لزوم برخورد عالمانه و محققانه با موضوعات مختلف در حوزه بازار سرمایه

عضو هیئت علمی دانشگاه اصفهان در گفتگو با ماهنامه «بورس» تشریح کرد

لزوم برخورد عالمانه و محققانه با موضوعات مختلف در حوزه بازار سرمایه

ماهنامه «بورس» در این شماره برای گفتگو با اساتید حوزه مالی کشور به سراغ یکی از اعضای هیئت علمی دانشگاه اصفهان رفته است. محمود بت‌شکن که در حال حاضر عضو هیئت علمی دانشکده علوم اداری و اقتصاد در این دانشگاه است، دکترای خود در حوزه مالی را در دانشگاه Vrije Universiteit Amsterdam گذرانده و پسا دکتری را نیز در دانشگاه University College Dublin سپری کرده است. این عضو هیئت علمی دانشگاه در خلال گفتگوی خود با ماهنامه بورس ضمن مروری بر سوابق تحصیلی خود، با اشاره به نگاه غالبی که در رابطه با کاربردی نبودن مسائل مطرح‌شده در دانشگاه‌ها وجود دارد و عدم به‌کارگیری نظریات علمی موجود، در حوزه‌های مختلف بازار سرمایه ازجمله نهاد‌های مالی و … بر لزوم برخورد عالمانه و محققانه با موضوعات مختلف در حوزه بازار سرمایه، چه از منظر فعالان بازار سرمایه و چه از منظر سیاستگذاران و مسئولین بازار سرمایه تأکید می‌کند. وی همچنین تمرکز بر حوزه‌های پژوهشی و همچنین تقویت ارتباطات میان دانشگاه‌ها و مدرسین را در راستای اشتراک‌گذاری دستاوردهای علمی به اساتید فعال در حوزه مالی پیشنهاد می‌دهد. بت‌شکن شرط اصلی موفقیت دانشجوهای این حوزه را داشتن علاقه، استعداد و پشتکار می‌داند و معتقد است که کسب مهارت‌های تحلیل کمّی و مهارت‌هایی همچون برنامه‌نویسی و نیز تسلط بر زبان انگلیسی زمینه‌ساز موفقیت بیشتر در این رشته هستند. وی درنهایت بحث ارتقای کارایی بازار سرمایه را پیش‌نیاز کارایی تخصیصی در این بازار دانسته و ضمن ارائه توضیحاتی در این خصوص، پیشنهاد‌هایی به مسئولین این حوزه می‌دهد. آنچه در ادامه مطرح می‌شود مشروح این گفتگوی خواندنی است.

جناب آقای بت‌شکن لطفاً در ابتدای گفتگو از مسیر تحصیلی خود برایمان بفرمایید.
بنده تحصیلات مقطع کارشناسی خود را در رشته ریاضی کاربردی، در دانشگاه صنعتی اصفهان گذراندم و در مقطع کارشناسی ارشد رشته تحصیلی خود را تغییر دادم و در رشته مدیریت بازرگانی، گرایش مالی در دانشگاه تهران ادامه تحصیل دادم. دوره دکترای مالی را نیز در دانشگاه وریج آمستردام (Vrije Universiteit Amsterdam) که یکی از دو دانشگاه دولتی بزرگ در این شهر است گذراندم و دوره پسا دکتری را در دانشگاه یو سی دی (University College Dublin) در شهر دوبلین در ایرلند سپری کردم. در حال حاضر هم عضو هیئت علمی دانشگاه اصفهان هستم.

چه شد که به تحصیل در حوزه‌ مدیریت و گرایش مالی علاقه‌مند شدید و رشته ریاضی را رها کردید؟
انگیزه ابتدایی بنده برای گذراندن تحصیلات کارشناسی ارشد در حوزه‌ی «مدیریت بازرگانی»، مباحث «بازرگانی بین‌الملل» بود، اما بعد از ورود به رشته مدیریت و آشنایی با دروس مالی و با توجه به پیش‌زمینه‌ی کمّی قبلی، احساس کردم علوم مالی با علائق من بیشتر سازگار است و این‌گونه شد که تحصیلات خود را در این رشته ادامه دادم.

