ظهور رمزدارایی‌ها، فرصت‌ها و چالش‌های آن برای بورس‌های اوراق بهادار/چالش‌ها، فرصت‌ها و مسیر پیشرو
دکتر حمید اسکندری
کارشناس مسئول واحد تحقیق و توسعه بورس تهران
در این شماره از ماهنامه «بورس»، بخش دوم از گزارش جامع بورس تهران با عنوان «ظهور رمزدارایی‌ها، فرصت‌ها و چالش‌های آن برای بورس‌های اوراق بهادار» منتشر خواهد شد.
در بخش نخست این مقاله، به مباحثی مانند «تعریف دارایی‌های دیجیتال و انواع آن»، «روند رشد و توسعه رمزارزها در جهان» و «تأثیر اولیه این دارایی‌ها بر بازارهای مالی سنتی» پرداخته شد.
در بخش دوم، این بحث را با بررسی «چگونگی مواجهه بازارهای سرمایه با رمزارزها» ادامه می‌دهیم، سپس به «وضعیت رمزارزها و فناوری‌های نوین در ایران» می‌پردازیم و در نهایت، «جمع‌بندی و تحلیل آینده این حوزه» را ارائه خواهیم کرد. این بخش تلاش دارد تصویری روشن‌تر از نحوه تطبیق بورس‌ها با این پدیده نوظهور و فرصت‌ها و چالش‌های پیش‌روی بازارهای مالی ارائه دهد.
۱- چگونگی مواجهه بازارهای سرمایه با رمزارزها
در دهه گذشته بازارهای سهام رشدی آهسته را تجربه کردند. همان‌طور که در شکل صفحه بعد قابل‌ملاحظه است، ارزش بازار سهام تمام بورس‌های اوراق بهادار در دنیا از ۶۵ تریلیون دلار در سال ۲۰۱۳ به ۱۱۱ تریلیون دلار در پایان سال ۲۰۲۳ رسیده است. به‌عبارت‌دیگر در حدود یک دهه ارزش بازار سهام تمام بورس‌های دنیا نزدیک به دو برابر شده است.
این در حالی است که همان‌طور که پیشتر نشان داده شد، بازار رمزارزها رشد حدود ۵۰۰ برابری را ثبت کرده است. به عقیده برخی از کارشناسان این حوزه، رشد بازار محدود به بازار رمزارزها نخواهد شد و مزایای متعدد بلاکچین همچون امکان توکن‌سازی انواع دارایی‌ها، منجر به تحولاتی شگرف در بازارهای مالی خواهد شد. به‌عنوان نمونه رابرت گریفیلد۱ مدیرعامل پیشین بورس نزدک، بیان کرده که تحول عظیم بعدی در بازارهای مالی، توکن‌سازی است. این کارشناس بر این باور است که تا پنج سال آینده تمام سهام و اوراق قرضه موجود در وال استرییت، توکن‌سازی خواهند شد. چنین دیدگاهی محدود به ایشان نیست. لری فینک۲ مدیرعامل بلک راک۳، بزرگترین شرکت مدیریت دارایی در جهان نیز بر این باور است که نسل بعدی اوراق بهادار، اوراق بهادار توکن‌سازی شده است.
رشد انفجاری ناشی از این فناوری به‌خصوص در بازار رمزارزها و استقبال سرمایه‌گذاران از رمزارزها، زنگ خطر را برای بورس‌های اوراق بهادار به صدا درآورد. این تحولات و پتانسیل بالای فناوری بلاکچین، بورس‌ها را بر آن داشت تا برای حفظ جایگاه خود و پاسخگویی به نیازهای جدید سرمایه‌گذاران، اقدامات توسعه‌ای متعددی برای بهره‌گیری از فضای جدید انجام دهند که مهم‌ترین آنها به ترتیب تاریخ وقوع به شرح شکل ۲ است:
۱- راه‌اندازی مشتقات رمزارزها: اولین قرارداد آتی بیت‌کوین در سال ۲۰۱۷ توسط بورس شیکاگو (CME Group) راه‌اندازی شد. این رویداد نقطه عطفی در تاریخ بازار رمزارزها محسوب می‌شود و نشان از آن داشت که بیت‌کوین از یک دارایی حاشیه‌ای به یک دارایی قابل سرمایه‌گذاری برای سرمایه‌گذاران حقوقی بزرگ تبدیل شده است. این قراردادها به شرکت‌ها و سرمایه‌گذاران امکان دادند تا بتوانند ریسک ناشی از نوسانات قیمتی بیت‌کوین را مدیریت کنند یا برای کسب سود اقدام به اخذ موقعیت بر روی این دارایی‌ها کنند. پس از قراردادهای آتی، در سال ۲۰۲۰ میلادی و مجدداً توسط بورس شیکاگو، قراردادهای اختیار معامله بیت کوین وارد بازار شدند. با گذشت زمان، انواع متنوعی از قراردادهای اختیار معامله بیت‌کوین با ویژگی‌های متفاوت در این بازار عرضه شدند. این تنوع به سرمایه‌گذاران امکان می‌دهد تا استراتژی‌های پیچیده‌تری را برای مدیریت ریسک یا کسب سود اجرا کنند.
