بررسی تأثیر اعمال حکمرانی شرکتی در شرکت‌های فعال در بورس تهران

در ساختار شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس‌های بین‌المللی و ملی، امروزه مسئله نظام حکمرانی شرکتی۱ از اهمیت زیادی برخوردار شده است. حکمرانی شرکتی ناظر به قوانین، رویه‌ها و فرآیندهایی است که به واسطه‌ی آن یک شرکت مدیریت شده و تضمین می‌کند که شرکت یا سازمان به‌طور کارآمد و مؤثر عمل کرده و ارزش سهامداران را به حداکثر می‌رساند. حاکمیت شرکتی مجموعه‌ی سازوکار‌های هدایت و کنترل شرکت‌هاست که توزیع حقوق و مسئولیت‌های ذینفعان مختلف شرکت‌ها اعم از مدیران، کارکنان، سهامداران، اعتباردهندگان و سایر شخصیت‌های حقوقی و حقیقی را که از فعالیت‌های شرکت تأثیر پذیرفته و بر آن اثر می‌گذارند، مشخص می‌کند. در پاسخ به این سؤال که اعمال اصول حکمرانی شرکتی بر شرکت‌های فعال در بازار اوراق بهادار در ایران چه تأثیری دارد، بررسی‌های صورت‌گرفته و یافته‌های تحقیق حاضر نشان می‌دهد پیاده‌سازی اصول حکمرانی شرکتی در شرکت‌های بورسی باعث افزایش ارزش شرکت، ارتقای توانایی مدیران و ایجاد ارزش برای سهامداران، بهبود ساختار سرمایه، بهینه‌سازی فرآیند توزیع سود به سهامداران و در نهایت افزایش نوآوری (تحقیق و توسعه) در شرکت‌ها می‌شود. این مقاله با بهره‌گیری از روش توصیفی-تحلیلی تدوین شده و روش جمع‌آوری داده‌های آن، روش کتابخانه‌ای است.

مقدمه
«اقتصاد جدید» با عناوین جدیدی همچون «پسامدرن»، «پساصنعتی»، «پساسرمایه‌داری»، «پساساختاری»، «پساسنتی» نشان‌دهنده گذار واقعی از جامعه صنعتی به سوی نوع جدیدی از جامعه دانشی یا اطلاعاتی است که با تغییرات پیچیده و عمیق در همه‌ زمینه‌ها شناخته می‌شود و پیامدهای عمده‌ای در فرآیند اقتصادی، اجتماعی و زیست محیطی دارد (Borlea&Achim,2013: 117-128). این جامعه جدید اطلاعاتی به‌تدریج تمرکز خود را از تولید به تولید خودکار و از دانش فردی به سمت گروهی تغییر داده و اهمیت ارتباطات مورد تأکید قرار گرفته است. در این چهارچوب جدید توسعه اقتصادی، در سطح سازمانی و شرکتی، رویکردهای ساماندهی مدیریت به سمت سازوکارهای حکمرانی شرکتی در حال تغییر است. حکمرانی شرکتی ناظر به قوانین، رویه‌ها و فرآیندهایی است که به واسطه آن، یک شرکت مدیریت شده و تضمین می‌کند که شرکت یا سازمان به‌طور کارآمد و مؤثر عمل کرده و ارزش سهامداران را به حداکثر می‌رساند.
(Alodat et al, 2022). از سوی دیگر، «با توسعه شرکت‌های سهامی و با تفویض اختیارات نامحدود از سوی مالکان شرکت به هیئت مدیره و مطرح شدن نظریه نمایندگی، توجه به نظام و چهارچوب حکمرانی شرکتی به‌صورت چشمگیری افزایش یافته است و در سراسر جهان دولت‌ها با این چالش روبرو هستند که چگونه ساختار سازمانی یک شرکت را طراحی کنند تا متضمن دستیابی به اهداف سودآوری و نیز پاسخگویی مجموعه مدیران در قبال صاحبان سهام و نیز رفتاری عادلانه با سهامداران باشد. ازآنجا‌که حکمرانی شرکتی به بازسازی و اصلاح ساختار درون شرکت/ سازمان فکر می‌کند و در پی تغییر و تحول در مدیریت شرکت‌های سهامی از مدیریت سنتی به سوی مدیریت پویا و مستقل است، از طریق سازوکارهایش می‌تواند منافع سهامداران را تضمین کرده و شرکت را در قبال سایر اشخاص نظیر طلب‌کاران، بانک‌ها، مصرف‌کنندگان و نهایتاً جامعه پاسخگو نماید» (نهندی و حشمت،۱۳۹۷: ۹۳-۱۰۸؛ شیخی،۱۳۹۹؛ ناصری و همکاران،۱۳۹۴).
استدلال‌های اقتصادی مهم برای حکمرانی شرکتی شامل افزایش سرمایه‌گذاری و عملکرد مالی و کاهش هزینه‌ها و ریسک‌های نمایندگی است. حکمرانی شرکتی مؤثر به سهامداران اجازه می‌دهد تا اطمینان حاصل کنند شرکت‌هایی که در آن سهام دارند مطابق با منافع خود مدیریت می‌شوند. جهانی‌شدن بازارهای سرمایه و رقابت در تأمین منابع مالی، افزایش پذیرش استانداردها و رویه‌های حکمرانی شرکتی را در سطح بین‌المللی تحمیل می‌کند که این امر به‌ویژه برای اقتصادهای نوظهور و کشورهای در حال گذار که معمولاً اعتبار خود را از دید سرمایه‌گذاران بازیافته‌اند، مهم است. حکمرانی شرکتی در ایران نیز در حال گذار و توسعه است و طی چند سال اخیر در محافل دانشگاهی و علمی توجه زیادی به این مسئله به‌منظور ساماندهی شرکت‌ها به‌ویژه شرکت‌های فعال در بازار اوراق بهادار شده است. از منظر اسناد بالادستی، قوانین و مقررات جدیدی برای ارتقای حکمرانی شرکتی در سال‌های اخیر به تصویب رسیده‌اند، مانند قانون جدید بازار اوراق بهادار و دستورالعمل حکمرانی شرکتی درون‌سازمانی بورس و اوراق بهادار. اما از سوی دیگر نیز چالش‌های متعددی در مسیر ارتقای حکمرانی شرکتی جدید در ایران وجود دارد، مانند تمرکز مالکیت در شرکت‌ها، عدم شفافیت در عملکرد شرکت‌ها و ضعف فرهنگ پاسخگویی در فرهنگ سازمانی شرکت‌ها. در همین راستا، مقاله حاضر تلاش دارد به این سؤال پاسخ دهد که اعمال اصول حکمرانی شرکتی بر شرکت‌های فعال در بازار اوراق بهادار در ایران چه تأثیری دارد. با توجه به بررسی‌های صورت‌گرفته، یافته‌های تحقیق حاضر نشان می‌دهد پیاده‌سازی اصول حکمرانی مشارکتی در شرکت‌های بورسی باعث افزایش ارزش شرکت، افزایش توانایی مدیران و ایجاد ارزش برای سهامداران، بهبود ساختار سرمایه، بهینه‌سازی فرآیند توزیع سود به سهامداران و در نهایت افزایش نوآوری (تحقیق و توسعه) در شرکت‌ها می‌شود. این مقاله با بهره‌گیری از روش توصیفی-تحلیلی تدوین شده و روش جمع‌آوری داده‌های آن، روش کتابخانه‌ای است.

