌های عملیاتی وجود داشت. «پیچیدگی نرم‌افزاری» نیز به این دلیل مطرح بود که هسته معاملات فقط در اختیار یک شرکت نرم‌افزاری قرار داشت و همین موضوع تا حدودی جامعه مشتریان را محدود کرده بود.
درمجموع قراردادهای آتی سبد سهام با توجه به مواردی که توضیح داده شد، چندان مورد استقبال قرار نگرفتند و آنچه مورد انتظار بود را برآورده نکردند.
آیا این مسائل در رابطه با قراردادهای آتی جدید که طبق فرمایش شما، قرارداد آتی تک‌نماد نامیده می‌شوند هم می‌تواند مطرح باشد؟ برای مواجهه با این موضوع بورس تهران چه تدبیری اندیشیده است؟ قرارداد آتی تک‌نماد چه تفاوت‌ها و یا شباهت‌هایی با قرارداد آتی سبد سهام دارد؟
در رابطه با قراردادهای آتی تک‌نماد متناسب با مواردی که در پاسخ به سؤال قبلی عرض کردم، در بحث پیچیدگی مفهومی، ازآنجاکه تمام تمرکز بورس تهران طی سه سال گذشته بر «بازار اختیار معامله» بوده است، با رونق خوبی در این بازار مواجه هستیم، به‌نحوی که جای خود را میان فعالان بازار پیدا کرده است. این امر خود توانسته است فرهنگ‌سازی لازم را برای آشنایی فعالان بازار با بازار مشتقه ایجاد کند.
از طرفی، قرارداد آتی تک‌نماد در مقایسه با قرارداد آتی سبد سهام قابل‌فهم‌تر است. لازم است توضیح بدهم که ما پیش‌ازاین مجبور بودیم قرارداد آتی را روی سبد سهام صنایع گوناگون از جمله صنایع نفتی، خودرویی و بانکی معرفی کنیم اما در قراردادهای آتی جدید، دارایی پایه صرفاً سهام یک شرکت است.
در حوزه نرم‌افزاری و عملیاتی که می‌توان گفت با هم عجین هستند نیز، همکارانمان در مدیریت عملیات ابزارهای نوین بورس تهران رویه اعمال و به‌طور کلی ساختارهای بازار قراردادهای آتی تک‌نماد را پیاده‌سازی کردند و آن را در اختیار شرکت‌های مدیریت فناوری، سپرده‌گذاری مرکزی و شرکت‌های نرم‌افزاری قرار دادند تا بتوانند این رویه را در سامانه‌های خود پیاده‌سازی کنند.
در کنار آن، ما برای رفع مشکل مربوط به حوزه نرم‌افزاری در خصوص قراردادهای آتی سبد سهام (فقط با یک شرکت نرم‌افزاری همکاری داشتیم) با اندکی صبوری توانستیم شرکت‌های نرم‌افزاری دیگری را هم در این امر مشارکت دهیم. درواقع ما در قالب یک فراخوان عمومی از شرکت‌های نرم‌افزاری تقاضا کردیم که در صورت تمایل به همکاری، قدم پیش بگذارند. در این مورد آنچه نسبت به حدود سه سال گذشته تغییر کرده، این است که شرکت‌های نرم‌افزاری و کارگزاری‌ها، اکنون‌که بازار اختیارمعامله را درک کرده‌اند، به این موضوع پی برده‌اند که سرمایه‌گذاری در بازار آتی می‌تواند برایشان منفعت داشته باشد، چراکه این اتفاق برای شرکت‌های نرم‌افزاری از نظر تهیه نرم‌افزار و ارائه به شرکت‌های کارگزاری و برای شرکت‌های کارگزاری از نظر مشتریانی که به آنها مراجعه می‌کنند، مفید خواهد بود.
درنتیجه ما در بورس تهران، همه مواردی که در رابطه با قراردادهای آتی سبد سهام آسیب‌شناسی کرده بودیم را روی بازار آتی تک‌نماد احصا کرده و برای هرکدام از آنها راهکاری اتخاذ و پیاده‌سازی کردیم.