علت راه‌اندازی زودتر قراردادهای مشتقه بر روی رمزارزها نسبت به سایر ابزارهای مالی، عدم نیاز به نگهداری رمزارزها، کاربرد گسترده آنها برای پوشش ریسک در بازار پر تلاطم و داشتن قوانین و مقررات نظارتی کمتر بر روی آنها بود. علاوه بر این، تجربه قبلی بازارهای مالی سنتی در معاملات مشتقه، سهولت انتقال این تجربه به بازار رمزارزها را فراهم کرد. همچنین، تقاضای بالای معامله‌گران حرفه‌ای و نهادهای مالی برای ابزارهای پیچیده‌تر مانند مشتقات و سهولت در راه‌اندازی این ابزارها نسبت به سایر محصولات مالی مبتنی بر رمزارز، از دیگر عوامل مؤثر در این زمینه بودند. این عوامل درمجموع باعث شد تا قراردادهای مشتقه رمزارزی زودتر از سایر ابزارهای مالی مانند ETF های رمزارزی در بازار عرضه شوند.
۲- طراحی و عرضه اسناد قابل معامله (ETN4) مبتنی بر رمزارز: اسناد قابل معامله مبتنی بر بیت‌کوین اولین‌بار در دویچه بورس آلمان در سال ۲۰۲۰ میلادی در دسترس سرمایه‌گذاران قرار گرفت و به سرمایه‌گذاران امکان داد تا به‌طور غیرمستقیم در بازار رمزارزها سرمایه‌گذاری کنند. به‌عنوان‌مثال سرمایه‌گذاران با خرید این اسناد مبتنی بر بیت‌کوین می‌توانستند بازدهی بیت‌کوین را دریافت کنند و در مقابل ناشر این اسناد نیز به یک ابزار تأمین مالی دسترسی می‌یافت. در حال حاضر در این بورس ۱۱۲ سند قابل معامله بر روی انواع رمزارزها (مانند بیت‌کوین، کاردانو، اتریوم، سولانا، استلار، لیت‌کوین، کاس‌موس و …) و انواع سبدهای تشکیل‌شده بر روی رمزارزها برای پاسخ به نیازهای متفاوت سرمایه‌گذاران طراحی شده و در دسترس عموم قرار گرفته است.
۳- رونمایی از صندوق‌های قابل معامله مبتنی بر رمزارز (ETF): اولین صندوق قابل معامله بیت‌کوین در سال ۲۰۲۱ در بورس تورنتو کانادا رونمایی شد که مورد استقبال سرمایه‌گذاران قرار گرفت. هم‌اکنون در این بورس بیش از ۳۰ صندوق قابل معامله برای انواع رمزارزها طراحی شده و قابل معامله هستند. کمیسیون بورس و اوراق بهادار (SEC) ایالات متحده نیز در دهم ژانویه ۲۰۲۴ (مورخ ۲۰ دی‌ماه سال ۱۴۰۲) مجوز تأسیس صندوق‌های قابل معامله بیت‌کوین را به تصویب رساند. در همان روز مجوز تأسیس ۱۱ صندوق قابل معامله اعطا شد. بورس سوئیس نیز در این حوزه فعال است و هم‌اکنون ۲۰۶ صندوق‌های قابل معامله برای انواع رمزارزها طراحی شده است. این صندوق‌ها به یورو، دلار و فرانک سوئیس در دسترس سرمایه‌گذاران قرار گرفته‌اند. در جدول ۱ برخی از نمادهای قابل معامله نشان داده شده است.
صندوق‌های قابل معامله رمزارزی در سایر بورس‌ها همچون بورس هنگ‌کنگ و فرانکفورت نیز راه‌اندازی شده‌اند.
علاوه بر بورس‌های یادشده، بورس کشورهایی همچون استرالیا، ژاپن، امارات متحده عربی، سنگاپور و … نیز در حال بررسی به‌منظور اعطای مجوز راه‌اندازی صندوق‌های قابل معامله رمزارز هستند.