۱- پیشینه پژوهش
طی سالیان اخیر، مقوله حکمرانی شرکتی با توجه به بحران‌های مالی و مدیریتی شرکت‌ها و سازمان‌ها در جهان، مورد توجه زیادی قرار گرفته است. در ایران نیز پژوهش‌های متعددی به ابعاد و نتایج اعمال حکمرانی شرکتی در شرکت‌ها و سازمان‌های داخلی پرداخته و تلاش کرده‌اند تأثیرات آن را از منظر موضوعات مختلف مورد بررسی قرار دهند. در ادامه به مهم‌ترین تحقیقاتی که در این زمینه تدوین شده است، اشاره می‌شود.
مهاجرانی و همکاران (۱۳۹۸) در مقاله‌ای با عنوان «حکمرانی شرکتی در ایران: پژوهش موردی شرکت‌های دولتی» با استفاده از مفاهیم نظریه نهادی و مفهوم واردات و با بهره‌گیری از روش تفسیری و کیفی، به این نتیجه رسیده است که نقش در‌هم‌تنیده چهار مؤلفه‌‌ حاکمیت در سطح کلان، آموزش‌دهندگان و خبرگان، زمینه سازمان‌ها در سطح میانی و در نهایت فرهنگ و رفتار فردی در سطح خرد در ناموفق بودن دامنه‌دار موضوع حکمرانی شرکتی در ایران تأثیرگذار است.
جعفری (۱۳۹۳) در مقاله خود با عنوان «وضعیت نظام حاکمیت شرکتی در حقوق ایران و ضرورت بازنگری لایحه‌ی قانون تجارت جدید» به این مسئله پرداخته است که قانون تجارت ایران نسبت به سازوکارهای مدیریتی برای حیات پایدار شرکت‌ها ساکت است. این در حالی است که در رویه شرکت‌های تجاری و بانک‌های ایران، اصول حاکمیت شرکتی در حال پیاده‌سازی هستند. لایحه قانون تجارت جدید نیز هر چند به برخی از ابعاد حاکمیت شرکتی اشاره کرده، اما متأسفانه راجع به این سازوکار کامل نیست و نواقص زیادی دارد.
اسعدی (۱۳۹۵) در مقاله‌ای با عنوان «حاکمیت شرکتی و عملکرد شرکت‌های هلدینگ و تابعه در بورس اوراق بهادار تهران» با بهره‌گیری از روش توصیفی-همبستگی و با بررسی ۲۷ شرکت هلدینگ و ۸۹ شرکت تابعه طی سال‌های ۱۳۸۷ تا ۱۳۹۴ به این نتیجه رسیده است که ترکیب هیئت مدیره و ساختار مالکیت شرکت‌های هلدینگ بر عملکرد این شرکت‌ها تأثیر معنا‌داری دارد، همچنین اثر عملکرد شرکت‌های هلدینگ بر عملکرد شرکت‌های تابعه آنها نیز معنا‌دار است.
صراف و همکاران (۱۴۰۱) در پژوهش خود با عنوان «تأثیر بازده سهام و عملکرد مالی بر رابطه بین حاکمیت شرکتی و ارزش شرکت» نشان می‌دهند که رابطه معنادار و مستقیمی میان ارزش شرکت و حاکمیت شرکتی وجود نداشته و «متغیرهای تعدیل‌گر بازده سهام و عملکرد مالی، رابطه بین حاکمیت شرکتی و ارزش شرکت را معنادار و مثبت می‌کنند. بنابراین تأثیر حاکمیت شرکتی بر ارزش شرکت به‌دلیل عدم کارایی بازار و عدم آگاهی کافی حاضرین در بازار سرمایه از سازوکارهای حاکمیت شرکتی مورد توجه قرار نمی‌گیرد و در صورتی سرمایه‌گذاران واکنش مثبتی به سازوکارهای حاکمیت شرکتی نشان می‌دهند که این تأثیر در بازده سهام و عملکرد شرکت نمایان شود».
سیدعلیپورقرآنی (۱۳۹۸) در مقاله خود با عنوان «بررسی تأثیر حاکمیت شرکتی بر توزیع سود سهام در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران» به این یافته‌ها رسیده است: «مالکیت نهادی بر توزیع سود سهام شرکت‌ها تأثیر مستقیمی دارد؛ استقلال هیئت‌ مدیره بر توزیع سود سهام شرکت‌ها تأثیر مثبت و معناداری دارد. ازاین‌رو می‌توان گفت به هر میزان که هیئت مدیره در شرکت از استقلال بیشتری برخوردار باشد، درصد توزیع سود سهام بیشتر می‌گردد. به همین دلیل، دوگانگی نقش مدیرعامل بر توزیع سود سهام شرکت‌ها تأثیر مثبت و معناداری دارد و اندازه هیئت ‌مدیره بر توزیع سود سهام شرکت‌ها تأثیر معکوسی دارد».
پاک‌مرام و لطفی (۱۳۹۵) در مقاله خود با عنوان «ارتباط حاکمیت شرکتی با عملکرد مالی و ریسک شرکت‌‌های بیمه پذیرفته‌شده در بورس تهران» به این یافته‌ها رسیده‌اند: «بین ترکیب هیئت مدیره و عملکرد مالی در هر دو بُعد (نرخ بازده‌ دارایی‌ها و حقوق صاحبان سهام) ارتباط مثبت و بین ترکیب هیئت مدیره و ریسک در هر دو بُعد شامل (ریسک مالی و تجاری) ارتباط منفی و معنا‌داری وجود دارد. بین اندازه هیئت مدیره و نرخ بازده‌ دارایی‌ها نیز رابطه منفی و معنا‌داری مشاهده می‌شود».
نهندی و حشمت (۱۳۹۸) در مقاله‌ای تحت عنوان «اثر سازوکارهای حاکمیت شرکتی بر ارتباط بین توانایی مدیران و ایجاد ارزش برای سهامداران» به این نتیجه رسیده‌اند که: «توانایی مدیریتی باارزش ایجادشده برای سهامداران ارتباط مثبت دارد و سازوکارهای حاکمیت شرکتی نیز این ارتباط مثبت را تشدید می‌کند. به عبارت دیگر، در شرکت‌های با رتبه حاکمیت شرکتی بالاتر، توانایی مدیریتی، بیشتر در جهت افزایش ارزش سهامداران متمرکز می‌شود».
بیگلرخانی و طالب‌نیا (۱۴۰۱) در مقاله خود با عنوان «تبیین رابطه بین پیچیدگی گزارش‌های مالی مورد‌استفاده سرمایه‌گذاران با حاکمیت شرکتی در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران»، با آزمون فرضیات خود به این نتیجه رسیده‌اند که بین پیچیدگی گزارش‌های مالی با حاکمیت شرکتی در شرکت‌ها رابطه‌ معکوس و معناداری برقرار است و با اعمال هرچه بیشتر سازوکارهای حاکمیت شرکتی و پیچیدگی و ابهامات در گزارشگری مالی کاهش می‌یابد و منجر به ارتقای قابلیت فهم این گزارش‌ها برای سرمایه‌گذاران و سایر استفاده‌کنندگان از اطلاعات مالی شرکت‌ها می‌گردد.
کریمی و همکاران (۱۴۰۱) در پژوهشی تحت عنوان «بررسی ارتباط بین کیفیت گزارشگری مالی و تصمیمات سرمایه‌گذاری شرکت‌ها با تأکید بر نقش حاکمیتی اطلاعات حسابداری»، با بررسی ۱۰۵ شرکت بورسی، به این نتایج رسیده‌اند که اطلاعات حسابداری باکیفیت بالا با ایفای نقش حاکمیتی به سرمایه‌گذاران کمک می‌کند تا سرمایه‌گذاری‌های ناکارا را شناسایی نموده و از طریق اتخاذ موقعیت‌های خرید-فروش در قبال سهام شرکت یا اعمال حق رأی، مدیریت را به سمت‌ تمرکز بر هسته اصلی کسب‌وکار شرکت رهنمون شوند. در نتیجه این امر، کارایی در تخصیص سرمایه ارتقا یافته و سرمایه جذب‌شده به سوی هسته اصلی کسب‌وکار شرکت‌ها (و نه خواسته‌های مدیران) جریان می‌یاید.
امعان نظر به پژوهش‌های صورت‌گرفته در این حوزه نشان می‌دهد عمده این آثار تنها بر بخشی از تأثیرات معنادار یا بی‌معنای اعمال اصول حکمرانی شرکتی در شرکت‌ها و سازمان‌های داخلی پرداخته‌اند؛ لذا پژوهش حاضر به‌واسطه پرداختن به تأثیرات همه‌جانبه اعمال حکمرانی شرکتی در شرکت‌های بورسی، دارای نوآوری و بداعت بوده و امید است که نتایج آن به‌طور کاربردی مورد استفاده حداکثری از این اصول در شرکت‌های مذکور گردد.

۲- چهارچوب نظری: حکمرانی شرکتی؛ یک مرور نظری
حکمرانی شرکتی سیستمی از قوانین، رویه‌ها و فرآیندهایی است که توسط آن یک شرکت هدایت و کنترل می‌شود. حکمرانی شرکتی اساساً شامل ایجاد توازن بین منافع بسیاری از سهامداران یک شرکت است که می‌تواند شامل سهامداران، مدیریت ارشد، مشتریان، تأمین‌کنندگان، وام‌دهندگان، دولت و جامعه باشد. به این ترتیب، حکمرانی شرکتی عملاً هر حوزه مدیریتی را دربرمی‌گیرد، از برنامه‌های اقدامی و کنترل‌های داخلی گرفته تا اندازه‌گیری عملکرد و افشای شرکت (Chen,2023). مفهوم «حکمرانی» به مجموعه قوانین، کنترل‌ها، سیاست‌ها و تصمیماتی اطلاق می‌شود که برای هدایت رفتار شرکت وضع می‌شود. هیئت مدیره در حکمرانی محوری است، درحالی‌که مشاوران نیابتی و سهامداران، ذینفعان مهمی هستند که می‌توانند بر حکمرانی تأثیر بگذارند. برقراری ارتباط با حکمرانی شرکتی یک جزء کلیدی از روابط جامعه و سرمایه‌گذار است. به عنوان مثال، سایت ارتباط با سرمایه‌گذار اپل، مشخصات رهبری شرکت (تیم اجرایی و هیئت مدیره) را مشخص می‌کند و اطلاعاتی را در مورد منشور کمیته و اسناد حاکمیتی، مانند آیین‌نامه‌ها، دستورالعمل‌های مالکیت سهام و اساسنامه ارائه می‌دهد. اکثر شرکت‌های موفق تلاش می‌کنند تا حکمرانی شرکتی نمونه داشته باشند. برای بسیاری از سهامداران، سودآور بودن یک شرکت کافی نیست. همچنین باید شهروندی خوب شرکتی را از طریق آگاهی محیطی، رفتار اخلاقی و سایر شیوه‌های حکمرانی شرکتی صحیح نشان دهد (Solomon,2020: 17-19). در نهایت باید گفت «حکمرانی شرکتی به برقراری توازن بین منافع ذینفعان مختلف سازمان، از جمله سهامداران، مدیران، مشتریان، تأمین‌کنندگان، اعتباردهندگان، دولت و در نهایت جامعه می‌پردازد. به علاوه به واسطه ارائه چهارچوبی برای دستیابی به اهداف کلی سازمان، حکمرانی شرکتی در واقع کلیه حیطه‌های مختلف مدیریت را از کنترل‌های داخلی گرفته تا ارزیابی عملکرد، افشای سازمانی و برنامه‌های عملیاتی دربرمی‌گیرد» (مهاجرانی و همکاران، ۱۳۹۸: ۱-۳۷).
از منظر تاریخی، مفهوم حکمرانی مشارکتی «اگرچه برای اولین بار در سال‌های ۱۸۴۰ مطرح شده است، ولی تولد و ورود این مفهوم به حوزه مدیریت بنگاه‌ها را می‌توان به دهه ۱۹۸۰ نسبت داد. بررسی جدی اندیشمندان حوزه مدیریت کسب‌وکار در خصوص این واژه را می‌توان به اواخر قرن ۲۰ و اوایل قرن ۲۱ نسبت داد. رسوایی‌های صورت‌گرفته در این حوزه از دهه ۱۹۹۰ از ماکسل (۱۹۹۱) و بانک بارینگز (۱۹۹۵) و دوو (۱۹۹۸) شروع و در سال ۲۰۰۱ شاهد بیشترین رسوایی در شرکت‌هایی چون انرون (آمریکا)، مارکونی (انگلستان)، وان تل (استرالیا)، سویزیر (سوئیس) و اچ آی اچ (استرالیا) بوده‌ایم. دامنه این رسوایی‌ها طی سال‌های ۲۰۰۱ تا ۲۰۰۳ به اکثر کشورهای دنیا کشیده شد و موضوع حکمرانی شرکتی از اهمیت فوق‌العاده‌ای برخوردار شد. با توجه به رسوایی‌های صورت‌گرفته در شرکت‌ها، موضوع حکمرانی شرکتی در سال ۲۰۰۱ و ۲۰۰۲ از اهمیت بیشتری برخوردار شد» (الیاسی و همکاران، ۱۳۹۸: ۹۹-۱۲۶).
درصورتی‌که نظام حکمرانی شرکتی، به‌طور مؤثر و کارآمدی در یک شرکت ایجاد و پیاده‌سازی شود، می‌تواند دارای مزایای ذیل باشد:
حکمرانی شرکتی خوب قوانین و کنترل‌های شفاف ایجاد می‌کند، رهبری را تسهیل می‌کند و منافع سهامداران، مدیران، مدیریت و کارکنان را همسو می‌کند.
حکمرانی شرکتی به ایجاد اعتماد با سرمایه‌گذاران، جامعه و مقامات دولتی کمک می‌کند.
حکمرانی شرکتی می‌تواند به سرمایه‌گذاران و سهامداران ایده روشنی از جهت و یکپارچگی تجاری یک شرکت بدهد.
دوام مالی بلندمدت، فرصت و بازده را افزایش می‌دهد.
می‌تواند افزایش سرمایه را تسهیل کند.
حکمرانی شرکتی خوب می‌تواند به افزایش قیمت سهام منجر شود.
می‌تواند احتمال زیان مالی، اتلاف، خطرات و فساد را کاهش دهد.
می‌تواند برنامه‌ای برای انعطاف‌پذیری و موفقیت بلندمدت باشد (Mallin,2013: 23).

