رضا کیانی
مدیر واحد تحقیق و توسعه بورس تهران
از سال ۱۸۸۴ میلادی که چارلز داو۱ با میانگین‌گیری ساده۲ از قیمت ۹ شرکت فعال در صنعت راه‌آهن و ۲ شرکت حمل و نقل غیرراه‌آهنی، اقدام به ابداع و محاسبه نخستین شاخص بازارهای مالی کرد؛ بیش از ۱۴۰ سال می‌گذرد. در این سالیان، شاخص‌های بازار سرمایه همگام با ورود ابزارهای مالی متنوع و پیچیده، به‌تدریج گوناگونی بیشتری یافته‌اند و به روش‌های محاسباتی دشوارتری مجهز شده‌اند. شرکت‌های شاخص‌ساز۳ بزرگی همچون استاندارد و پورز۴، گروه بین‌المللی فوتسی۵، مورگان استنلی۶ و راسل۷ به داوجونز۸ که بنیان‌گذار محاسبه شاخص در بازار سرمایه است، پیوستند و در طول زمان برخی از آنها با یکدیگر ادغام شدند و مؤسسات معظم‌تری را شکل دادند. همگی ما شاخص S&P500 را می‌شناسیم اما شاید برای شما جالب باشد بدانید که مؤسسه معظم استاندارد و پورز بیش از ۵۰۰۰ شاخص دیگر را محاسبه و منتشر می‌کند. دیگر شاخص‌سازان بنام نیز هر یک تعداد درخور ملاحظه‌ای شاخص را طراحی، محاسبه و منتشر می‌کنند. ورود هر ابزار مالی نوین، می‌تواند به تولد شاخصی جدید و پرتعدادتر شدن خانواده پرجمعیت شاخص‌های بازار سرمایه بیانجامد. آخرین ابزار مالی که با ورودش به دنیای مالی، شاخص‌هایی نوین را در پی خود، وارد بازارهای مالی کرد را می‌توان رمزپول۹ دانست. این نکته زمانی جالب‌تر می‌شود که می‌بینیم با ورود هر ابزار مالی نوین، نه‌تنها یک شاخص که طیفی جدید از شاخص‌ها پا به عرصه بازارهای مالی می‌گذارند. برای مثال هم‌اکنون استاندارد و پورز ۲۴ شاخص در حوزه رمزپول منتشر می‌کند. این تعداد و تنوع روزافزون به باور من تنها یک دلیل بسیار مهم دارد؛ جایگاه شاخص‌ها از نماگری بازار به مدیریت ثروت ارتقا یافته است. به‌بیان‌دیگر شاخص‌ها تنها نماگر۱۰ آنچه در بازارها رخ‌داده نیستند؛ بلکه نقشی به‌مراتب مهم‌تر یافته‌اند و بدل به ابزاری برای سرمایه‌گذاری۱۱ شده‌اند. اگر ۱۴۰ سال پیش آقای چارلز داو برای نمایش چگونگی شرایط بازار، میانگین ۱۱ شرکت حوزه حمل و نقل را به‌عنوان نخستین شاخص بازار سرمایه به فعالان اقتصادی معرفی کرد، اکنون شاخص‌سازان بزرگ با روش‌هایی پیچیده ابزارهای مالی متنوع را با هم ترکیب می‌کنند و شاخصی می‌آفرینند که قابل سرمایه‌گذاری۱۲ باشد. شاخص‌ها برای آن‌که قابلیت سرمایه‌گذاری بیابند از انواع ابزارهای مالی همچون صندوق‌های سرمایه‌گذاری و مشتقات استفاده کردند و صندوق‌های شاخصی۱۳، قراردادهای آتی شاخص۱۴ و اختیار معامله‌های شاخص۱۵ را به فعالان بازار سرمایه عرضه کردند. از دیگر سو زمانی که شاخص به‌عنوان یک ابزار سرمایه‌گذاری شناخته می‌شود، رویکردهای تشکیل سبد دارایی، وزن‌دهی۱۶ و بازبینی۱۷ آن هر یک به روشی جدید برای سرمایه‌گذاری بدل می‌شود و نظر گروهی خاص از سرمایه‌گذاران را به سوی خود جلب می‌کند. در ابتدا سبد دارایی هر شاخص از تعدادی محدود سهام شرکت‌ها تشکیل شده بود. به‌تدریج تعداد شرکت‌های مشمول شاخص افزایش یافتند؛ مثلاً تعداد شرکت‌های میانگین صنعتی داوجونز از ۱۲ به ۳۰ شرکت رسید یا معروف‌ترین شاخص استاندارد و پورز ۵۰۰ شرکت را شامل شد. امّا پیچیدگی‌ها از افزایش تعداد فراتر رفت و ترکیب دارایی‌های شاخص و شیوه انتخاب آنها دستخوش تحول شد. ترکیب‌بندی شاخص از نظر اندازه شرکت که به شاخص شرکت‌های بزرگ، کوچک و متوسط۱۸ انجامید و سپس تشکیل پرتفوی شاخص بر اساس ماهیت رشدی۱۹ یا ارزشی۲۰ آن، گام بعدی توسعه شاخص‌سازی از نظر ترکیب دارایی بود. در مرحله بعد گامی بزرگ‌تر برداشته شد و ترکیب دارایی مشتمل بر سهام و اوراق درآمد ثابت به شاخص‌های کنترل ریسک۲۱ و ترکیب دارایی مشتمل بر سهام و ابزار مشتقه به شاخص‌های استراتژی۲۲، اهرمی۲۳ و معکوس۲۴ انجامید.