مزایای متعدد این صندوق‌ها نسبت به سرمایه‌گذاری مستقیم در رمزارزها، علت این استقبال جهانی است که می‌توان مهم‌ترین آنها را به شرح زیر برشمرد:
-معامله آنها بسیار ساده و همانند سایر صندوق‌های قابل معامله است و سرمایه‌گذاران بورسی با آن آشنا هستند؛
-سرمایه‌گذاران برای خرید و فروش آنها نیازی به کیف‌پول رمز ارز۵ و چالش‌های مربوط به گم شدن رمز کیف‌پول ندارند؛
-معاملات به‌صورت قانون‌مند و با استفاده از کارگزاران دارای مجوز انجام می‌شود و سرمایه‌گذاران دارای اعتماد بیشتری به این ساختار هستند؛
-با توجه به اینکه این صندوق‌ها جزو دارایی‌های سرمایه‌گذاران بورسی تعریف می‌شود، آنها می‌توانند با وثیقه کردن این واحدهای صندوق‌های قابل معامله، اقدام به اخذ اعتبار از کارگزاری و خرید و فروش سایر اوراق بهادار به پشتوانه آن کنند؛
-سرمایه‌گذاران می‌توانند بدون ورود به صرافی‌های رمزارز و بدون خرید رمزارز به‌صورت غیرمستقیم در این دارایی‌ها سرمایه‌گذاری کنند و به سبد سرمایه‌گذاری خود تنوع بیشتری بدهند؛
البته در کنار این مزایا، کاستی‌هایی نیز برای صندوق‌های قابل معامله رمزارز به شرح زیر بیان شده است:
-زمان معاملاتی آن همانند سایر صندوق‌های قابل معامله در بورس است و دیگر همانند بازار رمزارزها معاملات ۲۴ ساعته و ۷ روز کاری در دسترس نیستند. البته بورس نیویورک (NYSE Arca) طرحی را در اکتبر سال ۲۰۲۴ به کمیسیون بورس و اوراق بهادار (SEC) پیشنهاد داد که در صورت تأیید آن، معاملات تمام بازارها ازجمله سهام، اوراق بدهی و صندوق‌های کریپتویی ۵/۲۲ یا به عبارتی ۵ روز کاری در هفته و به‌صورت ۲۲ ساعته در روز انجام می‌شود. البته در این پیشنهاد افزایش زمان کاری برای روزهای معاملاتی است و همچنان در تعطیلات و روزهای غیرکاری صندوق‌ها غیرقابل معامله خواهند بود؛
-مدت‌زمان تسویه و پایاپای در بیشتر بورس‌های دنیا ۲ روز کاری است و دیگر نمی‌توان از مزایای تسویه آنی بهره برد؛
-کارمزد مدیریت صندوق بالا است و ممکن است از خرید و فروش خود رمزارز هزینه بیشتری برای سرمایه‌گذار ایجاد کند؛
-خریدوفروش صندوق قابل معامله تابع قوانین بازار سرمایه است و همانند بازار رمزارز از هر نقطه دنیا امکان معامله ندارند و با محدودیت‌هایی مواجه هستند؛
-مجوز تأسیس صندوق به هر رمزارزی اعطا نمی‌شود و درنتیجه صندوق‌های مبتنی بر رمزارز دارای تنوع کمتری نسبت به بازار اصلی هستند.
۴- محصولات مالی ساختاریافته مبتنی بر رمزارز۶: محصولات ساختاریافته رمزارزی، ابزارهای مالی پیچیده‌ای هستند که ارزش آنها از دارایی‌های دیجیتالی مانند بیت‌کوین، اتریوم (ETH) و سایر رمز ارزها مشتق می‌شود. این محصولات به‌عنوان پلی بین بازارهای مالی سنتی و فضای نوظهور دارایی‌های دیجیتال عمل می‌کنند و به سرمایه‌گذاران ابزارهای پیشرفته‌ای را برای سرمایه‌گذاری در بازار پرنوسان رمز ارزها ارائه می‌دهند. دو مورد از این محصولات شامل گواهی‌های ردگیری‌کننده۷ و گواهی‌های قابل‌تبدیل معکوس با مانع۸ است. اولین گواهی‌های ردگیری‌کننده بیت کوین در سال ۲۰۱۶ در بورس سوئیس منتشر شد. گواهی‌های ردگیری‌کننده که معمولاً گواهی‌های بدون سررسیدی هستند که بازدهی یک رمز ارز را ردگیری می‌کنند. این گواهی‌ها نشان‌دهنده کسری از یک رمز ارز (به‌عنوان نمونه هر گواهی نشان‌دهنده یک ده‌هزارم بیت‌کوین) هستند. این خاصیت منجر به کاهش قیمت هر گواهی در مقایسه با دارایی پایه شده و سرمایه‌گذاری برای عموم را امکان‌پذیر می‌سازد. علاوه بر این، گواهی‌ها به دو شکل عادی و معکوس قابل سرمایه‌گذاری هستند. در گواهی‌های عادی، بازدهی هم‌راستا با بازدهی دارایی پایه و در حالت معکوس، بازدهی برخلاف جهت بازدهی دارایی پایه نصیب سرمایه‌گذاران می‌شود. اولین گواهی‌های قابل‌تبدیل معکوس با مانع برای بیت‌کوین در سال ۲۰۱۹ در بورس سوئیس منتشر شد. این اوراق نوعی گواهی سرمایه‌گذاری با کوپن هستند. بازدهی این گواهی‌ها به قیمت دارایی پایه وابسته است. اگر قیمت از یک حد معینی که به مانع معروف است برسد یا از آن فراتر رود، سرمایه‌گذار بازدهی ثابت به میزان معینی (به‌عنوان‌مثال ۱۰ درصد) دریافت می‌کند. در مقابل اصل سرمایه در این روش تضمین نمی‌شود و چنانچه قیمت از یک کف قیمتی (حد مشخصی) کمتر شود، به میزان افت قیمت از اصل سرمایه کاسته می‌شود. برای سایر حالت‌ها یعنی درصورتی‌که قیمت بین کف و سقف باشد، بر اساس قیمت، بازدهی تعیین می‌شود. برای درک بهتر به شکل ۴ که نشان‌دهنده قیمت فرضی بیت کوین است توجه کنید.
در این مثال اگر قیمت بیت‌کوین از ۴۰ واحد بالاتر برود، سرمایه‌گذار بازدهی ثابت ده درصد را دریافت می‌کند. در حالتی که قیمت بین ۳۶ تا ۴۰ واحد است، خریدار بازدهی بین صفر تا ۱۰ درصد را کسب می‌کند و درنهایت در حالتی که قیمت کمتر از ۳۶ واحد باشد، بسته به میزان کاهش قیمت، از اصل سرمایه کاسته می‌شود.
