تقویت عنصر «اعتماد» در بازار سرمایه از طریق تشکیل «کانون حمایت از سهامداران حقیقی»

عضو هیئت علمی دانشگاه علامه طباطبایی در گفتگو با ماهنامه «بورس» تشریح کرد

تقویت عنصر «اعتماد» در بازار سرمایه از طریق تشکیل «کانون حمایت از سهامداران حقیقی»

مقدمه

ماهنامه “بورس” در پرونده ویژه این شماره به سراغ محمدعلی دهقان دهنوی، رئیس سابق سازمان بورس و اوراق بهادار رفته است. دهقان دهنوی در این گفتگو با اشاره به نقش “اعتماد” در وضعیت حاکم بر بازار سرمایه، راهکار ارتقای اعتماد در بازار را در گرو تغییراتی در “رفتار دولت”، “نحوه نظارت سازمان بورس و اوراق بهادار”، “رفتار مدیران شرکت‌های دولتی و خصوصی” و “رفتار سهامداران حقیقی” می‌داند. وی با تبیین جزئیات مربوط به هرکدام از موارد مطرح‌شده، به‌طور خاص به موضوع “تشکیل کانون سرمایه‌گذاران حقیقی”، به‌عنوان یکی از اهدافی که نتوانسته است در دوره ریاست خود در سازمان بورس و اوراق بهادار محقق کند می‌پردازد.
عضو هیئت علمی دانشگاه علامه طباطبایی در قسمت پایانی این گفتگو بایدها و نبایدهای ساختاری در خصوص این کانون را تشریح می‌کند و در رابطه با نحوه اثرگذاری مثبت این کانون بر بازار سرمایه توضیح می‌دهد.
آنچه در ادامه خواهید خواند مشروحی از این گفتگوی خواندنی است.

ماهنامه بورس: در شروع گفتگو بفرمایید که منظور از ایجاد اعتماد در بازار سرمایه یا بازگرداندن اعتماد به این بازار که گاهاً به گوش می‌رسد چیست؟
محمدعلی دهقان دهنوی: بحث «اعتماد» شاید در یک تا دو سال گذشته از جمله واژه‌های بسیار کلیدی‌ای بوده که در مورد بازار سرمایه از سمت افراد مختلف مطرح شده است. در حال حاضر دامنه‌ی توجه به بازار سرمایه به نحوی گسترده شده است که بسیاری از چهره‌های فعال در حوزه سیاست و کاندیداهای نمایندگی مجلس هم در این حوزه اظهار نظر کرده و حتی در مواردی در تلاش‌اند تا با اظهار نظر در رابطه با بازار سرمایه، به‌نوعی به اولویت‌ها و دغدغه‌های ذهنی رأی‌دهندگان پاسخ بدهند. همان‌طور که شما هم اشاره کردید ازآنجاکه در خصوص بازار سرمایه از واژه‌ی اعتماد بسیار استفاده می‌شود پرداختن به این موضوع بسیار بااهمیت است. با توجه به اینکه بحث فوتبال‌های جام جهانی نیز در این ماه داغ است اجازه بدهید از یک مثال فوتبالی استفاده کنم، برای مثال به نظر شما تیمی که در زمین بازی است باید به چه کسانی اعتماد کند؟ آیا صرفاً گل زدن تیم موردنظر و پیروز میدان شدن آن می‌تواند متضمن احیای اعتماد از سمت آن شود؟ در همین خصوص آیا اینکه شاخص قیمت سهام در بورس افزایش پیدا کند و بازار روزهایی اصطلاحاً سبز‌رنگ داشته باشد می‌تواند مبیّن احیای اعتماد در بازار سرمایه باشد؟ در مثال مربوط به تیم فوتبال، افراد این تیم انتظار دارند که برگزار‌کنندگان مسابقه قوانینی مشخص و ثابت داشته باشند که در میانه‌ی بازی تغییر نکنند و یا رئیس فدراسیون نسبت به پیروزی یک تیم جهت‌گیری خاصی نداشته باشد. همچنین لازم است داور بازی قضاوتی عادلانه داشته باشد، تیم رقیب سعی نکند با خطا و حرکات غیرورزشی امتیاز بگیرد و….
در بازار سرمایه نیز مؤلفه اعتماد به همین شیوه قابل احیا است و در این خصوص می‌توان سهامداران را در وهله‌ی اول متوجه نقش دولت کرد، درواقع سهامداران از دولت این انتظار را دارند که بتواند اعتماد را در رابطه با بازار سرمایه احیا کند و یا ارتقا دهد. حال باید بررسی کرد که دولت چگونه می‌تواند این موضوع را محقق کند؟ دولت از دو مسیر با بازار سرمایه در ارتباط است که یکی از آنها از طریق «سیاست‌گذاری اقتصادی» است، درواقع سهامداران و فعالین بازار انتظار دارند که دولت سیاست‌های اقتصادی مناسبی نسبت به بازار سرمایه اتخاذ و پیگیری کند، چراکه اتخاذ سیاست‌هایی ضد سرمایه‌گذاری و تولید، بازار سرمایه را مختل خواهد کرد. این افراد همچنین انتظار دارند که دولت خود به قوانین و مقرراتی که وضع کرده است پایبند باشد و آنها را به یکباره تغییر ندهد.
از طرفی نقش دیگر دولت به این موضوع برمی‌گردد که کنترل بسیاری از شرکت‌ها به‌واسطه‌ی ساختار دولتی آنها در بورس، در دست دولت و یا دستگاه‌های اجرایی دولتی یا نهادهای عمومی است که مدیران آنها هم به نحوی مستقیم یا غیرمستقیم به دست دولت تعیین می‌شود. در این رابطه سهامداران از این مدیران هم انتظار دارند که نسبت به آنها رفتار منصفانه‌ای داشته باشند و دستگاه‌های اجرایی‌ای که مدیران عامل آن شرکت‌ها را تعیین می‌کنند، از آنها خواسته‌هایی غیر از منافع سهامداران نداشته باشند، به‌عبارتی دولت برخی از اهداف سیاسی خود را از طریق پایمال کردن منافع سهامداران خرد در شرکت‌‌های دولتی پیگیری نکند، این موارد بخشی از انتظاراتی هستند که تحقق آنها از سمت دولت به‌عنوان «لایه اول» می‌تواند اعتماد سهامداران را در بازار سرمایه احیا کرده و یا افزایش دهد.
«لایه‌ دوم» در رابطه با داور بازی است که در بازار سرمایه، سازمان بورس و اوراق بهادار متولی آن می‌باشد. سهامداران انتظار دارند که سازمان بورس و اوراق بهادار در داوری بازی نظارت عادلانه‌ای داشته باشد و رفتارش با سهامداران خرد و کلان نیز متناسب و عادلانه باشد. سازمان بورس و اوراق بهادار باید مراقب نقض قوانین و مقررات بازار باشد تا هیچ فردی مرتکب خطا نشود و از رفتارهایی که احتمال می‌رود منجر به زیان رساندن به سهامداران خرد شود نیز جلوگیری کند. در این لایه‌ از اعتماد نقش سازمان بورس و اوراق بهادار خصوصاً در مورد ناشران یا همان شرکت‌های بورسی اهمیت بسیاری پیدا می‌کند؛ چراکه اگرچه سهامداران تعیین‌کننده مدیران هستند اما معمولاً سهامداران خرد نقشی بسیار اندک در تعیین مدیران اجرایی شرکت‌ها دارند. بر همین اساس سهامداران از سازمان بورس و اوراق بهادار انتظار دارند که از رفتار مدیران شرکت‌های بورسی مراقبت کند تا منجر به پایمال شدن حقوق سهامدار خرد نشوند.
«لایه‌ی سوم» نیز همان رفتار جمعی سهامداران است، یعنی یک سهامدار انتظار دارد از بازاری که در آن فعالیت می‌کند اطلاعاتی شفاف به دست آورد و فردی که مشغول اغواگری در بازار است و یا می‌خواهد با در اصطلاح پروژه کردن یک سهم سهامداران دیگر را متضرر کند، سریعاً مورد شناسایی قرار گرفته و با آن مقابله شود. به عبارتی وقتی سهامدار به این باور برسد که در محیط بازی در بازار سرمایه رفتاری جوانمردانه و صحیح در خصوص سهامداری در جریان است، مؤلفه اعتماد در این بازار احیا خواهد شد. به عقیده بنده این موضوع که بالا رفتن شاخص بورس اعتماد سهامداران در بازار سرمایه را احیا خواهد کرد که بیش از همه توسط چهره‌های فعال در حوزه سیاسی کشور مطرح می‌شود نمی‌تواند در ایجاد و یا احیای اعتماد مؤثر باشد، بلکه «رفتار دولت در حوزه سیاست‌گذاری»، «رفتار دولت در تعیین مدیران شرکت‌های دولتی»، «رفتار مدیران شرکت‌های دولتی و خصوصی»، «نحوه نظارت سازمان بورس و اوراق بهادار در مواجهه با رفتار شرکت‌ها» و «نحوه رفتار سهامداران حقیقی بازار» است که می‌تواند زمینه‌ی تشکیل اعتماد و ارتقای آن را ایجاد کند.