جناب دکتر زمانی، بفرمایید که راه‌اندازی قراردادهای آتی تک‌نماد چه مزایایی برای بازار سرمایه کشور دارد؟
ما در بورس تهران به‌طور سنتی سهام و حق تقدم را در بازار داشته‌ایم و این ابزارها از سال‌ها پیش معامله می‌شده‌اند، بر همین اساس کاراتر کردن بازار از حیث عملیاتی و عمق‌بخشی به معاملات، منوط به تعریف و معرفی ابزارهای مالی جدیدی بود و به همین دلیل، مشخصاً ابزار مشتقه را در بازارمان راه‌اندازی کردیم. ما در این حوزه فارغ از تجربه کوتاهی که در رابطه با قراردادهای آتی سبد سهام داشتیم، قراردادهای اختیارمعامله را نیز معرفی کردیم که طی سه سال گذشته، با رکوردشکنی‌هایی در حجم معاملات و عمق بازار روبرو بوده‌ایم.
در حقیقت، زمانی که ما قرارداد آتی تک‌نماد و یا به‌طور عام قرارداد آتی را در کنار قرارداد اختیارمعامله به بازار معرفی می‌کنیم عملاً به دنبال آنیم تا دوطرفه شدن بازار را تقویت کنیم.
پس در پاسخ به این سؤال می‌توان گفت راه‌اندازی قراردادهای آتی تک نماد در وهله اول به کارا شدن بازار و بعد به ایجاد تنوع در استراتژی‌های معاملاتی کمک خواهد کرد، به گونه‌ای که انتفاع فعالان بازار صرفاً درگرو مثبت بودن بازار نخواهد بود. درنتیجه اگر بازار نزولی باشد و فعالان بازار پیش‌بینی دقیقی از بازار داشته باشند می‌توانند از این شرایط سود کسب کنند.
لطفاً از دوطرفه شدن بازار بیشتر برایمان بگویید.
ما به‌طور سنتی در بازار از اوراق مالی‌ای بهره‌مندیم که صرفاً با افزایش قیمت و صعودی بودن بازار، دارندگانشان را منتفع می‌کنند، مثلاً شرایطی را در نظر بگیرید که سهمی را خریداری می‌کنید و از این سهم در یک بازه زمانی ۶ ماهه، سودی حدوداً ۲۰ درصدی عایدتان می‌شود، حال به دلایلی ازجمله رسیدن به حد سود، تغییر سبد سهام و … تصمیم می‌گیرید که آن را بفروشید و خریدار بعدی آن را تملک می‌کند. مجدداً اگر خریدار جدید پیش‌بینی درستی کرده باشد، به‌طور مثال در یک بازه زمانی ۶ ماهه ۱۵ تا ۲۰ درصد سود خواهد کرد، همان‌طورکه می‌بینید انتفاع خریداران درگرو رشد بازار است و اگر بازار نزولی شود فرد احتمالاً پیش از آنکه به بازده مورد انتظار خود دست پیدا کند متضرر خواهد شد، حتی اگر نفر اول موفق به دستیابی به سود شود ممکن است نفر دوم ضرر کند.
حال اگر ما قراردادهای مشتقه را در بازار داشته باشیم، آن دست از افرادی که پیش‌بینی کاهش قیمت در بازار داشته‌اند حتی در بازار نزولی هم می‌توانند منتفع شوند، چراکه در چنین شرایطی به جای اینکه در بازار نقد سهمی را خریداری کنند، می‌توانند موقعیت فروش را در بازار آتی اتخاذ کنند و با اتخاذ این موقعیت در بازار آتی از نزول بازار هم سود ببرند.
قراردادهای آتی تکسهم چگونه می‌توانند بر ریسک سرمایه‌گذاری در بازار بورس اثرگذار باشند؟
“چاقو هم می‌تواند به شما آسیب برساند و هم قادر است به شما کمک کند.” به این معنا که قراردادهای مشتقه از قراردادهای پوشش ریسک به حساب می‌آیند و شما به‌واسطه استفاده از آنها قادر خواهید بود ریسک سرمایه‌گذاری خود را پوشش دهید، حال اگر فهم دقیقی از این نوع قراردادها و پیش‌بینی صحیحی از بازار نداشته باشید این ابزارها می‌توانند به شما ریسک تحمیل کنند. پس قراردادهای آتی درعین‌حال که ابزاری برای پوشش ریسک هستند یک ابزار مالی ریسکی به شمار می‌آیند.