۵- تأسیس بورس دیجیتال: بورس سوئیس (SIX) به‌عنوان یک بورس پیشرو در حوزه فناوری‌های دیجیتال، در سال ۲۰۱۸ میلادی اقدام به تأسیس اولین بورس دیجیتال دنیا با نام بورس دیجیتال سوئیس (SDX) کرد. این بورس دیجیتال بر بستر دفترکل توزیع‌شده۹ از نوع بلاکچین فعال است و تنها دارایی‌های دیجیتال در آن معامله می‌شوند. بورس دیجیتال دارای دو بازار مجزا برای انجام معاملات اوراق بدهی دیجیتال۱۰ (توکن اوراق بدهی) و سهام دیجیتال۱۱ (توکن سهام) است. پذیرش در هر یک از دو بازار یادشده، دارای الزامات پذیرش متفاوتی است. همچنین توکن‌های سهام قابل معامله در این بازار، محدود به توکن سهام شرکت‌های پذیرفته‌شده نیست و توکن سهام شرکت‌های خصوصی۱۳ نیز در این بورس قابل معامله هستند۱۴٫
با توجه به زیرساخت فنی متفاوت بورس دیجیتال سوئیس، کارگزاران نیز برای حضور در این بازار باید به عضویت این بورس درآیند و عضویت در بورس سوئیس برای حضور در این بورس جدید کفایت نمی‌کند. با توجه به وجود پیچیدگی‌های فنی، شرایط عضویت کارگزاران در این بورس با بورس سوئیس متفاوت است.
به‌صورت کلی ساختار انجام معاملات دارایی‌های دیجیتال در این بورس جدید به شرح شکل ۵ است.
همان‌طور که مشاهده می‌شود کارگزاران یا همان اعضاء، سفارش‌های خرید و فروش را از سرمایه‌گذاران دریافت و ارسال می‌کنند. معاملات بر اساس قواعد از پیش تعیین‌شده انجام و تسویه به‌صورت آنی انجام می‌شود و سرمایه‌گذاران می‌توانند با استفاده از بانک عامل، فوراً وجوه خود را مدیریت کنند. در این بورس انجام معاملات توکن‌ها با یورو یا فرانک سوئیس امکان‌پذیر نیست و برای انجام معاملات در این بازار از دو نوع پول توکن‌شده یعنی توکن فرانک سوئیس۱۵ و توکن یورو۱۶ استفاده می‌شود. سرمایه‌گذاران برای تبدیل توکن یورو یا توکن فرانک به یورو یا فرانک می‌توانند به بانک‌های عامل معرفی‌شده توسط بورس دیجیتال مراجعه کنند.
نکته قابل‌توجه در ارتباط با بورس سوئیس و بورس دیجیتال سوئیس، نحوه تفکیک معاملات دارایی‌های دیجیتال و ابزارهای مالی مبتنی بر دارایی‌های دیجیتال است. همان‌طور که پیشتر اشاره شد، بورس دیجیتال بستری برای انتشار، انجام معاملات و تسویه تمام دارایی‌های دیجیتال است. مطابق آخرین اطلاعات منتشره در آذرماه سال ۱۴۰۳ تعداد ۶۸ توکن در این بورس قابل معامله بودند. این در حالی است که بورس سوئیس همچنان به فعالیت خود را بر بستر پیشین ادامه می‌دهد اما تعداد ابزارهای در دسترس سرمایه‌گذاران که مبتنی بر دارایی‌های دیجیتال هستند، بسیار بیشتر از توکن‌ها در بورس دیجیتال است. در آبان‌ماه ۱۴۰۳ تعداد ۳۸۰ ابزار مالی مبتنی بر انواع رمز ارزها یا شاخصی از آنها در بورس سوئیس به شرح جدول ۲ قابل معامله بود.
همان‌طور که مشاهده می‌شود انواع ابزارهای ساختاریافته، صندوق‌های قابل معامله و قراردادهای آتی کوچک بر روی انواع رمز ارزها تعریف شده است. این آمار نشان می‌دهد که بورس سوئیس در تلاش است تا به بلوغ کامل رسیدن بورس دیجیتال از ساختار سنتی خود به‌صورت گسترده برای ارائه فرصت‌های سرمایه‌گذاری متنوع و مبتنی بر دارایی‌های دیجیتال استفاده کند. البته این موضوع محدود به بورس سوئیس نیست و سایر بورس‌های دنیا همچون بورس تورنتو، بورس‌های نیویورک و نزدک، بورس هنگ‌کنگ و … نیز پیش از راه‌اندازی بورس دیجیتال اقدام به استفاده از بستر فعلی خود کرده‌اند. در این راستا اقدام به راه‌اندازی ابزارهایی همچون صندوق‌های قابل معامله بر روی رمزارزها کرده‌اند.
شایان ذکر است علاوه بر بورس سوئیس، کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا در سال ۲۰۲۲ میلادی مجوز تأسیس یک بورس بر بستر بلاکچین را اعطا کرد و این بورس جدید با نام بورس توکن اوراق بهادار بوستون۱۷ در همان سال به ثبت رسیده است. بررسی این بورس نشان می‌دهد که معاملات در بورس توکن بوستون هنوز به رونق مورد انتظار دست نیافته است.