ماهنامه بورس: ممنون که موضوع اعتماد در بازار سرمایه را این‌گونه مفصل و همه‌جانبه توضیح دادید. ما در بازار سرمایه در مواردی شاهد ابلاغ قوانینی بوده‌ایم که بلافاصله پس از وضع، برداشته شده‌اند و به نظر می‌رسد که این موضوع عنصر اعتماد سهامداران به بازار سرمایه را تا حدودی مخدوش کرده باشد. از طرفی در یک دوره‌ هم شاهد این بودیم که افراد بسیاری سرمایه‌هایشان را به این بازار آوردند که البته بسیاری از آنها نیز از این باب متضرر شدند. سؤالی که برای بنده پیش آمده این است که آیا متضرر شدن برخی مردم در بازار سرمایه اعتماد سهامداران به این بازار را کاهش داده است و یا عوامل دیگری چون تغییر یکباره قوانین و … در این اتفاق نقش داشته‌اند؟
محمدعلی دهقان دهنوی: مردم از گذشته در بازار سرمایه حضور داشته‌اند، حالا ممکن است در بعضی سال‌ها مانند سال ۱۳۹۹ افراد بیشتری به بازار وارد شده باشند و در سال‌های بعدی تعداد کمتری. درواقع با وجود اینکه عده‌ای در بازار متضرر شده و از آن خارج شدند، اما همواره تعداد قابل‌توجهی سهامدار در این بازار وجود داشته و دارد که برخی از آنها سرمایه‌گذاران حرفه‌ای هستند، به این معنی که شغل اصلی آنها معامله‌گری در بازار سرمایه‌ است و برخی دیگر نیز به بازار به‌عنوان یک گزینه سرمایه‌گذاری نگاه می‌کنند.
در بازار سرمایه همواره امکان اکتساب سود و یا متحمل ضرر شدن وجود دارد، اگر به‌صورت فردی نگاه کنیم ممکن است یک سهامدار حتی در یک بازار پررونق هم به دلیل اشتباه در تحلیل، سهمی‌ را خریداری کند که به‌موجب آن متضرر شود، درنتیجه صرف این اتفاقات منجر به از بین رفتن اعتماد در بازار نمی‌شود. به عقیده بنده عامل از بین رفتن اعتماد تغییرات یکباره در تصمیماتی است که از قبل اتخاذ‌‌ شده باشند، برای مثال ازآنجاکه بسیاری از شرکت‌هایی که در بورس حضور دارند وابسته به انرژی هستند، دولت در گذشته از سرمایه‌گذاران این صنایع خواسته است تکنولوژی‌ها و روش‌های تولیدی را به کار بگیرند که مبتنی بر مصرف گاز باشند، چراکه در کشور ذخایر گاز عظیمی وجود دارد و‌ می‌توانند آن را با قیمت مناسب در اختیار این صنایع قرار دهند. امر سرمایه‌گذاری در اصطلاح «برگشت‌ناپذیر» است، به این معنی که اگر یک سرمایه‌گذار بر مبنای موارد مطرح‌شده در خصوص منابع گازی و قیمت گاز، وجه نقد خود را به ماشین‌آلات و نهایتاً کارخانه تبدیل کند، این ماشین‌آلات حتی اگر هم قابل‌تبدیل به وجه نقد باشند با کسر بسیار بالایی همراه خواهند شد، بنابراین یک سرمایه‌گذار تا پیش از خریداری ماشین‌آلاتی از این قبیل، این توانایی را دارد که برای منابع مالی خود هر برنامه‌ای بریزد اما وقتی بعد از اینکه این فرد کارخانه‌اش را ایجاد کرده، توسعه داده و بزرگ کرده است دولت اعلام کند که می‌خواهد قیمت گاز را متناسب با قیمت‌های جهانی افزایش دهد و یا میزان گاز تخصیص‌یافته به این صنایع را کاهش دهد، کارخانه‌دار قادر به تغییر تکنولوژی خود نخواهد بود. مواردی از این قبیل تأثیر خود را بر توجیه‌پذیری این سرمایه‌گذاری‌ها می‌گذارند، چراکه اگرچه یک سرمایه‌گذاری با وعده ارائه گاز ارزان‌تر توجیه‌پذیر شده بود، با این تغییر رفتار آن را به یک سرمایه‌گذاری که دیگر توجیه‌پذیری قبلی را ندارد مبدل کردند.
در مواردی اوضاع وخیم‌تر هم شده است، مثلاً در رابطه با صنعت خودروسازی قیمت فروش خودرویی که شرکت تولید کرده است توسط دولت مشخص می‌شود که اتفاقاً از قیمت تمام‌شده‌ی شرکت هم پایین‌تر است، یعنی ما با این کار نه‌تنها توجیه‌پذیری صنعت را از بین می‌بریم بلکه تولید را نیز زیان‌ده می‌کنیم و این‌گونه به زیان انباشته‌ کارخانه‌ای که اتفاقاً سطح تولید خود را بالا نگه داشته است افزوده می‌شود. به‌عنوان مثالی دیگر، اگرچه سیاست کشور ما توسعه صادرات غیرنفتی است و سالهاست آن را دنبال کرده‌ایم، به دلیل تنگناهای ارزی موجود در کشور برخی تولیدکنندگان مجبور به عرضه ارز حاصل از صادرات خود در بازاری هستند که در آن قیمت‌ها حدود ۱۰، ۳۰،۲۰ و گاهی ۳۵ درصد پایین‌تر از قیمت دلار در بازار آزاد است. این در حالی است که در این بازار، تقاضاکنند‌ه‌ها وارد‌کننده‌هایی هستند که اکثراً با وجود دریافت ارز نیمایی برای واردات، کالاهایشان را پس از واردات، با ارز آزاد به فروش می‌رسانند. سؤالی که مطرح می‌شود این است که چه اصراری بر انجام این کار وجود دارد؟ سؤال مهم‌تر اینکه ما به چه حقی این کار را می‌کنیم؟ برای مثال چرا باید منافع یک کارخانه پتروشیمی را که سهامداران آن اکثراً مردم عادی و بخش خصوصی هستند نادیده گرفت و در مقابل برای اینکه خوشحال باشیم نرخ ارز ما در فلان بازار است، منافع را به سمتی هدایت کنیم که منفعت اجتماعی هم نداشته باشد؟ مواردی از این قبیل هستند که عنصر اعتماد را متأثر کرده‌اند.
حتی اگر نرخ ارز یا نرخ تورم افزایش پیدا کند و یا اتفاق دیگری رخ دهد و شاخص بورس افزایش یابد، اگرچه به نفع سهامدارانی خواهد شد که در بازار حضور دارند که البته شاید سودشان فقط جبران ارزش دارایی‌شان در مقابل تورم شود، اما بر مؤلفه اعتماد تأثیری نخواهد گذاشت.