با توجه به صحبت‌های شما، جامعه هدف این ابزارهای مالی لازم است از سرمایه‌گذاران ریسک‌پذیر در بازار باشند. درست است؟
واقعیت این است که از نظر عملیاتی و از حیث دسترسی نرم‌افزاری، هر شخصی که کد بورسی داشته باشد قادر است که در این بازار فعالیت کند، اما با توجه به توضیحی که خدمتتان عرض کردم، فردی در این بازار موفق خواهد بود که شناخت دقیقی از این نوع قراردادها و تحلیل مناسبی از آینده بازار داشته باشد. اگرچه تأکید می‌کنم که همه فعالان بازار در حال حاضر می‌توانند در قراردادهای آتی موقعیت اتخاذ کنند و ما از این نظر تفکیکی میان سرمایه‌گذاران قائل نشده‌ایم.
آقای دکتر زمانی، از نظر میزان ریسک قراردادهای آتی تک‌نماد بفرمایید که چه تفاوتی میان این ابزار جدید و سهام شرکت‌ها که از ابزارهای سنتی بازار بورس هستند وجود دارد؟
همان‌طورکه می‌دانید یک فرد برای فعالیت در بازار سنتی سهام، لازم است که از صنعت شرکت موردنظر، همچنین عوامل برونزای آن شرکت و صنعت (ازجمله نرخ دلار، تعرفه‌ها و …) شناخت مناسبی داشته باشد. این عوامل برونزا، در کنار عوامل درونزای آن شرکت (ظرفیت تولید شرکت، استراتژی‌های شرکت و …) تحلیلی از صنعت موردنظر به وی ارائه خواهد داد تا بتواند تصمیم بگیرد که ورود به این صنعت، از طریق شرکت موردنظر و در این نقطه زمانی برای او مناسب است یا خیر. اگر فرد در چنین شرایطی انتخاب کند که سهامدار شرکت شود، در گام بعدی، هرزمان که فرد سرمایه‌گذار، بازدهی مورد‌انتظار خود را کسب کرد، به فراخور تجدید ارزیابی‌هایی که روی تحلیل خود، آینده سهام و شرکت دارد تصمیم می‌گیرد که سهام شرکت را نگه دارد یا سبد سهام خود را اصلاح کند. در این خصوص، نکته‌ای که در رابطه با قراردادهای مشتقه و به‌طور خاص قراردادهای آتی وجود دارد این است که فعالان این بازار باید در کنار فهم و تحلیل دقیقی که پیش‌ازاین عرض کردم برای فعالان بازار سهام الزامی است، از ابزارهای مشتقه و استراتژی‌های معاملاتی قابل اتخاذ هم فهم عمیقی داشته باشند. به این منظور ممکن است لازم باشد «استراتژی‌های ترکیبی» داشته باشند، یعنی یک موقعیت روی قراردادهای آتی و یک موقعیت روی اختیارمعامله و همچنین سهام داشته باشند. ساده‌ترین حالت در این مورد این است که در بازار آتی، قرارداد آتی پوشش داده‌شده داشته باشد، یعنی برای مثال موقعیت فروش اتخاذ کند و در کنار آن، سهم را هم خریداری کرده باشد، منظور این است که فعالان بازار علاوه بر دانش پایه‌ای موردنیاز در رابطه با سهام، لازم است که فهم و دانش بهتری در رابطه با استفاده از استراتژی‌های ترکیبی داشته باشند، به این معنی که از هر سه ابزار نقد، آتی و اختیارمعامله استفاده کنند.
قراردادهای آتی تک‌نماد در کنار اینکه قابل‌فهم هستند و نسبت به قراردادهای آتی سبد سهام پیچیدگی کمتری دارند، ممکن است یک‌سری ریسک‌ها و پیچیدگی‌های عملیاتی هم در خود داشته باشند، برای مثال اگر در قرارداد آتی تک‌نماد، قرارداد را روی سهمی راه‌اندازی کنیم که توقف‌های متعددی دارد، این موضوع ریسک بالایی را به فعالان بازار منتقل خواهد کرد.