۶- توکن اوراق قرضه:
اولین اوراق قرضه دیجیتال یا توکن اوراق قرضه توسط بانک جهانی در سال ۲۰۱۸ میلادی با نام Bond-i بر بستر بلاکچین منتشر شد. بانک جهانی توانست در این عرضه ۱۶۰ میلیون دلار تأمین مالی کند. استقبال سرمایه‌گذاران از این فناوری منجر به انتشار اوراق قرضه دیجیتال توسط بانک سرمایه‌گذاری اروپا۱۸، اچ‌اس‌بی‌سی۱۹، یو‌بی‌اس۲۰ و دیگران شد. بورس دیجیتال سوئیس در سال ۲۰۲۲ اقدام به انتشار اولین اوراق قرضه دیجیتال بر بستر بلاکچین نمود. تمام مراحل از انتشار تا انجام معاملات این توکن‌ها به‌طور کامل توسط نهاد نظارت بر بازارهای مالی سوئیس (FINMA) نظارت می‌شود تا اطمینان حاصل شود که اوراق قرضه دیجیتال با چهارچوب‌های مقررات تطابق دارند. این موضوع با ایجاد محیطی قابل‌اعتماد برای معاملات دارایی‌های دیجیتال به همراه مزایای این فناوری جدید به‌ویژه معاملات ۲۴ ساعته و تسویه آنی اوراق قرضه منجر به استقبال و توسعه این بازار شده است. همان‌طور که پیشتر بدان اشاره شد هم‌اکنون ۶۸ توکن اوراق قرضه در بورس دیجیتال سوئیس داد و ستد می‌شوند.
۷- انجام معاملات رمزارزها از طریق بورس:
یکی از جدیدترین اقدامات بورس‌ها برای استفاده از فضای جدید حاصل از ظهور رمزارزها، ارائه خدمت معامله رمزارزها است. دویچه بورس به‌عنوان یکی از بورس‌های پیشرو در حوزه دارایی‌های دیجیتال، برای ارائه خدمات مربوط به رمزارزها، در سال ۲۰۲۱ میلادی اقدام به تملک شرکت کریپتو فاینانس کرد. شرکت کریپتو فاینانس یک شرکت تخصصی در زمینه خدمات مربوط به دارایی‌های دیجیتال به‌ویژه انجام معاملات و نگهداری آنها است. دویچه بورس موفق شد با همکاری این شرکت پلتفرمی با نام صرافی دیجیتال دویچه بورس۲۱ راه‌اندازی کند. این پلتفرم در مرحله نخست برای استفاده سرمایه‌گذاران نهادی طراحی شد و برای آنها یک فضای قانونی، تحت نظارت و امن جهت معاملات رمزارزها فراهم می‌کرد.
این بورس آلمانی توانست در سال ۲۰۲۴ میلادی این پلتفرم را عملیاتی کند و در آوریل این سال با استفاده از این پلتفرم، اولین معامله اتریوم با یورو از طریق یک بورس رسمی را انجام دهد. البته علاوه بر اتریوم امکان انجام معامله بیت‌کوین با یورو نیز برای سرمایه‌گذاران نهادی در این پلتفرم فراهم شده است. دویچه بورس اعلام کرده که در تلاش است که با توسعه خدمات در دسترس عموم در این پلتفرم، منجر به توسعه اکوسیستم رمزارزها شود.
پس از دویچه، بورس دیجیتال سوئیس (SDX) نیز اقدام به ارائه خدمات معاملات رمزارزها به سرمایه‌گذاران نهادی نمود. بدین منظور این بورس با شرکت دی‌ال‌تی فایننس۲۲ برای ارائه خدمات یادشده شریک (Partner) شده است. در این مشارکت بورس دیجیتال سوئیس نقش امین (Custody) را ایفا می‌کند و نگهداری رمزارزها برای سرمایه‌گذاران نهادی را تسهیل و امن می‌کند. در صورت استفاده از این سرویس، سرمایه‌گذاران دیگر دغدغه‌هایی همچون دزدیده شدن رمزارزها یا گم کردن کیف پول را نخواهند داشت. علاوه بر این سرمایه‌گذاران نهادی در بورس دیجیتال سوئیس می‌توانند از سرویس استکینگ۲۳ نیز استفاده کنند و در ازای قفل کردن رمزارزهای خود پاداش دریافت کنند. شرکت دی‌ال‌تی فایننس نیز وظیفه انجام معاملات در بازار رمزارزها را بر عهده دارد. به علت دسترسی این دو شریک به سرمایه‌گذاران حرفه‌ای و بزرگ ممکن است بتوانند برای سفارش خرید یا فروش، طرف مقابل را پیدا کرده و بدون نیاز به ارسال به صرافی‌های رمزارز معاملات را انجام دهند. به‌عبارت‌دیگر امکان انجام معاملات توافقی و دسترسی به قیمت مطلوب طرفین به وسیله بورس فراهم شده است. همچنین شرکت دی‌ال‌تی فایننس به چندین صرافی رمزارز دسترسی دارد و می‌تواند با خرد کردن سفارش‌های بزرگ و ارسال همزمان سفارش‌ها به صرافی‌های مختلف نقدشوندگی مناسبی را برای سرمایه‌گذاران ایجاد کند.