در مورد وزن‌دهی هرچند نخستین شاخص‌ها رویکردی قیمت وزنی۲۵ داشتند اما به‌تدریج شیوه ارزش وزنی۲۶ به روش غالب محاسبه شاخص‌ها تبدیل شد که البته این روش نیز با در نظر گرفتن سهام شناور آزاد۲۷، دستخوش تعدیل شد. روش هم‌وزن۲۸ نیز به‌تدریج جایگاه خوبی در میان شاخص‌ها به دست آورد و مزایای خاص خود را به سرمایه‌گذاران اثبات کرد.
بنابراین در بازارهای سرمایه پیشرفته، سرمایه‌گذاران هنگام بررسی شاخص‌ها، این سؤال را از خود می‌پرسند: «آیا این شاخص گزینه مطلوبی برای سرمایه‌گذاری است؟» البته اگر پاسخ به این پرسش مثبت باشد، ابزارهای مالی مبتنی بر شاخص برای سرمایه‌گذاری مهیا خواهند بود. با چنین رویکردی یک شاخص خوب، شاخصی است که استراتژی مشخص و قابل درکی داشته باشد و عملکرد آن قابل ردگیری۲۹ باشد. توان ردگیری شاخص اهمیت بسیاری دارد. اگر شاخصی قابل ردگیری نباشد تنها یک کلوچه هوس برانگیز پلاستیکی در ویترین یک مغازه شیرینی فروشی است که هرچند اشتهایمان را تحریک می‌کند، امّا لذت خوردن را نصیب‌مان نخواهد کرد. سرمایه‌گذاران قطعاً به دنبال اعداد تزئینی نیستند، آنها به دنبال اعدادی هستند که در حساب بانکی‌شان تأثیرگذار باشد. ازاین‌رو است که شاخص‌سازان در طراحی شاخص‌های جدید یا اصلاح شاخص‌های قبلی همواره به قابلیت ردگیری شاخص‌ها توجه می‌کنند.
بازار سرمایه ایران نیز از سال‌های گذشته شاخص‌هایی برای نماگری بازار داشته و به‌تدریج رویکرد مدیریت دارایی را نیز به مقوله شاخص و شاخص‌سازی افزوده است. هم‌اینک شش صندوق شاخصی در بازار سرمایه ایران فعالیت می‌کنند که درمجموع عملکردی قابل‌قبول داشته‌اند. قراردادهای آتی سبد سهام با کارکرد آتی شاخص، پس از تصویب کمیته فقهی قدم به بازار سرمایه ایران گذاشتند؛ امّا به دلایل گوناگون با استقبال پرشوری مواجه نشدند. درگذر سال‌ها، شاخص شناور آزاد، شاخص صنایع، شاخص ۳۰ شرکت بزرگ و شاخص هم‌وزن وارد بازار سرمایه ایران شدند. گسترش صنعت شاخص‌سازی در ایران البته به عمق و توسعه ابزارهای مالی و در کنار آن توانمندی‌های فنی و صدالبته آشنایی سرمایه‌گذاران در مورد محصولات مبتنی بر شاخص، وابسته است. قراردادهای آتی و اختیار معامله شاخص، ابزارهای مالی مؤثری برای مدیریت ریسک سرمایه‌گذاران ایرانی هستند که با رفع مشکلات فنی، می‌توانند در اختیار آنها قرار گیرند. باید در این زمینه عزمی جزم‌تر داشته باشیم. طراحی شاخص‌هایی با تعداد شرکت‌های کمتر و البته افزودن مرحله معاملات پایانی به فازهای معاملاتی کنونی در بهبود عملکرد صندوق‌های شاخصی ایرانی مؤثر خواهد بود. روند جهانی بیانگر فراگیری روزافزون سرمایه‌گذاری با استفاده از ابزارهای مبتنی بر شاخص است و توسعه چنین روندی می‌تواند به کارآمدی بازار سرمایه ایران نیز کمک کند.
پانویس‌ها
۱-Charles Dow
۲- Simple Arithmetic mean
۳- Index Provider
۴- Standard & Poor’s
۵- FTSE International
۶- Morgan Stanly
۷- Russell
۸- Dow Jones
۹- Cryptocurrency
۱۰- Indicator
۱۱- Investment Vehicle
۱۲- Investable
۱۳- Index Funds
۱۴- Future Index
۱۵- Option Index
۱۶- Weighting
۱۷- Rebalancing
۱۸- Big Cap, Mid Cap, Small Cap
۱۹- Growth
۲۰- Value
۲۱- Risk Control Indices
۲۲- Strategy
۲۳- Leverage
۲۴- Inverse
۲۵- Price Weighted
۲۶- Value Weighted
۲۷- Free Float
۲۸- Equal Weighted
۲۹- Tracking