ماهنامه بورس: بفرمایید که نهاد ناظر در حمایت از سرمایه‌گذاران چه نقشی دارد؟
محمدعلی دهقان دهنوی: اگر بخواهیم مجدداً از مثال فوتبالی استفاده کنیم و نهاد ناظر را داور بازی بدانیم، مشخص است که هیچ‌کسی از داور بازی انتظار ندارد که در میدان به بازیکنان یکی از تیم‌ها پاس بدهد و یا برای یکی از تیم‌ها موقعیت گل فراهم کند، بلکه عموماً داور در تلاش است تا در جریان بازی اختلالی درحرکت بازیکنان ایجاد نکند و درصورتی‌که خلاف آن اتفاق افتد متخلف خواهد بود. این موضوع در رابطه با نهاد ناظر در بازار سرمایه ما که همان سازمان بورس و اوراق بهادار است نیز صدق می‌کند، یعنی هیچ‌کس انتظار ندارد که سازمان از یک سهم خاص حمایت کند. همچنین برخی مواقع فعالین بازار چنین عنوان می‌کنند که سازمان بورس و اوراق بهادار در تلاش است تا با حمایت از بعضی سهم‌های شاخص‌ساز، شاخص‌های بورس را بالا ببرد و یا بازار را سبز کند که البته این امر هم پذیرفتنی نیست، بنده در مدتی که در سازمان بورس و اوراق بهادار حضور داشتم، نه از همکارانم چنین درخواستی داشتم و نه این‌گونه برداشت کردم که تفکری این‌چنینی بخواهد در سازمان دنبال شود.
حال با قبول این موضوع که سازمان یک نهاد ناظر است و صرفاً باید دقت کند که قواعد بازار به‌درستی اجرایی شوند، تخلفی در بازار رخ ندهد، هیچ فردی برخلاف قوانین و مقررات و قواعد عمل نکند و… این سؤال مطرح می‌شود که پس واژه حمایت چگونه معنا پیدا می‌کند؟
واقعیت این است که ما در یک کشور درحال‌توسعه زندگی می‌کنیم و یکی از ویژگی‌های کشورهای درحال‌توسعه این است که به اندازه‌ی یک کشور توسعه‌یافته ثبات اقتصادی ندارند. این در حالی است که ما در کنار درحال‌توسعه‌ بودن، با یکسری محدودیت‌ها و تحریم‌های بیرونی نیز مواجه هستیم و بر همین اساس، اقتصاد ما حتی بیش از یک اقتصاد درحال‌توسعه‌ی معمولی هم دچار بی‌ثباتی است، مواردی چون نرخ بالای تورم‌، رشد بالای نقدینگی، کسری بودجه‌ی مبدل‌شده به مشکل ساختاری و درآمدهای نفتی‌ای که تحت شعاع تحریم قرار گرفته‌ است. همچنین دولت ازآنجاکه به دلیل کاهش میزان درآمدهای حاصل از فروش نفت دچار شکاف درآمدی عمیقی شده، مجبور شده که کسری بودجه‌ خود را از راه‌های مختلفی تأمین کند، تمام این عوامل بی‌ثباتی شدیدی به بازار سرمایه ما تحمیل می‌کنند، در چنین شرایطی سازمان بورس و اوراق بهادار به‌عنوان نهاد ناظر با بازاری مواجه است که علاوه بر اینکه باید قوانین، مقررات و قواعد در آن به‌درستی رعایت شود،توسط متغیرهایی بیرون از بازار سرمایه حجم بالایی از نااطمینانی و بی‌ثباتی به آن تزریق می‌شود.
در ادامه صحبت‌هایم از یک نگاه دیگر هم به این مسئله خواهم پرداخت و در انتهای صحبت‌هایم این دو نگاه را با هم مقایسه می‌کنیم تا به این سؤال که سازمان بورس و اوراق بهادار در این خصوص باید چه اقداماتی انجام دهد پاسخ دهم.
رویکرد دیگری که می‌توانیم در پیش بگیریم بررسی این موضوع است که کشور ما برای رفتن به سمت توسعه به چه چیزی نیاز دارد؟ مشکل اقتصاد ما کجاست؟ آیا مشکلات اقتصادی ما صرفاً به تورم، رشد بی‌رویه نقدینگی، پایین بودن نرخ رشد اقتصادی، نرخ ارز متلاطم و … محدود می‌شوند؟ حال‌آنکه تمام این موارد معلول شرایطی هستند که اقتصاد را متأثر کرده است و متغیر اصلی‌ای‌ که باید در این خصوص به‌عنوان عامل اصلی این رخدادها به آن پرداخته شود «سرمایه‌گذاری» است، مؤلفه سرمایه‌گذاری در کشور ما دچار ضعف شده ‌و لازم است که برای مرتفع‌سازی ریشه تمام مشکلاتمان بر آن متمرکز شویم. رشد سرمایه‌گذاری ناخالص داخلی کشور بالغ بر ۱۰ سال است که منفی بوده است و این یعنی ما هرسال کمتر از سال قبل اقدام به سرمایه‌گذاری می‌کنیم (منظور از سرمایه‌گذاری ناخالص این است که میزان استهلاک از آن کم نشده، چراکه همزمان با سرمایه‌گذاری، موجودی ماشین‌آلات و ساختمان‌ها در حال استهلاک هستند و باید معادل استهلاک آنها از مبلغ سرمایه‌گذاری کسر شود تا به مبلغ سرمایه‌گذاری خالص داخلی برسیم). در سه سال گذشته میزان سرمایه‌گذاری ناخالصی که انجام شده است هم نسبت به سال‌های قبل کمتر بوده و هم متأسفانه از میزان استهلاک کمتر شده و این یعنی خالص سرمایه‌گذاری داخلی کشور منفی بوده است، درواقع دیگر این نرخ رشد سرمایه‌گذاری نیست که منفی شده است بلکه سرمایه‌گذاری داخلی خود منفی می‌شود. منفی بودن سرمایه‌گذاری خالص به این معنی است که موجودی سرمایه در حال کاهش است و اصطلاح بازاری آن این است که مثلاً می‌گویند فلان تاجر دارد از مایه می‌خورد، به این معنی که آن فرد دیگر درآمدی ندارد و از سرمایه‌اش مصرف می‌کند. این قاعده در مورد کشورها هم صدق می‌کند، کشوری که میزان سرمایه‌گذاری خالص در آن منفی باشد، یعنی موجودی سرمایه‌اش در حال کاهش است و کاهش موجودی سرمایه به این معنی است که کشور ممکن است به دام فقر بیفتد و واقعیت این است که اگر کشوری در دام فقر بیفتد خروج از آن برایش به‌راحتی امکان‌پذیر نیست و از این باب، خطر بزرگی اقتصاد ما را تهدید می‌کند. حال برای بهبود وضعیت اقتصادمان در ابتدا لازم است که میزان سرمایه‌گذاری را تقویت کنیم و سرمایه‌گذاری چگونه تقویت می‌شود؟ در این خصوص شفاف‌ترین و کامل‌ترین بازار کشور بازار سرمایه‌ است و بهترین و بزرگ‌ترین شرکت‌های ما در این بازار فعال هستند پس اگر بخواهیم سرمایه‌گذاری را تقویت کنیم باید این اتفاق در بازار سرمایه رخ بدهد و اینجاست که بنیاد سرمایه‌گذاری در کشور می‌تواند شکل بگیرد و تقویت شود. بر اساس آنچه به‌تفصیل عرض کردم ما از یک‌سو پس بحث تلاطم‌ها و بی‌ثباتی‌ها را داریم و از سویی دیگر موضوع نیاز به تقویت سرمایه‌گذاری و زمانی که این دوتا را که کنار هم می‌گذاریم نقش جدیدی برای نهاد ناظر، یعنی سازمان بورس و اوراق بهادار در بازار سرمایه ایران ایجاد می‌شود. درواقع سازمان بورس و اوراق بهادار در ایران نمی‌تواند صرفاً مراقب قواعد بازی باشد و در مقابل مسائل خارج از بازار سرمایه مسئولیتی نداشته باشد، بلکه بالعکس، لازم است که یک نقش حمایتی در رابطه با کلیت بازار سرمایه و نه بخش خاصی از آن برای خودش تعریف کند. حال این حمایت کردن چگونه محقق می‌شود؟ زمانی که بتواند از ابزارهای «رسمی» و «غیررسمی» خود برای حمایت از محیط فعالیت شرکت‌ها حمایت کند و این مسیر را هموار سازد.

ماهنامه بورس: منظورتان از ابزارهای رسمی و غیررسمی نهاد ناظر چه ابزارهایی است؟
محمدعلی دهقان دهنوی: در رابطه با ابزارهای رسمی زمانی که یک شرکت وارد بازار سرمایه می‌شود، مانند یک نوزاد تازه‌متولد ‌ است که از یک دنیای کوچک به دنیایی وسیع پا می‌گذارد. نماد آن روی تابلوهای بورس تهران و یا فرابورس ایران قرار می‌گیرد و موقعیت‌های جدیدی از جمله امکان تأمین مالی، افزایش سرمایه و فروش سهام به مردم برایشان فراهم می‌شود. همچنین ارزش سهامشان به‌اصطلاح به یک ارزش بر روی تابلو تبدیل شده و قابل وثیقه می‌شود، می‌توانند سهامشان را نزد بانک‌ها وثیقه بگذارند و درازای آن تسهیلات دریافت کنند و یا برای خودشان بدهی بیشتری ایجاد کنند و با اهرم بدهی بالاتر سود بیشتری به سهامدارانشان برسانند. بانک‌ها هم به شرکت‌های بورسی بیشتر اعتماد می‌کنند و حاضرند تسهیلات بیشتری به آنها پرداخت کنند.
این شرکت‌ها تمام امتیازات و امکانات مذکور را به‌واسطه‌ی حضور در بازار سرمایه به دست می‌آورند، در غیر این صورت چگونه حاضر می‌شوند سهامشان را در عرضه‌های اولیه ۱۰ تا ۲۰ درصد پایین‌تر از قیمت ارزش‌گذاری شده به فروش برسانند؟
درواقع این مهم یکی از ابزارهای رسمی‌ای است که سازمان بورس و اوراق بهادار در اختیار دارد. تداوم حضور یک شرکت در بازار سرمایه منوط به این است که سازمان از رفتار آن شرکت اطمینان کافی داشته باشد و همچنین اجازه ندهد که آن شرکت با رفتار خود حقوق سهامداران را از بین ببرد و یا منحرف و تضییع کند. بنابراین سازمان بورس و اوراق بهادار می‌تواند از طریق نظارت بر ناشران بخشی از این مسئولیت خود را انجام دهد، همچنین این سازمان باید از مدیران شرکت‌های بورسی نیز حقوق سهامدارانشان را مطالبه کند.
در رابطه با ابزارهای غیررسمی نیز باید گفت اینکه بازار سرمایه مورد توجه قرار گرفته است و افراد فعال در عرصه سیاست نیز گریزی به آن زده و حمایت خودشان را از آن نشان می‌دهند، اگرچه از آن جهت که شاید بسیاری از آنها با سازوکارهای بازار و کارکرد آنها آشنایی ندارند یک تهدید به حساب بیاید، اما از این جهت که چنین افرادی نیز به بازار علاقه‌مند هستند و مایل هستند که حمایت خود را نشان دهند یک فرصت محسوب می‌شود، اتفاقاً سازمان بورس و اوراق بهادار می‌تواند به‌صورت غیررسمی از این فرصت‌ها استفاده کند. برای مثال سازمان می‌تواند نماینده مجلسی که مایل است حمایت خود از بازار سرمایه را به رأی‌دهندگان نشان دهد را به سمتی که برای بازار مطلوب باشد هدایت کند، برای مثال با آگاهی‌بخشی به این افراد در خصوص اینکه در چه عرصه‌هایی افق سرمایه‌گذاری در حال مخدوش شدن است به‌عنوان یک قانون‌گذار از آنها خواسته شود تا آن را بهبود ببخشند، همین‌طور با حضور رئیس سازمان بورس و اوراق بهادار به‌عنوان معاون وزیر امور اقتصادی و دارایی می‌تواند از امکانات و ابزارهای وزارت امور اقتصادی و دارایی برای این کار کمک بگیرد.
وزارت امور اقتصادی و دارایی یکی از ارکان تصمیم‌گیری سیاستی در رابطه با بسیاری از مسائلی است که در بازار سرمایه اتفاق می‌افتد و خوشبختانه به دلیل همین جایگاه است که هم وزیر امور اقتصادی و دارایی در دولت قبل و هم وزیر فعلی نسبت به بازار حساسیت لازم را داشته و دارند و تلاش می‌کنند که از آن حمایت کنند. اگر سازمان بورس و اوراق بهادار مطالعه عمیقی داشته باشد و راهکارهایی مناسب و کاربردی پیش روی وزیر امور اقتصادی و دارایی قرار دهد، می‌تواند از قدرت وی برای پیشبرد اهداف حمایتی خود استفاده کند. البته سازمان بورس و اوراق بهادار ابزار غیررسمی دیگری نیز دارد که در خلال گفتگو به آنها خواهم پرداخت.