۸- ارائه خدمات شاخص رمزارز:
رمزارزها در صرافی‌های متعددی معامله می‌شوند و در هر صرافی قیمت معامله هر رمز ارز بر اساس میزان عرضه و تقاضا در آن صرافی تعیین می‌شود. به‌عبارت‌دیگر رمزارزها دارای مرجع واحدی برای تعیین قیمت پایه نیستند و مراجع مختلف قیمت‌های متفاوتی را برای آن منتشر می‌کنند. برای رفع این چالش بورس‌هایی همچون بورس نزدک و بورس سوئیس (SIX) اقدام به محاسبه شاخص قیمت برای رمزارزهای رایج همچون بیت کوین کرده‌اند. هدف از طراحی این شاخص‌ها که تنها دربردارنده یک رمزارز هستند، ارائه قیمت درلحظه۲۴ قابل اتکا برای رمزارز مورد بررسی است. شاخص‌هایی همچون قیمت مرجع بیت کوین نزدک۲۵ و قیمت مرجع اتریوم نزدک۲۶ مثال‌هایی از چنین شاخص‌هایی هستند. هرچند این پارامترهای آماری به‌عنوان شاخص شهرت یافته‌اند اما در حقیقت بیشتر کارکرد تعیین قیمت مرجع را بر عهده دارند.
علاوه بر محاسبه شاخص‌هایی که بیانگر قیمت مرجع یک رمزارز مشخص هستند، بورس‌هایی همچون نزدک و بورس سوئیس اقدام به طراحی و محاسبه شاخص‌هایی برای سبدی از رمزارزهای بزرگ و نقدشونده نیز کرده‌اند. در این مورد می‌توانیم به شاخص‌هایی نظیر شاخص رمزارز نزدک۲۷ که دربردارنده رمزارزهایی همچون بیت کوین، اتریوم، ریپل، کاردانو، سولانا، چین لینک و لایت کوین است اشاره کنیم. شاخص ده رمزارز بزرگ بورس سوئیس۲۸ نیز مثال دیگری از شاخص رمزارزهای بزرگ و نقدشونده است که توسط بورس سوئیس طراحی و محاسبه می‌شود و رمزارزهایی همچون بیت کوین، اتریوم، سولانا، کاردانو، آوالانش در این شاخص حضور دارند.
۹- ارائه خدمات نظارت بر بازار رمزارز:
بورس‌های اوراق بهادار دارای سابقه‌ای طولانی در کشف انواع تخلفات همچون دستکاری بازار، پولشویی و … هستند و برای مقابله با آنها سامانه‌های هوشمندی طراحی کرده‌اند. به دلیل همین تخصص، بورس‌هایی همچون بورس نزدک توانستند برای صرافی‌های رمزارز سامانه خدمات نظارت بر بازار را طراحی و عرضه کنند.
۱۰- ارائه پلتفرم معاملات صرافی رمزارز:
صرافی‌های رمزارز نیازمند سامانه‌ای هستند که بتواند انواع سفارش‌ها را دریافت، معاملات را اجرا و خدمات پس از معاملات را ارائه دهد. بورس نزدک که سابقه‌ای طولانی در ارائه سامانه معاملات به بورس‌های اوراق بهادار دارد، برای طراحی پلتفرم معاملات رمزارز نیز پیشگام شده و چنین سامانه‌هایی را به صرافی‌ها می‌فروشد. هم‌اکنون بزرگترین صرافی رمزارز فعال در اتحادیه اروپا، توسط بورس نزدک طراحی و به آنها فروخته شده است.
تغییرات در بازارهای سرمایه محدود به بورس‌ها نشده است. کارگزاران نیز رشد سریع بازار موازی را درک کردند و دریافتند بخشی از کارمزد معاملاتی آنها به سمت صرافی‌های رمزارز انتقال یافته است. در این راستا کارگزارانی همچون رابین‌هود۲۹ برای استفاده از فرصت جدید، اقدام به تملک صرافی رمزارز بیت‌استمپ۳۰ به قیمت ۲۰۰ میلیون دلار کرده و بدین وسیله توانسته‌اند علاوه بر ارائه خدمات معاملاتی بازار سرمایه، امکان انجام معامله رمزارزها را نیز برای مشتریان خود فراهم کند. مشتریان این کارگزاری می‌توانند ۳۰ رمزارز بزرگ را از طریق رابین‌هود معامله کنند.
گروهی دیگر از کارگزاران اقدام به تملک صرافی رمزارز نکردند و به جای آن با یک صرافی رمزارز شراکت کردند. به‌عنوان نمونه کارگزاری اینتراکتیو۳۱ با صرافی پکسوس۳۲ قرارداد مشارکت به امضاء رساند و از این طریق خدمات معاملات رمزارز را برای مشتریان خود فراهم کرد.