به‌عنوان معاون عملیات بازار بورس تهران بفرمایید که بورس تهران چه دورنمایی از بازار قراردادهای آتی تک‌نماد دارد؟
با توجه به اینکه ما در بورس تهران، از حیث اقبال فعالان تجربه موفقی را در بازار اختیار معامله داشته‌ایم و شاهد حرفه‌ای تر شدن سرمایه‌گذاران، کارگزاران و شرکت‌های مشاور سرمایه‌گذاری در این رابطه بوده‌ایم، چنین تجربه‌ای به ما این نوید را می‌دهد که حداقل ۱۳ هزار کد معاملاتی‌ای که در حال حاضر در بازار اختیارمعامله فعال هستند در بازار آتی هم فعال شوند؛ چراکه بازار آتی نسبت به بازار اختیار معامله قابل فهم‌تر و تحلیل‌پذیر تر است؛ بنابراین اگر در این مورد بخواهیم از تجربه خود در بازار اختیارمعامله استفاده کنیم باید بگوییم که در بورس تهران پیش‌بینی خوبی از آینده این بازار داریم.
بورس تهران چه نقشی در تحقق این آینده خوب دارد؟
وظیفه بورس تهران این است نمادهایی را انتخاب کند که کمترین ریسک را به فعالان بازار منتقل کند. با توجه به مواردی که عرض کردم ما در بورس تهران نسبت به انتخاب نمادها دقت بالایی داریم و به دنبال انتخاب نمادهایی هستیم که کمترین توقف معاملاتی را دارند. ما در تلاشیم با انتخاب درست نماد، ریسک مضاعفی به فعالان بازار تحمیل نشود که به موجب آن، میزان مشارکت فعالان در بازار کاهش یابد.
بورس تهران برای راه‌اندازی این ابزار در بازار، چه مسیری را طی کرده است؟ این فرآیند چه مدت‌زمانی طول کشیده است؟
ما مشخصاً از یک سال و نیم گذشته مطالعه و تلاشی مجدانه در این زمینه داشته‌ایم و با شرکت‌های نرم‌افزاری، شرکت سپرده‌گذاری مرکزی و شرکت مدیریت فناوری جلساتی پی‌درپی برگزار کرده‌ایم. درواقع از یک سال و نیم گذشته که از فاز مطالعاتی این موضوع گذر کردیم، فاز همگرایی با ارکان بازار، شرکت مدیریت فناوری، سپرده‌گذاری مرکزی و شرکت‌های نرم‌افزاری را آغاز کردیم تا بتوانیم هرکدام از شرکت‌ها را با یکدیگر همسو کنیم و درنهایت به موقعیت کنونی رسیده‌ایم.
به نظر شما به‌کارگیری این ابزار در بازار بورس چه اندازه می‌تواند در پیش‌بینی صحیح مسیر بازار سرمایه به سرمایه‌گذاران کمک کند؟
به عقیده بنده، هراندازه که ما موفق شویم ابزارهای مالی جدید و متنوع‌تری در کنار ابزارهای سنتی به بازار ارائه دهیم، با به‌کارگیری توأمان این دو نوع ابزارها، از هیجانات شتاب‌زده در بازار جلوگیری شده و روند بازار یک مسیر منطقی و منطبق بر تحلیل در پیش می‌گیرد.
اگر فعالان بازار شناخت مناسبی از بازار سهام و بازار مشتقه داشته باشند می‌توانند با استفاده همزمان از این بازارها، حتی در بازار نقد هم معاملات منطقی‌تری داشته باشند. پژوهش‌ها نشان داده است در بورس‌هایی که از انواع و اقسام ابزارهای مالی استفاده می‌کنند عملاً حرکت‌های هیجانی و تصمیم‌گیری‌های شتاب‌زده کمتر است و همواره رفتار معاملاتی فعالان بازار، منطقی‌تر بوده است.
به‌عنوان سؤال پایانی بفرمایید که چه توصیه‌ای به متقاضیان استفاده از قراردادهای آتی در بازار دارید؟
با وجود اینکه استفاده از این ابزار از نظر عملیاتی و نرم‌افزاری برای عموم مردم امکان‌پذیر است، اما اشخاصی باید در این بازار فعالیت کنند که تحلیل درستی از بازار نقد و فهم درستی نیز از بازار مشتقه و استفاده از استراتژی‌های متنوع معاملاتی دارند. در بورس تهران نیز مدیریت ابزارهای نوین مالی و مدیریت آموزش و فرهنگ‌سازی، در تلاش‌اند تا با انتشار مطالبی مفید در این حوزه و برگزاری کلاس‌های آموزشی مناسب دانش عمومی مردم پیرامون این بازار را ارتقاء دهند.