ماهنامه بورس: از نحوه تعامل میان سازمان بورس و اوراق بهادار در مقام رسیدگی به تخلفات در بازار سرمایه و قوه قضاییه به‌عنوان متولی نهاد قضایی در کشور برایمان بگویید.
محمدعلی دهقان دهنوی: نظارت مستقیم بر بازار سرمایه بر عهده‌ی سازمان بورس و اوراق بهادار به‌عنوان نهاد ناظر بر بازار است و علاوه بر این در رسیدگی به تخلفات نیز دارای نوعی اختیارات شبه قضایی است، یعنی طبق مقررات، قوانین و دستورالعمل‌هایی که دارد تخلفات را بررسی می‌کند و گاهی نسبت به جریمه‌ی بعضی از اشخاص حقیقی و حقوقی یا سلب صلاحیتشان از پست‌هایی که دارند نیز اقدام می‌کند، بنابراین سازمان بورس و اوراق بهادار نوعی اعمال مجازات هم در حیطه بازار سرمایه انجام می‌دهد، اما نهاد قضایی عام کشور که متولی آن دستگاه قوه قضاییه است نیز نظارت قضایی جامع خود را بر تمام نهادها و ارکان در کشور و از جمله بازار سرمایه دارد. گاهی در پرونده‌هایی که در سازمان بورس و اوراق بهادار رسیدگی می‌شود سطح تخلفِ اتفاق‌افتاده و نوع مجازاتی که باید تعیین شود فراتر از اختیارات قانونی این سازمان است و به همین دلیل موضوع مورد‌بررسی، در دستگاه قضایی و توسط یک قاضی رسیدگی می‌شود و نهایتاً به این شیوه حق یک شخص احقاق خواهد شد.

ماهنامه بورس: در راستای بهبود این تعاملات چه پیشنهاد و یا توصیه‌ای دارید؟
محمدعلی دهقان دهنوی: یکی از مشکلاتی که در زمان حضور بنده در سازمان بورس و اوراق بهادار توسط همکارانمان در واحد حقوقی مطرح می‌شد این بود که بعضاً در دستگاه قضایی به نحوی به تخلفی که سازمان برایش وقت می‌گذارد و پس از جستجو و تحقیق، برای آن تشکیل پرونده می‌دهد، رسیدگی می‌شود که یا آن جرم اثبات نمی‌شود و یا مجازاتی برایش تعیین می‌شود که هیچ تناسبی با آن تخلف ندارد. درواقع لازم است که گفتگوی میان سازمان بورس و اوراق بهادار و دستگاه قضایی تقویت شود و در این خصوص به‌نوعی هم‌نوایی برسیم تا نظارت عالیه دستگاه قضایی بتواند تقویت‌کننده‌ نظارت اجرایی سازمان بورس و اوراق بهادار باشد.

ماهنامه بورس: بفرمایید در دورانی که ریاست سازمان بورس و اوراق بهادار را بر عهده داشتید در راستای حمایت از سرمایه‌گذاران در بازار سرمایه چه اقداماتی انجام شد؟
محمدعلی دهقان دهنوی: همکارانمان در مرکز پژوهش، توسعه و مطالعات اسلامی سازمان بورس و اوراق بهادار همواره در حال تحقیق و پژوهش پیرامون موضوعاتی هستند که به آنها ارجاع می‌شوند. بنده در آن زمان یک کمیته‌ی مشاوران، متشکل از دانشگاه‌های کشور تشکیل دادم تا آنها هم در امور پژوهشی کمک کنند و همواره از سایر منابع موجود هم برای اینکه راه‌های بهتری جهت حمایت از حقوق سهامداران پیدا کنیم استفاده می‌کردیم. صندوق توسعه‌ی بازار و صندوق تثبیت بازار از مواردی هستند که در کنار مکانیسم‌های موجود در بازار می‌توانند در بحث حمایت از حقوق سهامداران بسیار کمک‌دهنده باشند، هدف از معرفی این دو صندوق که در یکی عمدتاً منابع مالی کارگزاران جمع می‌شود و منابع مالیِ دیگری نیز از سمت دولت، صندوق توسعه ملی و خود سازمان بورس و اوراق بهادار تأمین شده ‌است، حمایت از بازار سرمایه از طریق حمایت از سهامداران خرد بوده است.
مختصراً عرض می‌کنم پس از آنکه راجع‌به این صندوق‌ها بحث و بررسی بسیاری انجام دادیم، بنده به این نتیجه رسیدم که ما نباید صندوق حمایتی‌ای داشته باشیم که سازمان به شکل مستقیم و یا غیرمستقیم در اداره و نظارت بر آن نقش داشته باشد و آن صندوق در حوزه خرید و فروش سهام وارد شود. درواقع بنده درنظر داشتم این صندوق‌ها به سمتی بروند که صندوقِ صندوق‌های بازارگردانی شوند، یعنی صندوق بازارگردانی تشخیص دهد که در چه قیمتی از سهمش حمایت کند، اما اگر به منابع کافی دسترسی نداشت آن را از صندوق تثبیت بازار و یا صندوق توسعه ملی قرض بگیرد، همچنین صندوق‌های بازارگردانی می‌توانند منابع مازاد خود را با نرخی مشخص به صندوق‌ها قرض بدهند، درواقع این صندوق‌ها به‌نوعی مشابه بازار بین‌بانکی که کار تسهیل منابع را در میان بانک‌ها انجام می‌دهد یک‌ مدل از بازار بین‌بانکی را میان صندوق‌های بازارگردانی ایجاد کنند.
تشکیل «کانون سهامداران حقیقی» یکی ‌دیگر از ابزارهای اثرگذار در حوزه حمایت از سهامداران حقیقی بود که بنده از ابتدای ورودم به سازمان بورس و اوراق بهادار ایده آن را در سر داشتم و تا مرحله ارائه به شورای عالی بورس و اوراق بهادار نیز پیش رفت اما با وجود اینکه بنده طی صحبت‌هایی که در آن زمان با فعالین بازار داشتم قول داده بودم که این طرح عملیاتی شود، شاید یکی از حسرت‌های من این بود که نهایتاً به انجام نرسید.

ماهنامه بورس: دقیقاً همین‌طور است، به نظر می‌رسد که تمهیدات لازم برای عملیاتی شدن آن هم انجام شده باشد…
محمدعلی دهقان دهنوی: بله ما تا جایی هم که در توان داشتیم این امر را پیش بردیم، یعنی دستورالعمل آن را نوشتیم، اساسنامه‌اش را تهیه کردیم و در جلسه‌ی هیئت مدیره که به گمانم آخرین جلسه‌ی هیئت مدیره در دوران حضور بنده بود هم مطرح شد. به خاطر دارم که بنده با وجود اینکه در جریان تحویل سمت خود بودم اما پیگیری کردم که این موضوع حتماً در جلسه مطرح شود و اتفاقاً ضمن جمع‌بندی، چند ساعت را هم صرف اصلاحات ماده‌های تدوین‌شده کردیم و جمع‌بندی خود را مصوب کردیم.
اگرچه این موضوع که سهامداران حقیقی برای خود یک تریبون رسمی داشته باشند، در بازارهای سرمایه‌ی کشورهای دیگر که مردم چندان به‌صورت مستقیم در بازار حضور پیدا نمی‌کنند یا سهامداران خرد در آنها اقلیت هستند جایگاهی ندارد، اما در کشور ما زمانی که حدود ۲۰-۱۰ میلیون نفر فعال واقعی در بازار سرمایه حضور دارد و ۵۰-۴۰ میلیون نفر کد سهامداری دارند که با احتساب سهام عدالت به حدود ۶۰ میلیون نفر هم می‌رسند، لازم است این افراد تریبونی رسمی داشته باشند. درواقع لازم است تشکیلاتی وجود داشته باشد که بتواند صدای سهامدار خرد را به مقامات بالادستی برساند، به عبارتی صحبت‌های آنها را متمرکز کرده و منتقل کند. بنده همواره از طرفداران این موضوع هستم و هر کاری که در توانم باشد برای اجرایی شدن آن انجام می‌دهم.
در حقیقت به اعتقاد بنده ایجاد چنین کانونی می‌تواند یکی از همان ابزارهای غیررسمی سازمان بورس و اوراق بهادار برای حمایت از بازار باشد، چراکه گاهی اوقات ممکن است ازآنجاکه رئیس سازمان بورس و اوراق بهادار، معاونت وزیر امور اقتصادی و دارایی را نیز بر عهده دارد نتواند تمام آنچه می‌خواهد را‌ حتی به گوش وزیر امور اقتصادی و دارایی برساند و یا مخالفت خود را با وزارت صنعت، معدن و تجارت یا وزارت تعاون، کار و رفاه اجتماعی علنی ابزار کند، اما از جایی که کانون سهامداران حقیقی به هیچ جایی وابسته نیست، می‌تواند خواسته برحق سهامداران را با صدایی بلند فریاد بزند و همزمان تعداد زیادی سهامدار نیز پشتیبان آن باشند و بتواند به یکی از ابزارهای قدرتمند برای حمایت از بازار و توسعه‌ی آن تبدیل شود.