هیئت مدیره اصلی‌ترین ذینفع مستقیمی است که بر حکمرانی شرکتی تأثیر می‌گذارد. مدیران توسط سهامداران انتخاب می‌شوند یا توسط سایر اعضای هیئت مدیره منصوب می‌شوند و وظیفه نمایندگی منافع سهامداران شرکت را بر عهده دارند. هیئت مدیره وظیفه دارد تصمیمات مهمی مانند انتصاب مقامات شرکتی، جبران خدمات مدیران و سیاست تقسیم سود را اتخاذ کند. در برخی موارد، تعهدات هیئت مدیره فراتر از بهینه‌سازی مالی است، مانند زمانی‌که تصمیمات سهامداران خواستار اولویت‌بندی برخی نگرانی‌های اجتماعی یا زیست محیطی هستند. هیئت‌ها اغلب از ترکیبی از اعضای خودی و مستقل تشکیل شده‌اند. خودی‌ها عموماً سهامداران عمده، بنیان‌گذاران و مدیران اجرایی هستند. مدیران مستقل در روابطی که خودی‌ها با هم دارند مشترک نیستند. آنها معمولاً به دلیل تجربه مدیریت یا هدایت شرکت‌های بزرگ دیگر انتخاب می‌شوند. افراد مستقل برای حکمرانی مفید تلقی می‌شوند، زیرا تمرکز قدرت را کمرنگ کرده و به همسویی منافع سهامداران با منافع خودی کمک می‌کنند (Ches,2023). هیئت مدیره باید اطمینان حاصل کند که سیاست‌های حکمرانی شرکتی شامل استراتژی شرکتی، مدیریت ریسک، مسئولیت‌پذیری، شفافیت و شیوه‌های تجاری اخلاقی است.
در ادبیات و پژوهش‌های صورت‌گرفته در باب حکمرانی شرکتی، هیئت مدیره باید اصول مشترکی را همواره مورد تأکید خود قرار دهد که می‌توان آنها را اصول حکمرانی شرکتی خواند:

انصاف: هیئت مدیره باید با سهامداران، کارمندان، فروشندگان و …؛ منصفانه و یکسان رفتار کند.
شفافیت: هیئت مدیره باید اطلاعات به‌موقع، دقیق و شفاف در خصوص مواردی مانند عملکرد مالی، تضاد منافع و خطرات را برای سهامداران و سایر ذینفعان ارائه دهد.
مدیریت ریسک: هیئت مدیره و مدیریت باید انواع ریسک‌ها و بهترین روش کنترل آنها را تعیین کنند. آنها باید بر اساس این توصیه‌ها برای مدیریت ریسک‌ها عمل کنند و همه طرف‌های مربوطه را در مورد وجود و وضعیت خطرات آگاه کنند.
مسئولیت: هیئت مدیره مسئول نظارت بر امور شرکت و فعالیت‌های مدیریتی است. باید از عملکرد موفق و مستمر شرکت آگاه باشد و از آن حمایت کند. بخشی از مسئولیت آن جذب و استخدام یک مدیر اجرایی (مدیرعامل) است. باید به نفع یک شرکت و سرمایه‌گذاران آن عمل کند.
پاسخگویی: هیئت مدیره باید هدف از فعالیت‌های یک شرکت و نتایج رفتار آن را توضیح دهد؛ ظرفیت، پتانسیل و عملکرد شرکت را ارزیابی کرده و مسائل مهم را به سهامداران منتقل کند (Rezart,2016: 283-290).
از منظر عملکرد هیئت مدیره، حکمرانی شرکتی دارای مدل‌های متعددی است که یک شرکت ممکن است از آنها پیروی کند. برخی از ساختار رهبری سلسله مراتبی سنتی استفاده می‌کنند و برخی دیگر انعطاف‌پذیرتر هستند. مدل‌های حکمرانی شرکتی متفاوتی ممکن است در سراسر جهان یافت شود. در ادامه به مهم‌ترین این مدل‌ها پرداخته می‌شود:
مدل انگلیسی-آمریکایی: این مدل می‌تواند اشکال مختلفی داشته باشد، مانند مدل‌های سهامدار، مباشرت و سیاسی. در حال حاضر مدل سهامدار مدل اصلی است. مدل سهامداران به‌گونه‌ای طراحی شده است که هیئت مدیره و سهامداران تحت کنترل باشند. سهامداران مانند فروشندگان و کارمندان، اگرچه تأیید شده‌اند، اما فاقد کنترل هستند. مدیریت وظیفه دارد شرکت را به گونه‌ای اداره کند که منافع سهامداران را به حداکثر برساند. مهمتر از همه، انگیزه‌های مناسب باید برای همسو کردن رفتار مدیریت با اهداف سهامداران/ مالکین در دسترس باشد. این مدل به این واقعیت اشاره می‌کند که سهامداران وجوهی را در اختیار شرکت قرار می‌دهند و در صورت نارضایتی ممکن است این حمایت را پس بگیرند. قرار است این کار مدیریت را به‌طور مؤثر حفظ کند. هیئت مدیره معمولاً از اعضای خودی و مستقل تشکیل می‌شود. اگرچه به‌طور سنتی، رئیس هیئت مدیره و مدیرعامل می‌توانند یکسان باشند، اما این مدل به دنبال این است که دو فرد متفاوت آن نقش‌ها را بر عهده بگیرند. موفقیت این مدل حکمرانی شرکتی به ارتباطات مداوم بین هیئت مدیره، مدیریت شرکت و سهامداران بستگی دارد. موضوعات مهم به اطلاع سهامداران می‌رسد. تصمیمات مهمی که باید گرفته شود بین سهامداران به رأی گذاشته می‌شود (Sharma,2021: 63-68).
مدل قاره‌ای-اروپایی: این مدل بر اساس دیدگاه ذینفعان شکل گرفته است. دو گروه نشان‌دهنده مقام کنترل‌کننده تحت مدل قاره‌ای هستند. آنها هیئت نظارت و هیئت مدیره هستند. در این سیستم دو لایه، هیئت مدیره متشکل از افراد داخلی شرکت مانند مدیران آن است. هیئت نظارت از افراد خارجی مانند سهامداران و نمایندگان اتحادیه تشکیل شده است. بانک‌های دارای سهام در یک شرکت نیز می‌توانند نمایندگانی در هیئت نظارت داشته باشند. این دو بخش کاملاً جدا باقی می‌مانند. اندازه هیئت نظارت توسط قوانین یک کشور تعیین می‌شود و سهامداران نمی‌توانند آن را تغییر دهند. منافع ملی بر شرکت‌های دارای این مدل از حکمرانی شرکتی تأثیر زیادی دارد. می‌توان انتظار داشت که شرکت‌ها با اهداف دولت همسو شوند. این مدل همچنین به تعامل ذینفعان اهمیت زیادی می‌دهد، زیرا آنها می‌توانند ادامه عملیات شرکت را پشتیبانی و تقویت کنند (Solomon,2020: 45).
مدل ژاپنی: این مدل به‌عنوان مدل با هدایت بانک یا بانک‌محور مشهور است. این مدل مبتنی بر بانک نه‌تنها دیدگاه سهامداران را نشان می‌دهد، بلکه مقررات و نقش دخالتی دولت را نیز مهم می‌داند. الگوهای حاکمیتی تحت دو رابطه حقوقی غالب شکل می‌گیرد:
۱) میان سهامداران، مشتریان، تأمین‌کنندگان، طلبکاران و اتحادیه‌های کارگری و ۲) میان مدیران میانی و ارشد و سهامداران. در مدل ژاپنی، احساس مسئولیت مشترک و تعادل وجود دارد. واژه ژاپنی «keiretsu» برای این تعادل است که تقریباً به معنای وفاداری بین تأمین‌کنندگان و مشتریان است. در عمل، این تعادل به شکل حالت دفاعی و بی‌اعتمادی به روابط تجاری جدید و به نفع روابط قدیمی است. قانون‌گذاران ژاپنی نقش بزرگی در سیاست‌های شرکتی ایفا می‌کنند زیرا اغلب سهامداران اصلی شرکت‌ها را مقامات ژاپنی تشکیل می‌دهند. بانک‌های مرکزی و وزارت دارایی ژاپن روابط بین گروه‌های مختلف را بررسی می‌کنند و کنترل ضمنی بر مذاکرات دارند (Alam et al,2019: 181-195).
یکی دیگر از مسائل مهمی که در حوزه حکمرانی شرکتی مطرح است، مسئله نحوه ارزیابی شرکت‌ها از منظر حکمرانی آنها است. یک سرمایه‌گذار مایل است شرکت‌هایی را انتخاب کند که حکمرانی شرکتی خوبی را اعمال می‌کنند، به این امید که از این طریق بتواند از ضرر و زیان و سایر پیامدهای منفی مانند ورشکستگی جلوگیری کند. به همین منظور، شاخص‌هایی جهت ارزیابی حکمرانی شرکتی همواره در نظر گرفته می‌شوند:

شیوه‌های افشاگری اطلاعات شرکت در سامانه‌های بورسی
ساختار جبران خسارت اجرایی (چه فقط به عملکرد مرتبط باشد یا به سایر معیارها)
مدیریت ریسک (بررسی و تعادل در تصمیم‌گیری)
خط‌مشی‌ها و رویه‌ها برای آشتی دادن تضاد منافع (نحوه برخورد شرکت با تصمیمات تجاری که ممکن است با بیانیه مأموریتش در تضاد باشد)
اعضای هیئت مدیره (سهم آنها در سود یا منافع متضاد)
تعهدات قراردادی و اجتماعی (نحوه برخورد یک شرکت با موضوعات عمومی و اجتماعی مانند تغییرات آب و هوا)
روابط با فروشندگان
شکایات دریافتی از سهامداران و نحوه رسیدگی به آنها
ممیزی‌ها (تکرار ممیزی‌های داخلی و خارجی و نحوه رسیدگی به مسائل مرتبط (Rezart,2016: 283-290).

مجموع تعاریف، مدل‌ها، شاخص‌ها و اصول حکمرانی شرکتی، به جهت بهینه‌سازی روند تصمیمات شرکت‌ها توسط هیئت مدیره و مدیران آنها است تا بالاترین و مؤثرترین سود به سهامداران تعلق گیرد. این امر در نهایت می‌تواند یکی از محورهای رشد و توسعه اقتصادی در یک کشور شود. به همین دلیل است که عمده‌ی کشورها، نظام شرکتی و سازمانی خود را به رعایت کاربست حکمرانی شرکتی دعوت کرده و بر الزام آن تأکید دارند. البته نوع مدل انتخاب‌شده برای حکمرانی شرکتی در یک کشور ربط وثیق و مستقیمی با محیط نهادی آن دارد. به‌طور مثال، نمی‌توان مدل قاره‌ای یا انگلیسی-آمریکایی را بدون توجه به مقتضیات و بافت نهادی یک کشور در آن پیاده‌سازی کرد و از آن انتظار بهینه‌سازی سود و تأمین حداکثری منافع سهامداران را داشت.

۳- حکمرانی شرکتی در ایران
به‌طور کلی، در باب وضعیت حکمرانی شرکتی در ایران باید گفت علیرغم تلاش‌های صورت‌گرفته از سوی دولت به‌ویژه سازمان بورس و اوراق بهادار، این موضوع به‌طور مؤثری در کشور توسعه و گسترش پیدا نکرده است. بورس تهران در سال ۱۳۴۵ تأسیس شده است. در قانون تجارت ایران به‌طور خلاصه به فرآیند کنترل شرکت‌ها، در متمم تصویب‌شده در سال ۱۳۴۷ پرداخته شده است (جابر، ۱۴۰۱: ۲۱-۲۲). «اصول حکمرانی شرکتی با مفهوم کنونی آن نه در لایحه اصلاح قسمتی از قانون تجارت مصوب اسفندماه ۱۳۴۷ و نه در قانون بورس و اوراق بهادار مصوب ۱۳۴۵ مطرح نشده بود»(سیداحمدی سجادی، ۱۳۸۸: ۲۵۷-۲۷۶). این مفهوم زمانی از اهمیت وافری برخوردار شد که دولت به جهت بهبود رقابت‌پذیری سازمان‌ها و شرکت‌ها در جامعه جهانی به‌منظور جلب سرمایه‌گذاران خارجی، اقدام به بهبود رهنمودها و آیین‌نامه‌های حکمرانی شرکتی نمود.
حکمرانی شرکتی و اهمیت آن موضوعی نسبتاً جدید در ایران است که با اولین تلاش بورس تهران برای تدوین اولین دستورالعمل حکمرانی شرکتی (نظام راهبری شرکتی) ایران توسط سازمان بورس و اوراق بهادار به‌عنوان یک نهاد ناظر در سال ۱۳۸۰ بر اساس دستورالعمل‌های سازمان همکاری اقتصادی و توسعه۲ تدوین شد. «این آیین‌نامه با همکاری تنی چند از حقوقدانان، حسابداران رسمی و کارشناسان بازار سرمایه در وزارت امور اقتصادی و دارایی با الگوبرداری از کشور مالزی و سازمان همکاری‌های اقتصادی مورد بررسی و در اسفندماه ۱۳۸۴ مقررات آن نهایی و تدوین شد» (سیداحمدی سجادی، ۱۳۸۸: ۲۵۷-۲۷۶) و در طول سال‌های گذشته مکرراً بازنگری شده است؛ اما علیرغم آنکه پیش‌نویس اولیه ۳۵ صفحه‌ای در این بازنگری‌ها به ۸ صفحه تقلیل یافت؛ هنوز اراده لازم برای اجرایی شدن آن مشاهده نمی‌گردد و این دستورالعمل همچنان از سوی سازمان بورس و اوراق بهادار به‌عنوان یک دستورالعمل الزامی برای شرکت‌های بورسی لازم‌الاجرا نگردیده است (هرورانی،۱۳۹۲: ۲۱). در سال ۱۳۸۹، سازمان بورس و اوراق بهادار، قانون حاکمیت شرکتی را تکمیل و رسماً تصویب کرد، اما اجرای آن در شرکت‌ها هنوز اجباری نیست. در این دوره همچنین تعدادی سمینار، کنفرانس و فعالیت‌های آگاهی‌بخشی در مورد حاکمیت شرکتی برگزار شده است.
در این میان، سازمان بورس و اوراق بهادار تلاش می‌کند سیستم حکمرانی شرکت‌های بورسی و بازار را از طریق آیین‌نامه‌های جداگانه‌ای مانند آیین‌نامه افشا و شفافیت بهبود بخشد. در آخرین اقدام توسط سازمان بورس و اوراق بهادار، «دستورالعمل حاکمیت شرکتی ناشران ثبت‌شده نزد سازمان بورس و اوراق بهادار» در تاریخ ۱۸ مهرماه ۱۴۰۱ به تصویب هیئت مدیره سازمان رسید و ابلاغ گردید. «این دستورالعمل در ۴۳ ماده و در راستای حمایت از حقوق سرمایه‌گذاران، پیشگیری از وقوع تخلفات و نیز ساماندهی و توسعه بازار شفاف و منصفانه اوراق بهادار طبق بندهای ۲، ۸، ۱۱ و ۱۸ ماده ۷ قانون بازار اوراق بهادار جمهوری اسلامی ایران (مصوب آذر ۱۳۸۴ مجلس شورای اسلامی) تدوین شده است» (فخاری و یوسفعلی‌تبار، ۱۳۸۹: ۶۹-۸۴)
در ماده ۳ این دستورالعمل آمده است که «هیئت مدیره باید نسبت به ایجاد، استمرار و تقویت سازوکارهای اثربخش جهت کسب اطمینان معقول از محقق شدن اصول حاکمیت شرکتی به شرح زیر اقدام نماید. بدین منظور، مشروح اقدامات انجام‌شده باید در یک سرفصل جداگانه در گزارش فعالیت هیئت مدیره منعکس و در مجمع عمومی عادی به سهامداران ارائه شود». (فخاری و یوسفعلی‌تبار، ۱۳۸۹: ۶۹-۸۴). در این ماده نیز اصول حاکمیت شرکتی به این شرح تأکید شده است:
۱- چهارچوب حاکمیت شرکتی اثربخش
۲- حفظ حقوق سهامداران و برخورد یکسان با آنها
۳- رعایت حقوق ذینفعان
۴- شفافیت و افشا تمام موضوعات بااهمیت مرتبط با شرکت (شامل وضعیت مالی، عملکرد، جریان‌های نقدی، مالکیت و …)
۵- مسئولیت‌پذیری هیئت مدیره در نظارت اثربخش
علیرغم وجود چنین دستورالعمل‌هایی، اما هنوز بحث حکمرانی شرکتی عمدتاً در محافل دانشگاهی باقی مانده است و بازخوردها نشان می‌دهد که هنوز هم این دستورالعمل‌ها نتوانسته تا حد مطلوبی بازار اوراق بهادار را ساماندهی نماید و هنوز هم ضرورت بازنگری در این زمینه وجود دارد. این امر تا حد زیادی به ساختار شرکت‌های فعال در بورس برمی‌گردد. «شرکت‌های ایرانی دارای ساختار هیئت مدیره یک لایه با هیئت مدیره هستند، اما برخی از شرکت‌های نیمه‌دولتی ایرانی دارای ساختار هیئت مدیره دو لایه هستند: هیئت امناء و هیئت مدیره. برخی از اعضای هیئت مدیره شرکت‌ها نه بر اساس تخصص و کارآمدی بلکه به دلیل ارتباطات و نفوذ سیاسی خود منصوب می‌شوند (Mashayekhi & Bazzaz,2008: 156-172). از سوی دیگر، سیستم هیئت مدیره متأثر از ساختار مالکیت شرکت‌ها است که توسط اکثریت شرکت‌های خانوادگی کوچک تا متوسط در خاورمیانه و ایران مشخص می‌شود. در این ساختار، نقش‌ها و روابط بین خانواده، هیئت مدیره، سهامداران و مدیریت تمایل به همپوشانی و نامشخص بودن دارند» (Braendle et al,2013: 49-62). «ناکارآمدی عملکرد شرکت‌ها، عدم رعایت حقوق ذینفعان، عدم پاسخگویی هیئت مدیره، فقدان نظارت دائمی و مستمر سهامداران بر عملکرد شرکت، عدم شناسایی و اجرای دقیق حقوق سهامداران اقلیت و نظام مؤثر حمایت از سرمایه‌گذاران از جمله مشکلات ساختاری در شرکت‌های سهامی ایرانی می‌باشد»(هرورانی،۱۳۹۲: ۲۲).