۲- وضعیت رمزارزها و فناوری جدید در ایران
با یک وقفه زمانی، استقبال از رمزارزها در ایران نیز شرایط مشابه جهان را تجربه کرده است. اولین صرافی‌های رمزارز ایرانی فعالیت خود را از اواخر سال ۱۳۹۶ شروع کردند. این صرافی‌ها توانسته‌اند، معامله‌گرانی از تمام استان‌های کشور را جذب کنند. مطابق آخرین آمار غیررسمی منتشره۳۳ در پایان سال ۲۰۲۳ حدود ۱۵ میلیون سرمایه‌گذار ایرانی در این بازار فعال بودند. بر اساس این آمار، نرخ رشد تعداد کاربران بزرگترین صرافی رمزارز ایران در پنج سال گذشته از متوسط نرخ رشد جهانی آن بیشتر بوده است. بزرگترین صرافی رمزارز ایران هم‌اکنون مدعی است که به تنهایی دارای بیش از ۶ میلیون سرمایه‌گذار است. همچنین در گزارش غیررسمی دیگری که در پایان سال ۱۴۰۲ با نمونه‌گیری از کاربران تمام صرافی‌های ایرانی انجام شد، تنوع طیف سِنّی سرمایه‌گذاران ایرانی به شرح شکل زیر نشان داده شده است. آمار موجود در این نمونه‌گیری نشان‌دهنده موفقیت صرافی‌های ایران در جذب طیف‌های سِنی مختلف مردم برای فعالیت در این بازار است.
علاوه بر تنوع سنی، میزان تحصیلات سرمایه‌گذاران این بازار نیز گسترده است و نشان از محبوبیت این بازار برای اقشار با تحصیلات مختلف جامعه دارد.
بازار رمزارزها در ایران علاوه بر داشتن مزایای دارایی دیجیتال، توانسته از پتانسیل‌های بازار سرمایه ایران نیز برای توسعه کسب و کار خود بهره‌برداری کند. به‌عنوان نمونه در بازار سرمایه ایران با وجود دستورالعمل انجام معاملات فروش تعهدی (فروش استقراضی)، هنوز این نوع از معاملات در دسترس معامله‌گران قرار نگرفته است. این در حالی است که در صرافی‌های رمزارز ایرانی این دستورالعمل به کارگرفته شده و معاملات تعهدی رمزارزها توسط فعالان این بازار در حال انجام است. علاوه بر این صرافی‌های رمزارز برای افزایش جذابیت این بازار نوپا و توسعه منابع درآمدی خود، اقدام به ارائه طرح‌های متنوعی به سرمایه‌گذاران کرده‌اند که همانند آن در بازار سرمایه وجود ندارد. به‌عنوان نمونه در طرح ییلد فارمینگ، سرمایه‌گذاران دارایی خود را در طرحی قرار می‌دهند؛ از منابع تجمیع‌شده در این طرح برای عملیات بازارگردانی و همچنین وام‌دهی استفاده می‌شود و مزایای حاصل از این موضوع بین مشارکت‌کنندگان در طرح توزیع می‌شود.
معمولاً در طرح ییلدفارمینگ نرخ سود تخمینی (مثلاً سالانه ۳ درصد) در ازای سپردن رمزارز به صرافی و قفل شدن یا عدم دسترسی به رمزارز برای بازه زمانی خاص (مانند ۳۰ روز) به عنوان پاداش پرداخت می‌شود.
بازار سرمایه ایران نیز به استقبال از این فناوری نوین رفته است. چند پلتفرم در قالب سندباکس (آزمایشی و محدود) اقدام به ارائه خدمات معاملات با استفاده از فناوری بلاکچین کرده‌اند. در این پلتفرم‌ها امکان انجام معامله برای سه صندوق سرمایه‌گذاری قابل معامله (یک صندوق اهرمی، یک صندوق درآمد ثابت و یک صندوق طلا) به‌صورت ۲۴ ساعته در تمام روزهای هفته به همراه تسویه آنی فراهم شده است.
شایان ذکر است که برای انجام معاملات در این پلتفرم‌ها، تعداد معینی از واحدهای سرمایه‌گذاری هر صندوق وثیقه شده و در ازای این واحدهای وثیقه‌شده، توکن منتشر شده است. برای معامله این توکن‌ها کافی است سرمایه‌گذاران به این پلتفرم‌ها مراجعه کنند.
برای بهبود نقدشوندگی در این پلتفرم‌ها، بازارگردانی الگوریتمی به کار گرفته شده است. در حال حاضر این پلتفرم‌ها در حال سپری کردن مدت زمان آزمایشی در سندباکس توسط سازمان بورس و اوراق بهادار هستند. علاوه بر این چگونگی به‌کارگیری این فناوری جدید مورد توجه ارکان بازار همچون سازمان بورس و اوراق بهادار، بورس تهران و سایرین قرار گرفته است.
۳- جمع‌بندی و خلاصه
امروزه شاهد حضور طیف گسترده‌ای از دارایی‌های دیجیتال به‌ویژه رمزارزها در بازارهای مالی و استقبال سرمایه‌گذاران از آنها هستیم. این دارایی‌ها با وجود نوپا بودن و داشتن ارزش بازار بسیار کمتر از بازارهای سرمایه، از پتانسیل رشد بالایی برخوردارند و با سرعت بسیار بالا در حال رشد و جذب سرمایه‌گذاران جدید هستند. این موضوع منجر به واکنش بورس‌های اوراق بهادار شده است. مهم‌ترین اقدامات انجام‌شده توسط بورس‌ها را می‌توان طراحی و محاسبه انواع شاخص‌های رمزارز، راه‌اندازی قراردادهای آتی و اختیار معامله رمزارز، صندوق‌های قابل معامله رمزارز، اسناد قابل معامله رمزارز، انجام خدمات معاملات مستقیم رمزارز و انتشار توکن اوراق بهادار دانست. به‌عبارت‌دیگر بورس‌های اوراق بهادار تلاش کرده‌اند تا با طراحی انواع مختلفی از ابزارهای مالی بر روی رمزارزها، امکان انجام معاملات محصولات مبتنی بر آنها را در سامانه‌های معاملاتی خود فراهم کنند.