ماهنامه بورس: تا اینجای گفتگو برداشت بنده از صحبت‌های شما این بوده است که وقتی در ارتباط با حمایت از سرمایه‌گذاران حقیقی صحبت می‌کنیم قطعاً به کانون یا فضایی نیاز است تا این افراد بتوانند صدای خود را به گوش مسئولین بازار برسانند. از دیدگاه شما مدل و ساختار مطلوب نهادی برای حمایت از این سرمایه‌گذاران چگونه می‌تواند باشد؟
محمدعلی دهقان دهنوی: در جریان شکل‌گیری کانون سهامداران حقیقی یا کانون سهامداران خرد همواره بحث‌های زیادی مطرح بوده و تفاوت و تعارض بسیاری در دیدگاه‌ها وجود داشته است و شاید یکی از اقدامات مهمی و ضروری در این خصوص، نزدیک کردن این دیدگاه‌ها به هم است تا زمینه‌ این اتفاق ایجاد شود. بسیاری از این تعارض‌ها و تفاوت دیدگاه‌ها مربوط به همین ساختار است. درواقع اینکه این نهاد جدید چه جایگاهی را در بازار سرمایه به خود اختصاص خواهد داد؟ حیطه وظایف آن کدام‌اند؟ لازم است چه اختیاراتی داشته باشد؟ باید توسط چه کسانی تشکیل شود؟ چه کسانی شرایط عضویت در این کانون را دارند؟ چه کسانی و با چه مکانیسمی باید رأی بدهند؟ افرادی که منتخب هیئت مدیره‌ی این کانون می‌شوند چه وظایف و چه اختیاراتی دارند؟ این افراد کجاها می‌توانند ورود کنند؟ نحوه تعاملشان با سازمان بورس و اوراق بهادار به چه شکل خواهد بود؟ باید با سایر ارکان بازار چه نوع تعامل و ارتباطی برقرار کنند؟ و مواردی از این قبیل تماماً سؤالاتی هستند که ما سعی کردیم در قالب اساسنامه‌ای که تنظیم شد به آنها بپردازیم. در ادامه چند مورد از این دیدگاه‌ها را صرف‌نظر از اینکه توسط چه کسانی ابراز شده و چقدر می‌تواند درست و یا نادرست باشد، به‌عنوان آنچه در باب ایجاد کانون سهامداران حقیقی مطرح است عنوان خواهم کرد.
برخی از منتقدین این دیدگاه چنین برداشت کرده‌اند که این کانون تبدیل به یک ابزار خاص برای تعداد محدودی از فعالین بازار خواهد شد. این افراد معتقدند اگرچه تعداد سهامداران خرد بسیار زیاد است، اما ازآنجاکه ممکن است بسیاری از آنها اصلاً انگیزه‌ای برای مشارکت در چنین ساختاری نداشته باشند، لذا یک سری افراد با تعداد بسیار اندک آرا انتخاب خواهند شد که از این تریبون رسمی صرفاً برای انتقاد به سازمان بورس و اوراق بهادار، دولت و سیاست‌های دولتی استفاده می‌کنند و ممکن است منجر به ایجاد تنش در بازار شود.
برخی دیگر نیز با این پیش فرض که ممکن است سازمان بورس و اوراق بهادار گاهی وظایف خود را به‌درستی انجام ندهد، معتقد بودند اینکه ما کانونی ایجاد کنیم که به‌نوعی مراقب سازمان باشد، از آن شکایت کند و به تخلفاتش رسیدگی کند، در حالی که شورای عالی بورس نیز همین وظیفه را بر عهده دارد چندان ضروری نیست. درواقع این ‌دو نگاه‌ دو سر یک طیف هستند، یعنی یک سر طیف این مبحث را یک دردسر قلمداد می‌کند و حداکثر تلاش خود را به کار می‌گیرد تا از شکل‌گیری آن جلوگیری کند و یک طیف دیگر آن، این مبحث را یک فرصت ارزیابی می‌کنند تا بتواند اهداف و مقاصد خود را در بازار دنبال کند.
این در حالی است که به عقیده بنده هیچ‌کدام از این دو دیدگاه نمی‌تواند درست باشد، چراکه همواره فراهم کردن زمینه برای مشارکت افراد در اموری که در آن ذینفع هستند منجر به بهبود تصمیمات خواهد شد. شاید استفاده از واژه «سهامداران حقیقی» جامعیت بیشتری نسبت به کلمه «سهامداران خرد» داشته باشد، چون با توجه به اینکه حقوقی‌ها تشکیلات خودشان را دارند، روی صحبت ما با سهامداران حقیقی است که ممکن است حتی خرد هم نباشند. ازآنجاکه تعداد سهامداران حقیقی در بازار قابل توجه است، ذینفع بازار محسوب می‌شوند و تصمیماتی که در بازار گرفته می‌شود بر ارزش دارایی و بازدهی آنها تأثیرگذار است، در نتیجه این افراد در بسیاری مواقع ایده‌ها، فکر‌ها و نظراتی دارند که اجرایی‌سازی آنها می‌تواند بسیار مفید باشد. همچنین در مواردی انتقاداتی دارند که واقعاً وارد است و اعتراضاتی دارند که باید شنیده شود و برای آنها فکر و چاره‌ای اندیشیده شود، لذا اگر این افراد یک تریبون رسمی داشته باشند به شکل‌گیری تمام مباحث مذکور کمک خواهد کرد.
بر این اساس به عقیده بنده لازم است ساختاری که برای این نهاد ترسیم می‌شود بسیار ساده باشد. برای مثال سهامدار حقیقی را می‌توان هر شخصی دانست که مثلاً حداقل طی دو سال گذشته در بازار فعال بوده و خرید و فروش داشته است. منظور بنده این است یک شرایط حداقلی برای آن تعریف شود و هر یک از افرادی که آن شرایط حداقلی را دارا هستند یک حق رأی در این کانون داشته باشد. سپس چند نفر کاندید شوند و پس از انجام رأی‌گیری، منتخبین آن، کانون را تشکل دهند. سازمان بورس و اوراق بهادار اساسنامه را تدوین کند و این شرکت فعالیتش را طبق آن دستورالعمل آغاز کند. بدون شک در طول این مسیر چالش‌ها و ملاحظات جدیدی هم به وجود خواهد آمد که ممکن است در حال حاضر در رابطه با آنها تدبیری اندیشیده نشده باشد، اما اگر به اصل موضوع اعتقاد داشته باشیم اصلاحات موردنیاز را نیز در راستای شکل‌گیری این ساختار انجام خواهیم داد. مرحله بعدی پرداختن به حیطه وظایف و مسئولیت‌های کانون سهامداران است، به نظر بنده همان‌طور که عرض کردم نقش اصلی این کانون «تریبون ‌بودن» است. کانون حمایت از سهامداران حقیقی که می‌تواند در حیطه آموزش سهامداران نیز نقش داشته باشد، درواقع باید یک پناهگاه یا مرجع برای آن دسته از سهامداران حقیقی تلقی شود که احساس می‌کنند در جریان بازار حقوقشان ضایع شده‌ است. همچنین می‌تواند مشابه کانون نهادهای سرمایه‌گذاری ایران یک نقش اولیه نیز در بررسی تخلفات و امکان ایجاد صلح و سازش میان طرفین دعوا ایجاد کند، یعنی سازمان بورس و اوراق بهادار می‌تواند بخش اولیه‌ای‌ از فرآیندهای نظارتی خود را به این کانون واگذار کند.
از طرفی این کانون نمی‌تواند و نباید جای سازمان بورس و اوراق بهادار، بورس‌ها، کانون‌ها و سایر تشکلات خود انتظامی که در بازار هستند را بگیرد، بلکه لازم است در کنار آنها قرار بگیرد و در حوزه‌‌هایی غیر از حوزه وظایف و اختیارات آنها فعالیت کند تا بتواند ساختار بهینه خود را در راستای کمک به بازار سرمایه پیدا کند، درواقع مهمترین موضوع در نظر داشتن این مورد است که نباید خدشه‌ای به نقش سایر ارکان بازار وارد کنیم.
ماهنامه بورس: ازآنجاکه در ابتدای گفتگویمان راجع به عنصر اعتماد در بازار سرمایه صحبت کردیم، به نظر شما تشکیل این کانون بر اعتماد سهامداران بازار سرمایه اثرگذار خواهد بود؟
محمدعلی دهقان دهنوی: بله اگر صدای سهامداران حقیقی بازار در یک نقطه متمرکز شود و درصورتی‌که این صدا برآیند واقعی تفکر جمعی سهامداران باشد (به این معنی که به نحوی مناسب سازماندهی شود تا نماینده‌ی برآیند افکار سهامداران حقیقی باشد و نه نماینده بخش کوچکی از آن)، مطمئناً مطالبه آنها به‌جا خواهد بود، به این دلیل که در خرد جمعی رگه‌های کوچکی از اطلاعات، معرفت و دانش تجمیع می‌شوند و تجمیع آنها منتهی به یک نظر و دیدگاه صحیح می‌شود، بر همین اساس باید مسئولین، مقامات، سیاست‌گذار و قانون‌گذار به آنچه که خرد جمعی مطالبه می‌کند احترام بگذارند و این نقشی است که کانون سهامداران حقیقی می‌تواند در بازار سرمایه ایفا کند و درست زمانی که کانون سهامداران حقیقی قدرت سخنگویی از این جامعه را داشته باشد، اصلاح اتفاق خواهد افتاد.