۴- اثرات به‌کار‌گیری اصول حکمرانی شرکتی بر شرکت‌های فعال در بورس تهران
همان‌طورکه در بخش چارچوب نظری گفته شد، حکمرانی شرکتی سیستمی است که توسط آن شرکت‌ها هدایت و کنترل می‌شوند، اما نکته‌ای که در اینجا اهمیت دارد این است که علاوه بر حکمرانی شرکتی، رابطه بین شرکت‌ها و گروه‌های ذینفع است که جهت و عملکرد استراتژیک آن را تعیین می‌کند. با استفاده مناسب از اصول حکمرانی شرکتی، یک شرکت سودآوری و بازدهی خود را افزایش می‌دهد، توان رقابت، اعتبار و شهرتش را ارتقا می‌بخشد و روابط با سهامداران کلیدی مانند سرمایه‌گذاران، شرکای تجاری، کارکنان، مشتریان و غیره را بهبود می‌دهد. شرکت‌هایی که بر کاربست بالاترین استانداردهای حکمرانی شرکتی پافشاری می‌کنند، بسیاری از خطرات ناشی از عملیات روزانه را کاهش می‌دهند. چنین شرکت‌هایی با عملکرد و بازدهی بهتر قادر به جذب سرمایه‌گذارانی هستند که سرمایه‌گذاری آنها می‌تواند به رشد و توسعه بیشتر کمک کند
(Ullah et al,2022: 198-211). با این حال، شیوه‌های حکمرانی شرکتی از طریق اندازه هیئت مدیره، دوگانگی مدیرعامل، کیفیت حسابرسی، اندازه کمیته حسابرسی و فعالیت حسابرسی ثبت می‌شوند. فعالیت و اندازه کمیته حسابرسی و همچنین تصمیم‌گیری‌های کیفیت حسابرسی، باید به‌طور مؤثر اتخاذ شود، زیرا این عوامل پیامدهای زیادی برای بهبود عملکرد شرکت‌های بورسی دارند.
در این بخش تلاش می‌شود تا تأثیرات اعمال حکمرانی شرکتی بر شرکت‌های فعال در بورس تهران مورد بررسی قرار گیرد.

۱-۴ حکمرانی شرکتی باعث افزایش ارزش شرکت می‌شود.
به‌عنوان مثال، اندازه هیئت مدیره که جز مهمی در اجرای حکمرانی شرکتی در شرکت می‌باشد، می‌تواند ارزش شرکت را افزایش دهد؛ چراکه تعداد زیاد مدیران در شرکت، سیگنال مثبتی به بازار می‌دهد که اگر مشکلاتی در شرکت وجود داشته باشد، حل و فصل آنها آسان‌تر خواهد شد. همچنین، فراوانی جلسات هیئت مدیره به هیئت مدیره اجازه می‌دهد تا استراتژی شرکت و عملکرد مدیریت اجرایی را ارزیابی و بهبود بخشد. بر این اساس، هر چه دفعات جلسات هیئت مدیره بیشتر باشد، برنامه‌ها و استراتژی‌های شرکت با دقت بیشتری تهیه می‌شود و در نتیجه عملکرد و ارزش شرکت افزایش می‌یابد (کوشککی و بادیاب، ۱۴۰۲: ۸۹-۱۱۴). به همین ترتیب، هر میزان که ارزش شرکت افزایش داشته باشد، سرمایه فکری و سرمایه مالی بیشتری جذب شرکت می‌شود. مقصود از مفهوم سرمایه فکری ناظر به مجموع کارایی سرمایه فیزیکی، کارایی سرمایه انسانی و کارایی سرمایه ساختاری است. سودآوری، محصول دیگر اعمال حکمرانی شرکتی است که از پس افزایش جذب سرمایه‌گذاری و ارتقای سرمایه فکری، به دست می‌آید. سودآوری، قابلیت یک شرکت را در کسب سود بیشتر برای سهامداران خود به همراه دارد. شرکتی که روند سودآوری‌اش، افزایشی باشد، قادر است منفعت بالایی را به دنبال داشته و ارزش سهام شرکت را به جهت افزایش منفعت حفظ‌شده توسط شرکت، مثبت نگه دارد. در این حالت، شرکت منبع مالی داخلی کافی به‌منظور پرداخت سود دارد و این باعث می‌شود که بار بهره آن کمتر شود، به‌طوری‌که سود به‌دست‌آمده به‌صورت سود سهام بین سهامداران توزیع شود یا برای تقویت سرمایه حفظ شود (کوشککی و بادیاب، ۱۴۰۲: ۱۱۴-۸۹).