برخی بورس‌ها گام را فراتر گذاشته و با سرمایه‌گذاری، شراکت یا خرید صرافی‌های دیجیتال اقدام به ارائه انواع خدمات موجود در صرافی‌ها همچون انجام معاملات، استکینگ، نگهداری رمزارزها و… نیز کرده‌اند.
بنابراین به نظر می‌رسد تمرکز اصلی بورس‌ها بیشتر و پیشتر از راه‌اندازی بورس یا پلتفرم دیجیتال، راه‌اندازی انواع ابزارهای مالی مبتنی بر رمزارزها است. نکته قابل‌توجه این است که بورس سوئیس و بورس دویچه که اقدام به راه‌اندازی بورس دیجیتال برای معامله انواع دارایی‌های دیجیتال کرده‌اند نیز از این موضوع مستثنی نیستند؛ یعنی در این بورس‌ها چندین برابر تعداد توکن‌های قابل معامله در بورس دیجیتال، نماد معاملاتی برای انواع ابزارهای مالی مبتنی بر رمزارزها طراحی شده و در حال معامله است.
ضمن اینکه از نظر زمانی نیز راه‌اندازی ابزارهای مالی مبتنی بر رمزارز نسبت به راه‌اندازی بورس دیجیتال تقدم داشته است. در این حوزه تنها بورس‌ها نبودند که اقداماتی برای مدیریت شرایط جدید انجام داده‌اند بلکه سایر ارکان مانند کارگزاران نیز این تحول را درک کرده‌اند. برخی از بزرگترین کارگزاران دنیا اقدام به خرید صرافی رمزارز یا مشارکت با آنها کرده‌اند تا بتوانند مشتریان خود را حفظ کرده و از فرصت‌های بازار جدید نیز بهره‌مند شوند.
منابع
۱- https://www.investopedia.com/terms/d/digital-asset-framework.asp
۲-https://www.coing ecko.com/en/global-charts
۳- https://www.forbes.com/advisor/investing/cryptocurrency/best-crypto-exchanges/
۴- https://www.irs.gov/businesses/small-businesses-self-employed/digital-assets
۵- https://www.gbm.hsbc.com/en-gb/insights/innovation/digital-assets-european-regulatory-developments
۶-https://www.wallarm.com/what/whats-a-security-token-in-crypto
۷- https://www.blockchain-council.org/blockchain/security-tokens-vs-utility-tokens-guide/
۸- https://www.xetra.com/xetra-en/instruments/etfs-etps/fokus-crypto-etns
۹- https://corporatefinanceinstitute.com/resources/cryptocurrency/types-of-cryptocurrency/
۱۰- https://www.mckinsey.com/industries/financial-services/our-insights/from-ripples-to-waves-the-transformational-power-of-tokenizing-assets
۱۱- https://www.six-structured-products.com/en/know-how/product-know-how/participation-products/tracker-certificates
۱۲- https://bstx.com/
۱۳- https://www.inx.co/raise/
۱۴- https://www.inx.co/trade/markets/
۱۵- https://www.inx.co/trade/security-tokens/
پانویس‌ها
۱ – Robert Greifield
۲ – Larry Fink
۳ – Black Rock
۴ – Exchange Trade Notes
۵ . یک بورس الکترونیک در ایالات متحده امریکا است که بیشترین ارزش معاملات صندوق‌های قابل معامله و سهام در آن انجام می‌شود.
۶ – Structured Products
۷ – Tracker Certificates
۸ – Barrier Reverse Convertibles
۹ – Distributed Ledger Technology (DLT)
۱۰ – Digital Bonds
۱۱ – Digital Equity
۱۲ – Public Companies (Listed Companies)
۱۳ – Private Companies
۱۴ – البته بررسی تابلو معاملات این بورس در آذرماه سال ۱۴۰۳ نشان می‌دهد که هنوز هیچ توکن سهامی برای انجام معامله در بخش توکن‌های سهام وجود نداشته اما تعداد ۶۸ توکن اوراق بدهی دارای قابلیت معامله بودند.
۱۵ – Tokenized CHF (tCHF)
۱۶ – Tokenized EUR (tEUR)
۱۷ – Boston Security Token Exchange
۱۸ – European Investment Bank
۱۹ – HSBC
۲۰ – UBS
۲۱ – Deutsche Borese Digital Exchange
۲۲ – DLT Finance
۲۳ – Staking
۲۴ – Reall Time
۲۵ – Nasdaq Bitcoin Reference Price (NQBT)
۲۶ – Nasdaq Ethereum Reference Price (NQET)
۲۷ – Nasdaq Crypto Index
۲۸ – SIX Crypto Market Index 10
۲۹ – Robinhood
۳۰ – Bitstamp
۳۱ – Interactive Broker
۳۲ – Paxos
۳۳ – نهادهای رسمی مانند مرکز آمار ایران، بانک مرکزی و … تاکنون آمار رسمی از این حوزه منتشر نکرده‌اند.