زمان حضور بنده در سازمان بورس و اوراق بهادار در یکی از جلساتی که تحت عنوان میز صنعت برگزار می‌شد و تعداد قابل توجهی از مدیران عامل شرکت‌های آن صنعت از مدیران عامل دولتی بودند، یکی از این مدیران عامل حاضر در جلسه بعد از‌ اینکه من خواسته‌های خودم را مطرح کردم و در رابطه با آنچه یک ناشر بورسی باید انجام دهد صحبت کردم به من این‌گونه پاسخ دادند که آقای دهقان حرف‌هایی که شما می‌زنید بسیار خوب هستند اما مواردی که شما از من خواسته‌اید شباهتی به آنچه وزیر صمت از من خواسته ندارد، مثلاً این وزیر صمت است که تصمیم می‌گیرد کدام کارخانه باز باشد، چه محصولی تولید شود، فلان کارگران کجا استخدام شوند؟ فلان محصول به بازار برود و با قیمتی که وی می‌خواهد فروخته شود و بازار آن تنظیم گردد. ایشان در ادامه از من خواستند که حرف‌هایم را با وزارت صمت در میان بگذارم تا از ایشان مطالبه شود و بتوانند اجرایی کنند. اما چه مفهومی در پس این اتفاق است؟ مگر در تئوری‌های پایه‌ی مالی چه نقشی برای هیئت مدیره و مدیرعامل شرکت مشخص شده است؟ این افراد درواقع نماینده‌ی سهامداران هستند و این اکثریت سهامداران هستند که مدیران اجرایی شرکت را انتخاب می‌کنند، پس باید در تلاش باشند تا منافع همه‌ی سهامداران را حداکثر کنند و در رابطه با شرکت باید تشخیص دهند که آیا بهتر است سودی که ایجاد شده را انباشته کنند، سرمایه‌گذاری مجدد انجام دهند و یا میان سهامداران تقسیم کنند.
حال در چنین شرایطی چه موضوعی نقض شده است؟ اینجا وزیر یا رئیس یک دستگاه اجرایی به‌واسطه‌ی سهام دولت در شرکت، سهام عدالت که مدیریتش با وی است و یا سهامی که متعلق به صندوق‌های بازنشستگی است، تعیین‌کننده یک مدیر اجرایی شده است، باز اگر از اینجا به بعد این ارتباط قطع می‌شد مشکلی به وجود نمی‌آمد اما مسئله این است که در ادامه از مدیر اجرایی که خود انتخاب کرده است انتظاراتی دارد که ممکن است باوجودآنکه در راستای سیاست‌های آن وزارتخانه یا دستگاه اجرایی باشد اما در راستای منافع سهامدار نیست و این مشکلی است که باید مرتفع شود.
حال تصور کنید یک کانون سهامداران حقیقی وجود دارد که گزارش رسمی می‌نویسد و تحقیق می‌کند که مثلاً یکی از تصمیمات اتخاذ‌شده در یک صنعت که بر اساس سیاست‌های دستوری دستگاه‌های اجرایی نسبت به مدیرعامل یک شرکت بوده است، به سهامداران چه میزان ضرر وارد کرده است؟ این آوا می‌تواند عمیقاً نافذ باشد و هیچ‌کسی یارای ناشنیده گرفتن آن را ندارد. درست زمانی که چنین ساختاری وسط باشد رفتارهایی از این دست هم اصلاح خواهند شد.
لازم است به صحبت‌هایم برای رفع سوء تفاهم‌های احتمالی این نکته را اضافه کنم که ممکن است صحبت‌های بنده از نگاه ناظران بیرونی که بازار سرمایه برایشان ‌اهمیتی ندارد و یا نسبت به این بازار بی‌تفاوت هستند خودخواهانه به نظر بیاید و با خود بگویند که چرا اهالی بازار سرمایه‌ انتظار دارند مثلاً وزارت صمت، وزارت تعاون و یا سایر وزارتخانه‌ها، سیاست‌های اقتصادی را به گونه‌ای اتخاذ کنند که برای بازار سرمایه سودآوری داشته باشد؟ حال‌آنکه به نظر بنده سیاست‌هایی که برای بازار سرمایه‌ مطلوب هستند دقیقاً و عیناً همان سیاست‌هایی هستند که برای تمامیت کشور مطلوب خواهند بود و همان سیاست‌هایی هستند که منافع اجتماعی همه‌ی مردم را حداکثر می‌کنند و سیاست‌هایی مخالف این نیز دقیقاً و عیناً کلیت کشور را متضرر خواهد کرد. یعنی اگر بتوان محیطی را ایجاد کرد که سرمایه‌گذاری شکل بگیرد و مردم پس‌انداز‌های خودشان را با اعتماد و اطمینان در شرکت‌های بورسی سرمایه‌گذاری کنند، نهایتاً به رشد اقتصادی منتج خواهد شد و برای همه آثاری مثبت در پی خواهد داشت. در مقابل مگر کدام سیاست تنظیم بازار در کشور ما در طول تاریخ منجر به کاهش قیمت یک کالا شده ‌است؟ آیا کسی می‌تواند ادعا کند که سیاست‌های تنظیم بازاری که توسط هرکدام از دولت‌هایی که تاکنون روی کار آمده‌اند به کار گرفته شده‌ است، مؤثر بوده‌اند؟ چرا برای یک‌بار هم که شده به درستیِ این سیاست‌گذاری‌‌ها شک نمی‌کنیم؟ چرا نمی‌پذیریم که وقتی این نوع سیاست‌گذاری اشتباه باشد، توسط هر دولت دیگری هم که انجام شود به نتیجه مطلوب نخواهد رسید؟ اجرای چنین سیاست‌هایی با ضربه به بازار سرمایه و متضرر کردن سرمایه‌گذاران، منابع مالی را از مسیر مطلوب منحرف کرده و بخش‌های غیر مولد را توسعه داده است. بنابراین سیاست‌هایی که راجع به آنها صحبت می‌کنیم همان سیاست‌های بهینه‌ی اقتصادی هستند. درمجموع به عقیده بنده این موضوع که سیاست‌گذار بازار سرمایه را فراموش کند و فقط روی سیاست‌گذاری اقتصادی درست و علمی متمرکز شود در رسیدن به شرایط مطلوب اثرگذارتر خواهد بود.
ماهنامه بورس: لطفاً در رابطه با بایدها و نبایدهای ساختارهای پیشنهادی برای تأسیس کانون سهامداران حقیقی بفرمایید.
محمدعلی دهقان دهنوی: در رابطه با ساختارهای پیشنهادی برای کانون سهامداران حقیقی لازم می‌بینم این نکته را متذکر شوم که اگر یک ساختار صحیح در مورد این کانون شکل نگیرد می‌تواند به اصل مفهوم آن آسیب برساند و در صورتی که این مفهوم آسیب ببیند در ادامه، احیا کردن آن کار آسانی نیست، بنابراین در این مرحله باید دقت کافی انجام شود.
در برخی ساختارهای پیشنهادی بعضاً یک نقش قضایی وکالتی برای این کانون دیده می‌شود، به گونه‌ای که این کانون به شکایات سهامداران رسیدگی کند، حکم صادر کند، دادگاه برود و نمایندگی کند، حال‌آنکه اگرچه ساختار حقوقی کمک‌کننده به سهامداران حقیقی در دنیا وجود دارد و در کشور ما هم می‌تواند شکل بگیرد اما به نظر بنده این موضوع بیشتر از آنکه در ساختار یک نهاد به شکل کانون بگنجد به سیستم قضایی ما که متشکل از حقوقدانان، وکلا و … است مربوط می‌شود، به گونه‌ای اگر این افراد علاقه‌مند باشند می‌توانند چنین ساختارهایی را به‌صورت خودجوش و کاملاً خصوصی انجام دهند، مثلاً یک نفر می‌تواند یک مؤسسه مشاوره حقوقی یا وکالتی تأسیس کند و به شکلی تخصصی در حوزه بازار سرمایه کار کند و سهامداری که در ارتباط با یک شرکت، سهامدار، یا یکی از ارکان و نهادهای موجود در بازار سرمایه به مشکل خورده است به وی مراجعه کرده تا به‌عنوان یک وکیل کارهایش را پیگیری کند، حتی می‌توان قراردادهای مربوط به این موضوع را بر اساس کارمزد موفقیت تعریف کرد، یعنی فرد قید کند که اگر توانست پرونده‌ای که به وی ارجاع داده شده است را به نتیجه برساند، معادل بخشی از خسارت دریافتی را به‌عنوان کارمزد دریافت کند. در غیر این صورت در کانونی که می‌خواهد نماینده سهامداران حقیقی از همه‌ی قشرها باشد فقط وکلا می‌توانند کاندید شوند و اگر هم این قید برداشته شود، افرادی در رابطه با مسائل حقوقی نظر خواهند داد که تخصص حقوقی ندارند.
همچنین این نگاه که انتظار داشته باشیم مثلاً کانون سهامداران حقیقی به کمیسیون اقتصادی مجلس گزارش دهد و به‌نوعی ابزار آن شود هم اشتباه است. در شرایطی که تمامیت مجلس در رأس امور است، یک نماینده مجلس به خاطر اینکه قانون‌گذار است باید کارش را از آن مسیر پیگیری کند و درست نیست که در امور اجرایی دخالت کند. تبعات عدم توجه به مواردی از این قبیل می‌تواند نهایتاً دامن‌گیر کانون هم شود و بر همین اساس نیاز است که حتماً مورد توجه قرار بگیرد.