۲-۴ حکمرانی مشارکتی باعث افزایش توانایی مدیران و ایجاد ارزش برای سهامداران می‌شود.
«پیاده‌سازی اصول حکمرانی شرکتی در یک شرکت بورسی منجر به پیشرفت بازارهای مالی و تشویق سرمایه‌گذاری با ایجاد اطمینان در سرمایه‌گذاران می‌شود؛ همین امر در صورت اجرای دقیق و مؤثر، موجب کاهش تضاد منافع میان مدیران و مالکان شده و انگیزه‌هایی را برای مدیران جهت افزایش ارزش شرکت و دستیابی به اهداف سهامداران فراهم می‌آورد» (نهندی و حشمت، ۱۳۹۷: ۹۳-۱۰۸). در این فقره، توانایی و قابلیت‌های مدیران به‌عنوان سرمایه‌های نامشهود یک شرکت محسوب می‌شود؛ توانمندی مدیران یک شرکت خود را در دوره‌های بحرانی و زمانی که باید تصمیمات راهبردی و حیاتی در عملیات‌های روزانه برای شرکت اخذ شود، نشان می‌دهد. هر قدر این توانمندی بالاتر باشد، درصد نیل به سودهای بالاتر برای شرکت و سهامداران افزایش پیدا می‌کند. «ازآنجا‌که حکمرانی شرکتی به بازسازی و اصلاح ساختار درون شرکت فکر می‌کند و در پی تغییر و تحول در مدیریت شرکت‌های سهامی از مدیریت سنتی به‌سوی مدیریت پویا و مستقل می‌باشد، از طریق سازوکارهایش می‌تواند منافع سهامداران را تضمین کرده و شرکت را در قبال سایر اشخاص نظیر طلبکاران، بانک‌ها، مصرف‌کنندگان و نهایتاً جامعه پاسخگو نماید؛ به این ترتیب حکمرانی شرکتی به‌مثابه سازوکاری مؤثر هم در گزینش مدیران و هم در ارتقای ارزش و عملکرد شرکت نقش مهمی را ایفا کرده و در این موضوع دارای رابطه معناداری است» (سیداحمدی سجادی،۱۳۸۸: ۲۵۷-۲۷۶).
حکمرانی شرکتی از دو طریق می‌تواند بر توانمندی مدیران و در نهایت افزایش ارزش شرکت مؤثر باشد. نخست، از مسیر «کنترل» و دوم «ارزیابی کیفیت تصمیمات اخذشده توسط مدیران». در مسیر نخست، اصول حکمرانی شرکتی ایجاب می‌کند که هر شرکت باید به دلیل کاهش هزینه‌های نمایندگی (مدیران به‌مثابه نمایندگان سهامداران در شرکت) و حداکثر کردن ثروت و سود سهامداران، از طریق «قراردادهای کارآمد»، مدیران کارآمدتر را انتخاب کند. به هر میزان که قابلیت‌های یک مدیر بیشتر باشد، تحلیل‌ها و تصمیمات مؤثرتری به نسبت دیگران اتخاذ می‌کند؛ «مدیران با توانایی بالاتر، آگاهی بیشتری در خصوص وضعیت آتی شرکت، صنعت و روندهای اقتصادی دارند؛ هر چه کیفیت تصمیمات مدیران یک شرکت بالاتر باشد، کیفیت بالاتر اقلام تعهدی، عدم تقارن اطلاعاتی ناشی از مشکلات نمایندگی و در نتیجه هزینه سهامداران را برای نظارت و پایش مدیر کاهش داده و به گزینش صحیح پروژه‌ها منجر می‌شود که این امر منجر به بهبود عملکرد شرکت و افزایش ثروت سهامداران می‌شود» (Dhankar,2019: 78؛ نهندی و حشمت، ۱۳۹۷: ۹۳-۱۰۸). گزینش و کنترل دقیق‌تر و نظارت مؤثرتر بر نحوه تصمیم‌سازی و سیاست‌گذاری آنها نیز می‌تواند به افزایش کیفیت و ظرفیت فرآیندهای تصمیم‌گیری درون‌شرکتی منجر شود. حکمرانی شرکتی با به جریان انداختن و حساسیت‌زایی نسبت به این دو مقوله می‌تواند بر همسوسازی بیشتر منافع سهامداران و تصمیمات مدیران تأثیرگذار باشد. در این راستا، پژوهش‌های متعددی همچون نهندی و حشمت (۱۳۹۷)، دمرجیان و همکاران (۲۰۱۲)، آندرو و همکاران (۲۰۱۳) رابطه‌ی مثبت و معناداری بین سازوکارهای حکمرانی شرکتی و توانایی مدیریت و ارزش ایجادشده برای سهامدار را به اثبات رسانده‌اند.
۳-۴ حکمرانی شرکتی باعث افزایش ساختار سرمایه می‌شود.
یکی دیگر از نتایج به‌کارگیری و پیاده‌سازی دقیق و مؤثر اصول حکمرانی شرکتی از قبیل تفکیک پست مدیرعامل از رئیس هیئت مدیره، نسبت اعضای غیرموظف هیئت مدیره، میزان سهام تحت مالکیت سرمایه‌گذاران نهادی، فرعی بودن شرکت، میزان نفوذ و مالکیت دولت، می‌تواند موجب افزایش ساختار سرمایه شود. تحقیقات متعددی همچون فتاحی و خواجه‌وند (۱۳۹۷) نشان داده‌اند «شرکت‌هایی که کیفیت نظام حکمرانی شرکتی پایینی دارند، با مسائل و مشکلات نمایندگی بیشتری مواجه هستند. مدیران چنین شرکت‌هایی بیشتر قادر به استثمار سهامداران هستند و راحت‌تر می‌توانند منافع خود را نسبت به منافع سهامداران در اولویت قرار دهند. در این صورت بدهی‌ها می‌توانند نقش مهمی در کنترل هزینه‌های نمایندگی داشته باشند. بدهی مانع از رفتارهای نادرست مدیران برای سوءاستفاده در جهت منافع‌شان می‌شود. در شرکت‌هایی که نظام حکمرانی شرکتی ضعیفی دارند، مدیران کمتر کنترل می‌شوند و احتمال سوءاستفاده توسط آنها افزایش می‌یابد. مدیران این‌گونه شرکت‌ها تمایل دارند که اهرم مالی شرکت را در سطحی کمتر از سطح بهینه آن حفظ نمایند، زیرا آنها نمی‌خواهند محدودیت‌های اضافی ناشی از ایجاد بدهی در قالب پرداخت بهره‌های ثابت یا محرومیت از جریان‌های نقدی آزاد مازادی که می‌توانند تحت کنترل داشته باشند را متحمل شوند. بنابراین، از این منظر کیفیت پایین نظام حکمرانی شرکتی با نرخ‌های اهرمی پایین در ارتباط است. به عبارت دیگر، بین کیفیت نظام حکمرانی شرکتی و اهرم مالی رابطه‌ای مثبت وجود دارد» (سعیدی و همکاران،۱۳۹۰؛ نکوئی‌زاده و همکاران،۱۳۹۹: ۱-۳۱)؛ «نیازهای مالی یک شرکت، از آغاز به کار تا سابقه‌دارشدن، بر اساس توانایی در تولید وجه نقد، فرصت‌های رشد و ریسک تحقق آنها، تغییر خواهد کرد. شرکت‌ها فروش باثبات و متعادلی را تجربه می‌کنند و نیاز به وجوه نقد در اکثر موارد از طریق منابع داخلی تأمین می‌شود. به دلیل وفور نقدینگی و کاهش اتکا به سیاست تأمین مالی خارجی، عموماً بازده سرمایه‌گذاری‌ها یا بازده سرمایه‌گذاری تعدیل‌شده، معادل یا بیشتر از نرخ تأمین سرمایه می‌باشد» (نکوئی‌زاده و همکاران،۱۳۹۹: ۱-۳۱؛ فتاحی و خواجه‌وند،۱۳۹۷: ۷۲-۸۵). بدین ترتیب می‌توان چنین نتیجه گرفت که کیفیت و میزان مؤثر حکمرانی شرکتی، به‌صورت معناداری زمینه‌های افزایش ساختار سرمایه را فراهم می‌آورد. به همین جهت به‌طور عمده در پژوهش‌های معطوف به حکمرانی شرکتی، به مدیران شرکت‌ها توصیه می‌شود که ابتدا زمینه‌های تقویت حکمرانی شرکتی را در شرکت‌های تحت امر خود را فراهم آورند؛ زیرا این مسئله سبب انتخاب ساختار سرمایه بهینه گردیده و می‌تواند تسهیل‌کننده فرآیندهای جذب سرمایه‌گذاری در شرکت شود.
۴-۴ حکمرانی شرکتی باعث بهینه‌سازی فرآیند و توزیع سود به سهامداران می‌شود.
یکی از موضوعات بسیار حیاتی در راهبری شرکت‌های فعال در بازار اوراق بهادار، سیاست توزیع و تقسیم سود است. پژوهش‌های متعددی به این مسئله اختصاص یافته است که مدیران چگونه باید سود ناشی از سرمایه‌گذاری و اقدامات خرید و فروش سهام را به‌صورت بهینه تقسیم کنند؛ این امر منجر به ظهور مفهومی همچون «معمای تقسیم سود» نیز شده است. «از یک طرف عاملی اثرگذار بر سرمایه‌گذاری‌های پیش‌روی شرکت‌هاست؛ تقسیم سود موجب کاهش منابع داخلی و افزایش نیاز به منابع مالی خارجی است و از طرفی دیگر، بسیاری از سهامداران شرکت، خواهان تقسیم سود نقدی می‌باشند. ازاین‌رو، مدیران با هدف حداکثرکردن ثروت سهامداران همواره باید بین علایق مختلف آنان و فرصت‌های سودآور سرمایه‌گذاری تعادل برقرار نمایند؛ بنابراین، تصمیمات تقسیم سود که از سوی مدیران شرکت‌ها اتخاذ می‌شود، بسیار حساس و دارای اهمیت می‌باشد» (سیدعلی پورقرآنی، ۱۳۹۸: ۱-۱۴؛ هاشمی و رسائیان، ۱۳۸۸: ۱۸۷-۲۱۳).
به عقیده برخی از اندیشمندان حوزه مدیریت همچون گراسمن و هارت (۱۹۸۰) و جنسن (۱۹۸۶)، «توزیع سود سهام، تضاد نمایندگی را با کاهش جریان نقدی آزاد در دسترس مدیران کاهش می‌دهد؛ زیرا مدیران غالباً بـه نفـع سهامداران عمل نمی‌کنند. اگر مدیران مقدار سود تقسیمی را افزایش دهند؛ مقـدار جریـان نقد آزاد کاهش می‌یابد (سیدعلی‌پورقرآنی، ۱۳۹۸: ۱-۱۴). بنـابراین، مشـکل جریـان نقـد آزاد کـاهش می‌یابد. ازاین‌رو، پرداخت سود سهام، به کنترل مشکل نماینـدگی کمـک می‌کند. پرداخـت سـود بـه سهامداران، منابع تحت کنترل مدیران و قـدرت مـدیر را کـاهش می‌دهد؛ همچنـین احتمال نظارت بازار سرمایه را بر شرکت افزایش می‌دهد؛ زیرا با پرداخـت سـود تقسـیمی، احتمال انتشار سهام جدید شرکت افزایش می‌یابد و این مسئله باعـث بررسـی شـرکت توسط بانک‌های سرمایه‌گذار، بازار اوراق بهـادار و تأمین‌کنندگان سـرمایه می‌شود. نظارت دقیق شرکت به وسیله بازارهای سرمایه به کم کردن رفتار فرصت‌طلبانه مـدیران و در نتیجه هزینه نمایندگی کمـک می‌کند؛ بنـابراین، سـود تقسـیمی بـه کاهش عدم تقارن اطلاعاتی و تضاد نماینـدگی بـین مـدیران و سرمایه‌گذاران کمـک کـرده و اگـر سیسـتم حکمرانی شرکتی خوب عمل کند، مشکلات اطلاعـاتی و نظارتی کمتـری وجـود خواهـد داشت. بر مبنای مدل نمایندگی دو فرضیه در توجیه رفتار سود تقسیمی در ادبیات مالی ارائه شده است: ۱) فرضیه نتیجه و ۲) فرضیه جایگزینی. فرضیه نتیجه مبتنی بـر فرضـیه جریـان نقـد آزاد است. بر مبنای فرضیه جریان نقد آزاد، مدیران سودجو، از وجوه آزاد به‌منظور سرمایه‌گذاری در پروژه‌ها و اموری که باعث افزایش پرستیژ و شهرت آنها می‌شود،بـه نفع خود استفاده می‌کنند. فرضـیه نتیجـه، بیـان می‌کند تقسـیم سـود نتیجـه کیفیـت حکمرانی شرکتی است. در واقع شرکت‌هایی که حقـوق سـهامداران در آن رعایـت نمی‌شود، دچار مدیریت‌های فرصت‌طلب هستند (پاشایی، ۱۳۹۶: ۱۸۶-۲۰۶)، «زیرا مدیران دارای قدرت زیادی بـوده و با نظارت بسیار کمی از طرف صاحبان سهام مواجـه می‌شوند. در ایـن صـورت، مـدیران تلاش می‌کنند کــه پــول نقــد را به جای توزیــع بــین ســهامداران درون شــرکت حفظ کنند؛ بنابراین، پرداخت سود کمتر، نتیجه حکمرانی ضعیف‌تر را به همراه دارد؛ اما اگر سـهامداران قدرت کافی داشته باشند، می‌توانند بر سود تقسیمی اثر بگذارند» (معطوفی و احمدیان، ۱۳۹۸: ۱۱۷-۱۳۳). فرضیه دیگر در توجیه توزیع سود، فرضیه جایگزینی است که بر اساس این نظریه توزیع سود، جایگزین حقوق صاحبان سهام می‌شود؛ یعنی شرکت‌های بـا حکمرانی شرکتی ضعیف‌تر، سـود تقسیمی بیشتری می‌پردازند تا جانشینی برای مدیریت ضعیف آنها باشـد. ایـن بحـث به‌خصوص روی نیاز شرکت برای تأمین مالی از طریـق بازارهـای سرمایه‌ای بیرونـی تمرکـز می‌کند. شرکت‌ها برای تأمین مالی خارجی، باید دارای اعتبار قابل‌قبـولی باشـند و یک راه برای ایجاد چنین اعتبـاری توزیع سـود سـهام اسـت. رفتـار خـوب بـا سـهامداران بـرای شرکت‌هایی که حقوق سهامداران در آن ضـعیف اسـت، باعـث اعتبـار شـرکت می‌شود. بنابراین، پرداخت سود سهام، بزرگ‌ترین دستاورد اعتباری برای این‌گونه شرکت‌ها می‌باشد. البته اگر شرکت‌ها دارای ساختار حکمرانی شرکتی قوی باشند، نیاز به سازوکار اعتبـاری و همچنـین پرداخت سود سهام توسط آنها کمتر می‌شود» (سیدعلی‌پورقرآنی، ۱۳۹۸: ۱۴-۱؛ صراف و همکاران، ۱۴۰۱: ۲۱-۳۶).
حکمرانی شرکتی با ایجاد تعادل میان توزیع سود میان سهامداران و حفظ سرمایه نقد به‌منظور استفاده در فرصت‌های مهم و با سوددهی بالای سرمایه‌گذاری، قادر است زمینه بهینه‌سازی توزیع و تقسیم سود را در یک شرکت بورسی فراهم سازد. ساختار حکمرانی شرکتی قوی در یک شرکت از سوی دیگر باعث افزایش نظارت سهامداران بر نحوه عملکرد مدیران شرکت شده و باعث می‌شود تصمیمات کارآمد آنها از سوی سهامداران با مشروعیت بیشتری تداوم پیدا کند. از طرف دیگر، حکمرانی شرکتی قوی باعث استقلال هیئت مدیره و دوگانگی نقش مدیرعامل می‌شود که هر دوی این عوامل باعث افزایش درصد سود توزیعی سهام می‌شود.

