ساختار سهام دوگانه با حق رأی اهرمی
دکتر علی صحرائی
مدیرعامل بورس اوراق بهادار تهران
سرمقاله (شماره ۱۷۱ و ۱۷۲)
در شرکت‌های سهامی، ساختار اصلی حاکمیت شرکتی بر این مفهوم استوار است که سهام‌داران باید بتوانند به میزان مشارکت خود در حقوق صاحبان سهام شرکت، در تصمیم‌گیری‌های اساسی شرکت مشارکت کنند. اگرچه این ساختار ، کاملاً عادلانه بوده و می‌توان آن را ساختار بهینه‌ی پیش‌فرض برای تمامی شرکت‌ها دانست اما شرایطی وجود دارد که این ساختار می‌تواند بهینه نباشد.
تحولات بسیار سریع در عصر حاضر، نیازهای تجاری جدیدی را ایجاد کرده است که پاسخگویی به برخی از آن‌ها مستلزم تحولاتی در ساختار قانونی شرکت‌ها و حاکمیت شرکتی آن‌ها است.
به عبارت دیگر، اگرچه جذب سرمایه از طریق عرضه عمومی راه‌حلی مناسب برای اکثر شرکت‌ها است، اما شرکت‌هایی وجود دارند که هسته اصلی رشد آن‌ها، مؤسسین نخبه و کارآفرین است و عرضه عمومی سهام این شرکت‌ها به عموم، این نگرانی را در پی دارد که سهام‌دارانی که با دید کوتاه‌مدت در شرکت سرمایه‌گذاری می‌کنند، مؤسسین نخبه را از هدایت شرکت کنار گذاشته و تصمیمات شرکت را از سرمایه‌گذاری در استراتژی‌های بلندمدت به سمت گزینه‌های زودبازده و کم‌اهمیت‌تر سوق دهند.
این نگرانی مانعی مهم در متقاعد کردن مؤسسین شرکت‌ها برای عرضه‌ی عمومی سهام است. از طرفی عدم عرضه‌ی عمومی نیز سبب محرومیت سرمایه‌گذاران از سرمایه‌گذاری در شرکت‌های رشدی می‌شود. راهکاری که به طور خاص از اوایل قرن بیست و یکم برای پاسخگویی به این نیاز مورد استفاده قرار گرفته است، ساختار سهام دوگانه است که سهام شرکت به دو دسته‌ی سهام عادی و سهام دارای حق رأی ممتاز تقسیم‌بندی می‌شود.
بدین ترتیب، عموم سرمایه‌گذاران می‌توانند با خرید سهام عادی از فرصت سرمایه‌گذاری در شرکت‌های با توانایی رشد بالا بهره‌مند شوند و مؤسسین با در اختیار داشتن سهام دارای حق رأی ممتاز، ضمن بهره‌مندی از سرمایه‌ی کسب شده از عرضه عمومی برای سرمایه‌گذاری در طرح‌های راهبردی خود، از اولویت بالاتری در اخذ تصمیمات شرکت بهره‌مند می‌شوند.
بازار سرمایه‌ی ایران نیز از پیشروهای همراهی با این روند جهانی در منطقه است. اگرچه پیش از این، مدلی که در حاکمیت شرکتی و ساختار قانونی شرکت‌ها در ایران به رسمیت شناخته می‌شد، الگوی «هر سهم، یک رای» بود. اما درتاریخ ۱۳۹۸/۰۶/۲۷ مصوبه‌ای در هیئت‌مدیره سازمان بورس و اوراق بهادار به تصویب رسید که موضوع آن گنجاندن سهام ممتاز در اساسنامه نمونه شرکت‌های ثبت شده نزد سازمان بورس و اوراق بهادار بود.
در این طرح دو نوع سهام ممتاز تعریف شده است که ویژگی اصلی هر دو مورد در مقایسه با سهام عادی این است که تنها در مورد انتخاب اعضای هیئت مدیره‌ی شرکت، دارای حق رأی بیشتری هستند. دسته اول از سهام ممتاز، قائم به شخص است و حق رأی چند برابری به دارنده می‌دهد اما انتقال این سهام به شخص دیگر به معنی از بین رفتن این حق رأی اهرمی است.
این دسته، مدلی متناسب برای بهره‌مندی شرکت‌های با تکنولوژی بالا و شرکت‌هایی که نیروی پیشران رشد در آن‌ها مؤسسین نخبه است را فراهم می‌کند تا بتوانند از سرمایه لازم برای طرح‌های توسعه‌ای خود از طریق عرضه عمومی سهام عادی بهره‌مند شوند. دسته دوم از سهام ممتاز، قائم به خود سهم است و با انتقال سهم به مالک جدید، حق رأی چند برابری آن نیز منتقل می‌شود.
از این روست که این دسته از سهام ممتاز، قابلیت معامله دارد و با استفاده از آن‌ها، سهام‌داران عمده که نگران از دست دادن حق رأی خود در انتخاب هیئت مدیره هستند، می‌توانند با داشتن درصدی کمتر از سهام به هدف خود برسند.این امر منجر به آزاد شدن بخش بیشتری از سهام شرکت برای عرضه به سهام‌داران خرد در بازار شده و افزایش عمق بازار و نقدشوندگی سهام شرکت را در پی خواهد داشت.