ماهنامه بورس: در رابطه با نحوه متأثر شدن کانون سهامداران حقیقی از موارد مذکور بیشتر برایمان بگویید.
محمدعلی دهقان دهنوی: در برخی موارد در صورت عدم حذف این دخالت‌ها، آن‌ کانون نمی‌تواند نماینده واقعی سهامداران حقیقی باشد و مثلاً نسبت به اشکالاتی که در رفتار کمیسیون اقتصادی مجلس وجود دارد متذکر شود. کانون سهامداران حقیقی باید تریبون سهامداران حقیقی باشد. گاهی اوقات ممکن است این صدای متمرکز‌شده بخواهد نسبت به روش‌های نادرست و یا قوانین، لوایح و یا طرح‌هایی که کمیسیون اقتصادی بررسی می‌کنند موضع‌گیری داشته باشد و یا اظهارنظر کارشناسی کند، لذا لازم است که کانون در وهله اول استقلال داشته باشد و تنها به افکار عمومی سهامداران حقیقی پاسخگو باشد.

ماهنامه بورس: چه پیشنهادی برای ساختار کانون سهامداران حقیقی دارید؟
محمدعلی دهقان دهنوی: با این فرض که مشکلات فوق‌الذکر مرتفع شده باشند و یک کانون که نماینده واقعی سهامداران حقیقی بوده و تنها به افکار عمومی آنها پاسخگو است را تشکیل داده باشیم، مرحله بعدی پرداختن به این موضوع است که توزیع جغرافیایی قدرت آن بهتر است به چه صورت باشد؟ اگر دو سر آستانه‌ای این طیف را در نظر بگیریم، این کانون می‌تواند کاملاً متمرکز در مرکز باشد و یا برای آن یک ساختار خوشه‌ای در نظر بگیریم و قدرت آن را در سطح استان‌ها یا مناطق جغرافیایی محدودتری توزیع کنیم، قاعدتاً با نقشی که ما تحت عنوان «تریبون سهامداران حقیقی بودن» برای کانون تعریف کرده‌ایم و ازآنجاکه این سهامداران هم در سراسر کشور پراکنده هستند، کانون نمی‌تواند در حالی که صرفاً برای مثال در تهران متمرکز است مدعی شود که نماینده تمام سهامداران حقیقی است، درنتیجه حتماً باید یک کانال ارتباطی داشته باشد. از طرفی دیگر کانون نیاز دارد برای اعمال قدرت خودش و اینکه بتواند حرف واحدی بزند و میان مراجع تصمیم‌گیری فعال در بازار سرمایه جایگاه خوبی پیدا کند تمرکز و نقطه مرکزی‌اش به اندازه کافی قدرتمند باشد. البته این موضوع بیشتر سلیقه‌ای است و بنده به‌عنوان یک اصل بر آن تأکید ندارم. به گمان بنده بهتر است که یک ساختار مرکزی و یک هیئت مدیره در سراسر کشور داشته باشد تا همه سهامداران حقیقی که مایل به مشارکت هستند به یک هیئت مدیره رأی دهند و بعد از اینکه کانون تشکیل شد کانال‌های ارتباطی استانی خود را فعال کند. در این خصوص می‌توانند در استان‌ها دفاتری داشته باشند یا برنامه‌ای برگزار کنند و کانال‌های ارتباطی مجازی داشته باشند که از آن طریق ایده‌ها و نظرات و انتقادات را از سراسر کشور دریافت کنند.
حال اگر در آینده متوجه شدیم که ساختار پیاده‌شده می‌تواند تغییر کند و به اصلاحاتی نیاز دارد و یا حتی به این نتیجه رسیدیم که روش دومی وجود دارد که می‌تواند مؤثرتر باشد، این ساختار قابل‌تبدیل است اما در وهله اول یک ساختار متمرکز زودتر می‌تواند ما را به نتیجه‌ای که دنبال می‌کنیم برساند.

ماهنامه بورس: به‌عنوان یک استاد دانشگاه و نه رئیس سابق سازمان بورس و اوراق بهادار به دوستان فعال در بازار سرمایه و مشخصاً ریاست سازمان بورس و اوراق بهادار در جهت حمایت از سهامداران و ایجاد اعتماد در بازار چه پیشنهادی دارید؟
محمدعلی دهقان دهنوی: رئیس سازمان بورس و اوراق بهادار آقای دکتر عشقی مرتباً جلساتی مشورتی برگزار می‌کنند که بنده نیز تلاش می‌کنم در آنها شرکت کنم، البته بعضاً با کلاس‌های درس بنده تداخل زمانی دارد و ممکن است در بعضی از آنها نتوانم حضور داشته باشم اما سعی بنده و سایر دوستان بر این است ازآنجاکه آقای دکتر روحیه مشورت‌پذیری خوبی دارند در این جلسات حضور یافته و نظراتمان را با ایشان مطرح کنیم.
خوشبختانه موضوع کانون سهامداران حقیقی نیز چندی پیش در جلسه شورای مشورتی سازمان بورس و اوراق بهادار که متشکل از رؤسای سابق سازمان و اوراق بهادار و برخی افراد صاحب نظر مالی است مطرح شد و یک طرح اولیه هم در رابطه با آن ارائه گردید. البته به نظرم انتقاداتی بر آن وارد بود، از جمله اینکه طرح‌هایی که خارج از سازمان دنبال می‌شوند، بیش از هر چیزی به دنبال یارگیری و تبدیل به ابزار کردن کانون هستند و یا بحث‌های حقوقی خاصی را دنبال می‌کنند و در این طرح هم میان آموزش و سرمایه‌گذاری اختلاط‌هایی اتفاق افتاده بود که به نظر بنده از این حیث به آماده‌سازی نیاز دارد.
بنده در آن جلسه به آقای دکتر عشقی و سایر دوستان حاضر هم عرض کردم اینکه افرادی به‌عنوان هیئت مدیره کانون سهامداران حقیقی انتخاب شوند نه‌تنها برای آنها مشکلی به وجود نخواهد آورد بلکه مطمئن باشند که کمک‌کننده هم خواهد بود.
مطمئن باشید کانون سهامداران حقیقی به سازمان بورس و اوراق بهادار و تمامیت بازار سرمایه کمک خواهد کرد. درواقع مادامی‌که در جایگاهی قرار می‌گیریم باید از مخالفت‌ها استقبال کنیم و چنین نباشد که اگر ایده‌ای داریم و یا در مجموعه ما یک تصمیم گرفته شد آن را عاری از اشتباه و خطا قلمداد کنیم.
به‌عنوان یک تجربه شخصی، زمانی که وارد سازمان بورس و اوراق بهادار شدم در خلال جلسات مختلف و متعددی که برگزار کردم، با فعالین بازار نیز چندین بار جلسه داشتیم، حال ممکن است کسی که از بیرون نظاره‌گر این اتفاق بوده است این را اقدامی نمایشی به حساب بیاورد اما واقعیت این است که بنده از آن جلسات درس می‌گرفتم و بهره می‌بردم، نه به این معنی که تمام صحبت‌های مطرح‌شده درست و به‌جا بودند، کما اینکه بعضی یا حتی بسیاری از صحبت‌ها را ممکن بود بنده هم قبول نداشته باشم اما ممکن بود بعدازآنکه یک جلسه سه تا چهارساعته برگزار می‌شد و مثلاً ده نفر در خلال آن صحبت می‌کردند یک نکته از آن جلسه عایدم شود و متوجه شوم که لازم است در خصوص آن چاره‌ای بیندیشم که لازمه آن تغییر در تصمیمات اتخاذ‌شده و یا اتخاذ تصمیم‌هایی جدید بود، حال‌آنکه عایدی من در هر جلسه بسیار بیشتر از یک نکته بود.
به عقیده بنده اینکه شخصی که در یک جایگاه اجرایی قرار گرفته است منتقدان قوی‌ای داشته باشد، همچنین حرف همه ذینفع‌ها را بشنود و برای آنها پاسخ داشته باشد و اگر احساس می‌کند آن حرف درست و منطقی است رفتار و تصمیم خود را متناسب با آن تغییر دهد بیشتر از آنکه تهدید باشد یک فرصت سازنده است. امیدوارم سازمان بورس و اوراق بهادار این مسیر را دنبال کند و در آینده نزدیک شاهد تأسیس کانون سهامداران حقیقی باشیم.