۵-۴ حکمرانی شرکتی باعث افزایش نوآوری (تحقیق و توسعه) در شرکت‌ها می‌شود.
حکمرانی شرکتی نقش مهمی در دستیابی به توسعه اقتصادی باکیفیت بالا و توسعه پایدار شرکت ایفا می‌کند. در سال‌های اخیر، ازآنجا‌که شرکت‌های فهرست‌شده در بورس‌های بین‌المللی و ملی، با چالش‌های فزاینده‌ای در مسائل مربوط به مسئولیت اجتماعی مانند آلودگی محیط ‌زیست و تقلب‌های مالی مواجه هستند، حکمرانی شرکتی مورد توجه گسترده دانشگاهیان و متخصصان قرار گرفته است. به‌ویژه، نوآوری‌های تکنولوژیکی توجه زیادی را به توسعه شرکت‌ها جلب کرده است. نتایج برخی از تحقیقات (Yinlong et al,2024;Samlal,2020) نشان می‌دهد که درجه تعادل حقوق صاحبان سهام، اندازه هیئت مدیره و انگیزه‌های اجرایی همگی تأثیر مثبتی بر عملکرد شرکت دارند. نوآوری فناورانه اثر میانجی خاصی بر متغیرهای مستقل (درجه تعادل سهام، اندازه هیئت مدیره و انگیزه‌های اجرایی) و عملکرد شرکت دارد. با بررسی تعامل بین سازوکار‌های حاکمیت، فرآیندهای نوآوری و نتایج عملکرد، محققان می‌توانند درک عمیق‌تری از اینکه چگونه سازمان‌ها می‌توانند از شیوه‌های حکمرانی برای هدایت رشد مبتنی بر نوآوری و موفقیت پایدار استفاده کنند، به دست آورند.
به‌لحاظ نظری، اکثریت محققین علوم شناختی قاطعانه بیان کرده‌اند که حکمرانی شرکتی، نوآوری را بهبود می‌بخشد، زیرا شامل توزیع مناسب اختیارات و تصمیم‌گیری در تمام بدنه‌های مدیریت شرکت است (Finet, 2009; Guéry-Stévenot, 2006; Charreaux and Wirtz, 2006). در میان عوامل متعدد برون و درون‌سازمانی، برخی اندیشمندان، نحوه مدیریت نوآوری در بنگاه‌ها را مهم‌ترین عامل موفقیت یا شکست فعالیت‌های نوآوری برشمرده‌اند. از دیگر سو، نحوه مدیریت نوآوری متأثر از ویژگی‌های مدیران و سازمان مدیریتی بنگاه‌ها می‌باشد. به تعبیر بیلاک (۲۰۱۲)، شکست و موفقیت تلاش‌های نوآوری بنگاه‌ها، تبلوری از نحوه حکمرانی شرکتی بنگاه یا شرکت است. به نظر می‌رسد حکمرانی شرکتی به‌عنوان یک امر حتمی موردنیاز شرکت‌ها و سازمان‌ها باشد. از این منظر شرکت‌ها، «نیازمند تدوین سیاست‌ها، اهداف و راهبردهای مرتبط با راهبری نوآوری به‌صورت نظام‌مند می‌باشند. نوآوری پایدار به‌صورت همزمان به رهبری و سیستم بومی حکمرانی نیاز دارد و هر یک بدون دیگری ناکافی است. رهبری بدون وجود یک فرآیند جهت جاری‌سازی مناسب راهبردها بی‌اثر بوده و یک فرآیند مناسب نیز بدون حمایت و حضور رهبر، بی‌اثر خواهد بود. بنابراین می‌توان ادعا نمود که در شرکت یکی از الزامات مهم مدیریت نوآوری، مقوله راهبری نوآوری می‌باشد. به نظر می‌رسد حکمرانی شرکتی و راهبری نوآوری در سطح بالای سازمانی، می‌تواند یک چهارچوب جامع برای ایجاد هماهنگی و یکپارچگی میان کلیه فعالیت‌های مرتبط با نوآوری در پیکره سازمان ایجاد نماید» (الیاسی و همکاران، ۱۳۹۸: ۹۹-۱۲۶). نحوه انتخاب مدیران، ترکیب اعضای هیئت مدیره، کارآمدی ساختار تصمیم‌گیری در شرکت/بنگاه و عطف توجه به راهبردهای آینده شرکت بر اساس روندهای فعلی و آینده‌پژوهی آنها به‌عنوان محورهای مهم حکمرانی شرکتی، می‌تواند باعث افزایش هزینه بخش تحقیق و توسعه شرکت شده و آورده عینی و محسوسی در کارکرد و تصمیمات شرکت در آینده داشته باشد؛ بدین ترتیب با چنین روندی، اعتبار و ارزش شرکت در میان‌مدت و بلندمدت حفظ شده و در مواجهه با بحران‌ها و مسائل نوظهور، به‌طور مؤثری رفتار خواهد کرد.

نتیجه‌گیری
مقاله حاضر در باب تأثیر به‌کارگیری اصول حکمرانی مشارکتی بر شرکت‌های فعال در بورس تهران است. همانطورکه بررسی شد، حکمرانی شرکتی ناظر به قوانین، رویه‌ها و فرآیندهایی است که به واسطه آن یک شرکت مدیریت شده و تضمین می‌کند که شرکت یا سازمان به‌طور کارآمد و مؤثر عمل کرده و ارزش سهامداران را به حداکثر می‌رساند. از طرفی دیگر با گسترش شرکت‌های سهامی و با اعطای بدون محدودیت اختیارات از سوی سهامداران و مالکان اصلی شرکت به هیئت مدیره و طرح تئوری نمایندگی، مسئله حکمرانی شرکتی در کانون توجهات تحقیقات شرکتی و سازمانی قرار گرفته است. در این زمینه همواره یکی از چالش‌های جهانی این است که شرکتی را به جهت ساختار سازمانی به‌گونه‌ای طراحی و صورت‌بندی نمایند تا رسیدن به اهداف سودآوری و پاسخگویی مدیران شرکت را در قبال ذینفعان و سهامداران به حداکثر برساند. ازآنجا‌که حکمرانی شرکتی مجموعه سازوکارهای هدایت و کنترل شرکت‌هاست که توزیع حقوق و مسئولیت‌های ذینفعان مختلف شرکت‌ها اعم از مدیران، کارکنان، سهامداران، اعتباردهنگان و سایر شخصیت‌های حقوقی و حقیقی را که از فعالیت‌های شرکت تأثیر پذیرفته و بر آن اثر می‌گذارند، مشخص می‌کند. سؤال اصلی این مقاله این بوده است که اعمال اصول حکمرانی شرکتی بر شرکت‌های فعال در بازار اوراق بهادار در ایران چه تأثیری دارد. با توجه به بررسی‌های صورت‌گرفته، یافته‌های تحقیق حاضر نشان می‌دهد استفاده از اصول حکمرانی مشارکتی در شرکت‌های بورسی باعث افزایش ارزش شرکت، افزایش توانایی مدیران و ایجاد ارزش برای سهامداران، بهبود ساختار سرمایه، بهینه‌سازی فرآیند توزیع سود به سهامداران و در نهایت افزایش نوآوری (تحقیق و توسعه) در شرکت‌ها می‌شود.
در نهایت با توجه به فقدان گستردگی و عدم استفاده حداکثری اصول حکمرانی شرکتی در شرکت‌های فعال در بورس تهران، پیشنهاد می‌شود دستورالعمل‌های حکمرانی شرکتی صادره از سوی سازمان بورس و اوراق بهادار برای شرکت‌های بورسی الزامی گردد. این امر تا حد زیادی می‌تواند از طریق مشوق‌های مالیاتی و همچنین امتیازهای رده‌بندی شرکتی مورد توجه و استفاده در شرکت‌ها شود. از سوی دیگر می‌تواند موجب ارتقای شفافیت و پاسخگویی و افزایش امنیت سرمایه‌گذاری در این شرکت‌ها گردد.

