خروج بورس از روند نزولی و دلالت‌های آن بر نقش دولت در بازار سرمایه
دکتر مهران محمدی
سردبیر
رشد نقدینگی، محدودیت سرمایه‌گذاری در بازار ارز، طلا، مسکن و خودرو، بازدهی مثبت بازار سرمایه در سال ۱۳۹۸ و تشویق مکرر مردم توسط دولت برای ورود به بازار سرمایه سبب شد شاخص کل بورس در سال جاری از حدود ۶۰۰ هزار واحد به بیش از دو میلیون واحد برسد. پس از آن، شاخص وارد یک روند نزولی شد که حدود سه ماه به طول انجامید. اگرچه مهم‌ترین دلیل ریزش شاخص را می‌توان تغییر فضای روانی بازار از انتظار یک بازار صعودی به روند نزولی دانست اما مواردی همچون افزایش نرخ بهره بین بانکی، فشار فروش ناشی از عرضه سهام توسط دارندگان سهام عدالت و ناکافی بودن دانش سرمایه‌گذاران جدیدالورود در تحلیل بازار، تحمل ریسک، درک زمان‌بندی سرمایه‌گذاری و پرهیز از رفتار هیجانی نیز بی‌تأثیر نبود. بااین‌حال انتشار چند خبر مثبت جهانی در ماه مهر و آبان سبب ایجاد امید و چشم‌اندازی مثبت برای اقتصاد جهانی در سال ۲۰۲۱ میلادی شد. یکی به نتیجه رسیدن تحقیقات برای تولید واکسن کرونا بود که پایان دوران قرنطینه‌های طولانی، توقف صنعت گردشگری، تعطیلی کسب‌وکارها، کاهش تقاضای طیف وسیعی از کالاها و در نهایت رکود اقتصادی را نوید می‌داد و دیگری نتیجه انتخابات ریاست جمهوری امریکا و پایان دوران زمامداری سیاستمداری بود که نگاهی کاملاً خودخواهانه، خارج از چارچوب‌های دیپلماتیک، بی‌تفاوت نسبت به منافع جهانی و بین‌المللی داشت که این ویژگی‌ها امکان اعتماد به توافقات و تعهدات با او را ناممکن می‌ساخت. این چشم‌انداز مثبت برای اقتصاد جهانی، بر اقتصاد ایران و خصوصاً بازار سرمایه بی‌تأثیر نبود. علاوه بر این، باوجوداینکه صندوق بین‌المللی پول، رشد اقتصادی ایران در سال ۲۰۲۰ را منفی ۵ تا منفی ۶ درصد پیش‌بینی کرده بود، اما آخرین آمار بانک مرکزی نشان می‌دهد که رشد اقتصادی در شش ماه اول سال ۱۳۹۹ نسبت به مدت مشابه سال قبل، با نفت ۱/۳ درصد و بدون نفت ۱/۴ درصد بوده است. این اخبار مثبت همراه با تلاش ارکان بازار سرمایه در ارتقای نقدشوندگی بازار سرمایه با الزامی کردن بازارگردانی، همگی منجر به خروج از یک روند نزولی کم‌سابقه و طولانی شد.
اگرچه تشویق مردم به ورود به بازار سرمایه توسط دولت، با نتایج مثبتی از جمله توسعه فرهنگ سهام‌داری، افزایش حجم معاملات و نقدشوندگی در بازار سرمایه، گرایش به سرمایه‌گذاری در دارایی‌های مولد به‌جای سفته‌بازی بر روی کالاهایی همچون خودرو و مسکن داشت، اما منتقدین معتقدند که این تشویق سبب ایجاد یک برداشت غلط در ذهن سرمایه‌گذاران مبتدی شد که دولت کسب بازدهی در بورس را تضمین کرده است و همین امر در نهایت سبب حبابی شدن قیمت‌ها در بازار سرمایه شد. از طرفی این برداشت‌ها سبب شده بود که سرمایه‌گذاران در زمان نزول شاخص، جلوگیری از افت شاخص را از دولت طلب کنند. این انتقادات سبب طرح این سؤال در ذهن فعالان بازار سرمایه شده است که نقش دولت در بازار سرمایه باید چگونه باشد؟ آیا اصلاً در کشورهای توسعه‌یافته، دولت در بازار سرمایه دخالت می‌کند و اگر چنین است، این دخالت تا چه حد است؟ آیا می‌توان گفت که صیانت از شاخص بورس و جلوگیری از افت آن، وظیفه دولت است؟ در پاسخ به این سؤالات باید گفت که در اقتصادهای توسعه‌یافته دلیل اصلی رشد شاخص بورس، بهبود در متغیرهای بنیادی و جریان نقدی آینده‌ی شرکت یا تغییر در نرخ‌های تنزیل است. لذا ازآنجاکه بهبود در شرایط کلی اقتصاد و ایجاد رشد اقتصادی از وظایف اصلی دولت‌ها است و رشد اقتصادی در نشانگرهایی ازجمله رشد شاخص بورس منعکس می‌شود، می‌توان گفت که دولت‌ها به‌صورت غیرمستقیم مسئول سطح شاخص بورس هستند. در این مورد دولت‌ها بدون دخالت مستقیم در بازار سرمایه، از طریق بهبود شرایط کسب‌وکار، کنترل تورم، بهبود روابط بین‌الملل و نیز سیاست‌های پولی و مالی، رشد اقتصاد را هدف‌گذاری می‌کنند و این رشد اقتصادی است که در عدد شاخص بورس منعکس می‌شود. بااین‌وجود دولت‌ها در اقتصادهای توسعه‌یافته، به‌صورت مستقیم نیز در بازار سرمایه دخالت می‌کند. عمده دخالت مستقیم دولت در بازار سرمایه از دو کانال انجام می‌شود: کانال اول زمانی است که اقتصاد وارد رکود شده است و این رکود ناشی از شوک تقاضا بوده و دولت برای جلوگیری از تعمیق رکود در اقتصاد، به‌صورت غیرمستقیم و عمدتاً از طریق تغییر در نرخ بهره در بازار سرمایه دخالت می‌کند. با اعمال این سیاست، چشم‌انداز سود شرکت‌ها و جریان نقدی سهام بهتر شده که این امر هم به نوبه خود سبب افزایش قیمت سهام و به تبع آن رشد شاخص می‌شود. کانال دیگر مداخله دولت در بازار سرمایه، به‌صورت تزریق مستقیم نقدینگی به بازار هست. در واقع در هنگام بروز بحران‌ها و در شرایطی که چشم‌انداز اقتصاد منفی می‌شود، سرمایه‌گذاران نسبت به فروش اوراق بدهی و سهام خود اقدام می‌کنند و هجمه زیاد عرضه اوراق سبب فروش سنگین و شدید می‌شود که ممکن است تقاضایی برای آن وجود نداشته باشد. این امر سبب قفل شدن بازار و کاهش شدید نقدشوندگی می‌شود. در این حالت دولت برای روان کردن معاملات و بازگرداندن نقدشوندگی به بازار، اقدام به تزریق نقدینگی به بازار سرمایه می‌کند تا بازار از قفل خارج شود و بحران در این بازار به بازارهای دیگر کشیده نشود. بااین‌حال در هیچ‌کدام از این دخالت‌ها، هدف مستقیم دولت بالا رفتن شاخص نیست بلکه هدف، خروج اقتصاد از بحران است که در نهایت این امر در تمامی نشانگرها و شاخص‌های اقتصادی از جمله شاخص بورس، منعکس خواهد شد. لذا نمی‌توان گفت که هدف دولت به صورت مستقیم افزایش شاخص برای جلوگیری از زیان سرمایه‌گذاران است و ازاین‌رو نباید انتظار داشت که سرمایه‌گذار بدون اینکه ریسک مربوط به سرمایه‌گذاری را متحمل شود، بتواند بازدهی کسب کند. لذا اگرچه دولت‌ها باید سرمایه‌گذاری در بورس را به جای سفته‌بازی در بازار کالاهای اساسی و به عنوان یک سرمایه‌گذاری مفید و مؤثر در تأمین مالی شرکت‌ها و رشد اقتصادی ترویج دهند، اما باید از هرگونه اظهارنظر که سیگنال‌دهی بیمه‌گری توسط دولت را در دل خود داشته باشد، پرهیز شود. چراکه دولت مسئول سود و زیان معامله‌گران در بازار سرمایه نیست و باید به همه سرمایه‌گذاران جدید آموزش کافی داد که سود سهام در مقابل پذیرفتن ریسک است و اگر سرمایه‌گذار دانش کافی برای سرمایه‌گذاری و تحمل ریسک را ندارد و امکان اختصاص زمان کافی برای آموزش و سرمایه‌گذاری برای آن‌ها فراهم نیست، باید از راه‌های غیرمستقیم و از طریق صندوق‌های سرمایه‌گذاری در بورس سرمایه‌گذاری کنند.