ماهنامه بورس: دقیقاً همین‌طور است، به نظر می‌رسد بخش عظیمی‌ از مشکلات کشور ما ریشه در همین شنیده نشدن‌ها دارد. آقای دهقان دهنوی ما تا اینجای گفتگو در مورد حمایت از سهامداران حقیقی صحبت کردیم، حال بفرمایید که مشخصاً با این افراد چه صحبتی دارید؟
محمدعلی دهقان دهنوی: بنده زمانی که وارد سازمان بورس و اوراق بهادار شده بودم ازآنجاکه برخی از فعالین بازار سرمایه که تعداد قابل‌توجهی هم هستند در فضای مجازی حضور دارند، دوستان، بنده را هم به برخی از این گروه‌ها و کانال‌ها اضافه کردند. پیرو همین موضوع سعی می‌کنم هفته‌ای یک تا دو مرتبه وقت بگذارم و پیام‌های رد و بدل شده در این گروه‌ها را مطالعه کنم، حتی در کانال‌هایی که عضو هستم تا ۲۰۰ پیام پایین‌تر را هم می‌خوانم تا متوجه شدم که چه بحث‌هایی شکل گرفته و چه صحبت‌هایی مطرح شده است. درواقع می‌توان گفت که عنصر اعتماد در حال مخدوش شدن است، به‌ بیانی دقیق‌تر در برخی افراد به‌شدت کم شده و یا کلاً از بین رفته است. اعتماد فعالین بازار به مکانیسم‌های بازار سرمایه، سرمایه اجتماعی بازار محسوب می‌شود و همان‌طور که کم‌شدن سرمایه اجتماعی‌ در یک کشور آسیب‌زننده خواهد بود، در بازار هم کاهش این مؤلفه خوشایند نیست.
به عقیده بنده لازم است که قدردان ماهیت بازار سرمایه باشیم. به خاطر دارم زمان ورود بنده به سازمان بورس و اوراق بهادار افراد بسیاری به اینکه شخصی از خارج از بازار سرمایه انتخاب شده است انتقاد می‌کردند، درواقع اگرچه تجربیات بنده چندان هم بی‌ارتباط نبود و در نهادهای مالی به شکل غیر مستقیم و در بازار بانکی به شیوه مستقیم سابقه تجربی داشتم و این حوزه به‌عنوان یکی از اعضای هیئت علمی دانشگاه حوزه تخصصی بنده بود تلقی بازار بر این بود که شخصی که به‌عنوان رئیس سازمان بورس و اوراق بهادار انتخاب شده، در بازار سرمایه فعال و شناخته شده نیست، اما اکنون بعد از گذشت حدود دو سال، بنده خودم را جزئی از بازار سرمایه می‌دانم و توصیه‌ای که دارم این است که قدردان بازار سرمایه باشند. فعالیت در این بازار با بازارهای دیگر قابل قیاس نیست، شاید در نگاه اول چنین برداشت شود که خرید و فروش در بازار سرمایه با معامله در بازار مسکن و یا بازارهای طلا و ارز تفاوت چندانی ندارد، اما لازم است در نظر داشته باشید کاری که بازار سرمایه انجام می‌دهد اگرچه در معاملات بازار ثانویه، فقط به انتقال مالکیت سهام میان افراد محدود می‌شود و عملاً در پس آن فعالیتی اقتصادی‌ انجام نمی‌شود و ازاین‌جهت مشابه خرید و فروش در بازارهای مسکن، طلا و ارز است اما خرید و فروش در بازار سرمایه منجر به کشف قیمت دارایی‌ها بر روی تابلو می‌شود یعنی اگر معامله‌گر ها و فعالین بازار نباشند کشف قیمت هم اتفاق نمی‌افتد.
حال حتماً برایتان سؤال می‌شود که مگر کشف قیمت چه آثار اقتصادی ملموسی‌ دارد؟ درواقع کشف قیمت نوعی علامت‌دهی به تمام بخش‌های اقتصاد، خصوصاً بخش سرمایه‌گذاری محسوب می‌شود و این جهت‌دهی‌ها تعیین‌کننده مقاصد سرمایه‌گذاری در کشور هستند. این موضوع که قیمت سهمی روی تابلوی معاملات در عرض چند سال، چندین برابر شده است دلیل خوبی است که هر فرد دیگری نیز در آن سرمایه‌گذاری کند، علاوه بر این مواردی همچون مدیریت ریسک، نقدپذیری دارایی‌ها و …نیز در بازار سرمایه اتفاق می‌افتد. درنتیجه ما اگرچه در بازار سرمایه تنها یک معامله‌گر هستیم اما درواقع در یک مشارکت اقتصادی واقعی در چرخه تولید کشور فعالیت می‌کنیم، به نحوی که چرخ‌های سرمایه‌گذاری را به حرکت در می‌آوریم و مسیر آن را مشخص می‌کنیم. حال درصورتی‌که این مسیر درست پیموده شود، بازار اولیه را شتاب خواهد داد و شتاب بازار اولیه به معنای سرمایه‌گذاری بیشتر، هدفمندتر و پر بازده‌تر است.
در چنین شرایطی ابزار مدیریت ریسک ایجاد شده و مدیریت ریسک امکان‌پذیر می‌شود، بنابراین ریسک‌های تولید کاهش پیدا کرده و تولید امکان‌پذیر می‌شود. وقتی با تبدیل سرمایه‌گذاری به برگه‌های سهام، نقد‌پذیری را ایجاد می‌کنیم، موضوع برگشت‌پذیری سرمایه‌گذاری که در ابتدای گفتگو به آن پرداخته شد بیشتر می‌شود و در نهایت سرمایه‌گذاری جذاب‌تر خواهد شد.
آنچه خدمتتان عرض کردم کمک‌هایی است که بازار سرمایه به اقتصاد کشور می‌کند که لازم است قدردان آنها باشیم و لازم است موضوع مقایسه بازدهی این بازار نسبت به بازارهای طلا، ارز و … کنار گذاشته شود، کما اینکه همواره بازدهی بازار سرمایه در بلندمدت بیشتر از سایر بازارها بوده است.

ماهنامه بورس: به نظر می‌رسد نیاز است که نوع نگاه‌ها به سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه تغییر کند؟درست متوجه شده‌ام؟
محمدعلی دهقان دهنوی: بله درواقع اگر بتوانیم برای سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه، بلندمدت فکر کنیم، در این بازار برای بلند‌مدت بمانیم و درمجموع دیدگاهمان نسبت به بازار سرمایه به نحوی شکل بگیرد که حضور بلندمدت خود را برای موفقیت اقتصادی کشور الزامی بدانیم، دیگر این مقایسه‌ها هم اتفاق نخواهد افتاد، چراکه افق نگاه فرد در چنین شرایطی به سمت مشارکت واقعی اقتصادی و مولد بودن در اقتصاد است. البته لازم است که در کنار مردم، سیاست‌گذاران هم از این قابلیت بازار سرمایه آگاه باشند.

ماهنامه بورس: در پایان اگر حرف نگفته‌ای دارید بفرمایید.
مخاطب این قسمت از صحبت‌های بنده آن دسته از سرمایه‌گذاران حقیقی هستند که سهام را به‌عنوان یک دارایی قابل سرمایه‌گذاری ارزیابی کرده‌اند و مایلند در کنار املاک، طلا و … در این بازار هم سرمایه‌گذاری کنند، حال اگر همان نگاهی که به سرمایه‌گذاری در املاک دارند در بازار سهام هم داشته باشند، یعنی چنین ارزیابی کنند که آیا این سهم ارزشمند است؟ قابلیت فروش دارد؟ در آینده طرح‌های توسعه‌ی خوبی دارد؟ و سپس روی آن سرمایه‌گذاری کنند و آن را به‌عنوان یک سرمایه‌گذاری هدفمند و بلند‌مدت بپذیرند مطمئن باشید که از این سرمایه‌گذاری سود خواهند برد. همانطور که اگر فردی زمین یا مسکنی را جهت سرمایه‌گذاری خریداری می‌کند، بلافاصله پس از کاهش قیمت دوره‌ای و یا پس از آنکه متوجه شد ممکن است با قیمتی بیشتر از ارزش واقعی آن را خریداری کرده باشد برای فروش آن اقدام نمی‌کند و یا کسی که اقدام به خرید مستغلاتی می‌کند انتظار ندارد که در یک بازده زمانی کوتاه‌مدت بازدهی بالایی به دست آورد.
درعین‌حال اگر به هر دلیلی توانایی و تخصص این کار را ندارید می‌توانید از روش‌های غیرمستقیم مانند سرمایه‌گذاری در صندوق‌های سرمایه‌گذاری استفاده کنید که همین کار را به‌صورت حرفه‌ای انجام می‌دهند. سرمایه‌گذاری در صندوق‌های سرمایه‌گذاری در بلندمدت گزینه‌ی بسیار مناسبی برای آحاد مردم است و لازم است که این سبک از سرمایه‌گذاری ترویج داده شود.
در پایان اضافه می‌کنم که نیاز است هر خانوار ایرانی بخش قابل‌توجهی از سبد دارایی‌هایش را به بازار سرمایه اختصاص دهد، چون تولید واقعی در اینجا اتفاق می‌افتد و این بازار سرمایه است که چرخ‌های سرمایه‌گذاری و تولید را در کشور به حرکت درمی‌آورد و اینجاست که برای فرزندانشان شغل ایجاد می‌شود.