منابع

۱- اسعدی، عبدالرضا (۱۳۹۵). «حاکمیت شرکتی و عملکرد شرکت‌های هلدینگ و تابعه در بورس اوراق بهادار تهران». راهبرد مدیریت مالی، ۴(۴)، ۱۲۹-۱۵۱
۲- الیاسی، مهدی؛ میرزایی، حسین؛ حساس یگانه، سیدیحیی، قاضی‌نوری، سیدسروش (۱۳۹۸).«تأثیر حاکمیت شرکتی بر تلاش‌های نوآورانه شرکت‌های فعال در بازار»، نشریه علمی مدیریت نوآوری، سال هشتم، شماره ۳، صص ۹۹-۱۲۶
۳- بیگلرخانی، غلامرضا؛ طالب‌نیا، قدرت‌اله (۱۴۰۱). «تبیین رابطه بین پیچیدگی گزارش‌های مالی مورد‌استفاده سرمایه‌گذاران با حاکمیت شرکتی در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران». دانش سرمایه‌گذاری, ۱۱(۴۱)، ۵۷۷-۶۰۸
۴- پاشایی، ماندانا (۱۳۹۶). «بررسی تأثیر ساختار مالکیت و مدیریت بر سیاست تقسیم سود در بورس اوراق بهادار تهران»، دوره ۳، شماره ۱، صص ۱۸۶-۲۰۶
۵- پاک‌مرام، عسگر؛ لطفی، بهرام (۱۳۹۵). «ارتباط حاکمیت شرکتی با عملکرد مالی و ریسک شرکت‌‌های بیمه پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران». پژوهشنامه بیمه، ۵(۴)، ۲۵۱-۲۶۵
۶- جعفری، امین (۱۳۹۳). «وضعیت نظام حاکمیت شرکتی در حقوق ایران و ضرورت بازنگری لایحه قانون تجارت جدید». پژوهش‌های حقوقی، ۱۳(۲۶)، ۱۹۷-۲۰۴
۷- رحمانیان کوشککی، عبدالرسول؛ بادیاب، آرش ( ۱۴۰۲). «تأثیر حاکمیت شرکتی، سودآوری و اندازه شرکت بر ارزش شرکت با نقش میانجی سرمایه فکری». مطالعات اخلاق و رفتار در حسابداری و حسابرسی، ۳(۱)، صص ۸۹-۱۱۴
۸- سعیدی، علی؛ فروغی، داریوش؛ رسائیان، امیر (۱۳۹۰). «نظام راهبری شرکت و ساختار سرمایه در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران». فصلنامه پژوهش‌ها و سیاست‌های اقتصادی، شماره ۵۸، صص ۱۸۹-۲۱۲
۹- سید احمدی سجادی، علی (۱۳۸۸). «نظریه نمایندگی در نظام راهبری شرکتی». فصلنامه حقوق، مجله دانشکده حقوق و علوم سیاسی، دوره ۳۹، شماره ۴، صص ۲۵۷-۲۷۶
۱۰- سیدعلی‌پورقرآنی، سیده شیوا (۱۳۹۸). «بررسی تأثیر حاکمیت شرکتی بر توزیع سود سهام در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران». فصلنامه رویکردهای پژوهشی نوین در مدیریت و حسابداری، سال سوم، شماره ۱۲، صص ۱-۱۴
۱۱- شیخی، زهرا (۱۳۹۹). «تأثیر رقابت در بازار محصول و حاکمیت شرکتی بر رابطه توانایی مدیران باارزش شرکت». پژوهش در حسابداری و علوم اقتصادی، سال ۴، شماره ۲، صص ۱۱-۲۶
۱۲- صراف، فاطمه؛ بشارت‌پور، فاطمه؛ علی اکبری، محمدامین؛ پرتوی، رویا (۱۴۰۱). «تأثیر بازده سهام و عملکرد مالی بر رابطه بین حاکمیت شرکتی و ارزش شرکت». مطالعات حسابداری و حسابرسی، ۱۱(۴۳)، ۲۱-۳۶
۱۳- علی‌رضا معطوفی؛ علی اشرف احمدیان. (۱۳۹۸) «تأثیر قدرت مدیر بر انتخاب حسابرس: رویکرد فرصت‌طلبانه به قدرت». سال دوم، شماره ۱۴، صص ۱۱۷-۱۳۳
۱۴- فتاحی نافچی، حسن؛ خواجه‌وند کاجی، میلاد (۱۳۹۷). «تأثیر سن شرکت بر ارتباط بین حاکمیت شرکتی و ساختار سرمایه شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران». فصلنامه چشم‌انداز حسابداری و مدیریت، دوره ۱، شماره ۴، صص ۷۲-۸۵
۱۵- فخاری، حسین؛ یوسفعلی تبار، نصیبه (۱۳۸۹). «بررسی رابطه بین سیاست تقسیم سود و حاکمیت شرکتی در شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران». بررسی‏‌های حسابداری و حسابرسی، ۱۷(۴)، ۶۹-۸۴
۱۶- کریمی، محمود؛ اسحق زاده، علی؛ صالحی فر، محمد (۱۴۰۱). «بررسی ارتباط بین کیفیت گزارشگری مالی و تصمیمات سرمایه‌گذاری شرکت‌ها با تأکید بر نقش حاکمیتی اطلاعات حسابداری». دانش سرمایه‌گذاری، ۱۱(۴۲)، ۲۷-۵۵
۱۷- مهاجرانی، امیرعلی؛ مشایخی، علینقی؛ طالبیان، مسعود (۱۳۹۸). «حکمرانی شرکتی در ایران: پژوهش موردی شرکت‌های دولتی» .فصلنامه انجمن علوم مدیریت ایران، سال ۱۴، شماره ۵۳، صص ۱-۳۵
۱۸- نکوئی‌زاده، شکوفه؛ دستگیر، محسن؛ علی احمدی، سعید (۱۳۹۹). «تأثیر بحران اقتصادی بر ارتباط بین قدرت مدیرعامل با‌ارزش و عملکرد مالی؛ نقش ویژگی‌های گزارشگری مالی شرکت». مطالعات تجربی حسابداری مالی، ۱۷(۶۸)، ۱-۳۱
۱۹- هاشمی، سیدعباس؛ رسائیان، امیر (۱۳۸۸). «بررسی عوامل مؤثر بر سیاست تقسیم سود شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران». مجله دانشکده علوم اداری و اقتصاد دانشگاه اصفهان، سال ۲۰، شماره ۵۱، صص ۱۸۷-۲۱۳
۲۰- ناصری، امین؛ قلی‌پور، رحمت‌اله (۱۳۹۴). حاکمیت شرکتی خوب, مسیر گذار به رقابت‌پذیری و شفافیت اقتصاد ایران. همایش ملی حاکمیت شرکتی. SID. https://sid.ir/paper/842704/fa
۲۱- Alam, M. K., Ab Rahman, S., Mustafa, H., Shah, S. M., & Rahman, M. M. (2019). An overview of corporate governance models in financial institutions. International Journal of Management and Sustainability, 8(4), 181-195
۲۲- Andreou, P. C., Ehrlich, D.,& Louca,C. (2013). Managerial ability and firm performance: Evidence from the global financial crisis. Cyprus University of Technology, Department of Commerce, Finance and Shipping, and Visiting Research Fellows at Durham Business School.
۲۳- Borlea, Sorin Nicolae; Achim, Monica-Violeta, .  Studia Universitatis “Vasile Goldis” Arad. Seria stiinte economice; Arad Vol. 23, Iss. 1, (2013): 117-128.
۲۴- Braendle, U. C., Omidvar, A., & Tehraninasr, A. (2013). “On the specifics of corporate governance in Iran and the Middle East”. Corporate Ownership & Control, 10(3), 49-62.
۲۵- Chen, James (2023). “ Corporate Governance: Definition, Principles, Models, and Examples:,https://www.investopedia.com/terms/c/corporategovernance.asp#citation-1
۲۶- Demerjian,P.,Lev, B.,& MacVay, s.(2012).“Quantifying managerial ability: A new measure and validity test”. Management Science, 58(7), 1229-1248.
۲۷- Dibra, Rezart.(2016). “Corporate Governance Failure: The Case of Enron and Parmalat.” European Scientific Journal, vol.12, no.16, pp. 283-290.
۲۸- Finet, A. (2009), Gouvernance D’entreprise: Nouveaux Défies Financiers et Non Financiers, Éditions De Boeck Université, Brussels, Belgium.
۲۹- Guéry-Stévenot, A. (2006), “Conflits entre investisseurs et dirigeants: une analyse en termes de gouvernance cognitive”, Revue Française de Gestion, Vol. 32 No. 164, pp. 157-180.
۳۰- Jensen and C. Michael. (1986). Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers, The American Economic Review, 76, 323-329.
۳۱-Mallin, C. A. (۲۰۱۳). Corporate Governance. United Kingdom: OUP Oxford.
۳۲- Mashayekhi, B., and Bazzaz, M.S. (2008),“CorporateGovernance and Firm Performance in Iran”, Journal of Contemporary Accounting & Economics, 4 (2), pp.156-172.
۳۳- Sharma.F.C.(2021).Business Ethics And Corporate Governance (n.p): SBPD Publications.
۳۴- Solomon, J. (۲۰۲۰). Corporate Governance and Accountability. United Kingdom: Wiley.
۳۵- Tricker, R. I. (۲۰۱۲). Corporate Governance: Principles, Policies and Practices. United Kingdom: OUP Oxford.
۳۶- Ullah, B. Ziaullah, M. Athar, M. R. Faisal, M. M., and Zulfiqar, B. (2022). “Impact of Corporate Governance on Firm Performance in South Asia”n,Countries. Bulletin of Business and Economics, 11(2), 198-211.
۳۷- Wirtz, P. (2006), “Compétences, conflits et création de valeur: vers une approche intégrée de la gouvernance”, Revue Finance Contrôle Stratégie, Vol. 9 No. 2, pp. 187-201.
۳۸- Yinlong Ma, Nur Syafiqah Binti A. Rahim, Siti Aisyah Bt Panatik, Ruirui Li,(2024).“Corporate