با توجه به اینکه شماری از مقالات جنابعالی در حوزه‌ی بازار سرمایه بوده است، لطفاً از حیطه پژوهشی خود در بازار سرمایه برایمان بگویید. در صورت امکان چند نمونه از دستاوردهای خود در این حیطه را با خوانندگان ماهنامه در میان بگذارید.
پژوهش‌هایی که بنده در حیطه بازار سرمایه انجام داده‌ام، در چهار حوزه اصلی بوده‌اند که شامل «قیمت‌گذاری دارایی‌ها»، «تخصیص دارایی و روش‌های بهینه‌سازی سبد سرمایه‌گذاری»، «مدیریت ریسک‌های مالی» و «کارایی بازار سرمایه و عملکرد استراتژی‌های سرمایه‌گذاری» می‌شود.
بحث اصلی در حوزه قیمت‌گذاری دارایی‌ها، تعیین نرخ بازده مورد انتظار سرمایه‌گذاری در دارایی‌های مختلف و یا شناخت و مدل‌سازی عوامل ایجادکننده تفاوت در نرخ بازدهی دارایی‌های مختلف است. در این حوزه یکی از مقالات بنده در مورد توسعه مدل CAPM است و دیگری در مورد تأثیر فاصله تا نکول شرکت‌ها (که معیاری برای ارزیابی درماندگی مالی شرکت است)، بر نرخ بازده مورد انتظار شرکت‌ها‌ است. یک پژوهش مرتبط دیگر در این حوزه در مورد توسعه مدل‌های قیمت‌گذاری با استفاده از چرخه عمر شرکت‌ها بوده است.
در حوزه تخصیص دارایی، دو موضوع در پژوهش‌های اینجانب دنبال شده است، موضوع اول بررسی اینکه آیا بازده دوره بعدی دارایی‌هایی مثل سهام و استراتژی‌های سرمایه‌گذاری مانند استراتژی مومنتوم و … بر اساس اطلاعات و متغیرهای اقتصادی‌ای که اکنون در اختیار ما است و اصطلاحاً به آنها متغیرهای وضعیت یا State Variables گفته می‌شود (مثل نرخ بهره، نرخ تورم، بازدهی نفت، بازدهی دلار و …) قابل پیش‌بینی هستند یا خیر؟ و موضوع دوم اینکه چگونه می‌توان از این پیش‌‌بینی پذیری برای ارتقای تصمیم‌های سرمایه‌گذاری استفاده کرد. یکی از مباحث زیرمجموعه این حوزه، بحث سرمایه‌گذاری در عامل یا Factor Investing است که یک حوزه نسبتاً نو در ادبیات سرمایه‌گذاری به شمار می‌آید. در این حوزه هر یک از دارایی‌ها، سبدهای سرمایه‌گذاری‌ای هستند که خود بر اساس یک ویژگی خاص در شرکت‌های سهامی موجود در بورس، مانند اندازه، ارزش دفتری به ارزش بازار، بازدهی کوتاه‌مدت گذشته و نوسان بازدهی گذشته، مرتب و تشکیل شده‌اند و از منظر سرمایه‌گذاری، صرف ریسک ویژه مرتبط با آن ویژگی را نمایندگی می‌کنند.
موضوع بعدی بحث مدیریت ریسک‌های مالی است که یکی از مهمترین آنها مدیریت ریسک در سبد سرمایه‌گذاری است. برای مدیریت ریسک در سبد سرمایه‌گذاری روش‌های مختلفی توسعه یافته است و یکی از روش‌هایی که در پژوهش‌های اینجانب مورد بررسی قرار گرفته است، عملکرد استراتژی‌های بیمه پرتفوی در بازار سرمایه ایران بوده است. بحث مدیریت ریسک اعتباری و مدیریت کفایت سرمایه بانک و تأثیر آن بر نرخ وام‌دهی موضوع پژوهش دیگری در این حوزه بوده است.
موضوع کارایی بازار سرمایه و سنجش کارایی در سطح ضعیف و نیمه قوی موضوع دیگری است که در پژوهش‌های اینجانب بررسی شده است. یکی از آزمون‌ها برای سنجش کارایی در سطح ضعیف، بررسی امکان ایجاد بازده غیرعادی توسط استراتژی‌های تحلیل تکنیکال است و دیگری پژوهش‌هایی است که همبستگی بازدهی سهام را مورد بررسی قرار می‌دهد. برای سنجش کارایی در سطح نیمه قوی نیز بررسی امکان ایجاد بازده غیرعادی توسط استراتژی‌های سرمایه‌گذاری مثل مومنتوم، مومنتوم صنعت و … موضوع پژوهش‌های دیگر بنده بوده است.
البته بسیاری از پژوهش‌های بنده در قالب پایان‌نامه‌های ارشد و دکتری انجام شده است و هنوز فرصت مناسب برای استخراج مقاله از آنها فراهم نشده است که ان‌شاءالله این مهم در آینده انجام خواهد شد.

ازآنجاکه سال ۱۳۹۵ به‌عنوان محقق تولید‌کننده علم برتر در هفته‌ی پژوهش دانشگاه اصفهان برگزیده شده‌اید، لطفاً از علل کسب این عنوان بیشتر برایمان بگویید.
این موضوع به چاپ یکی از مقالات بنده در مجله Journal of Financial and Quantitative Analysis برمی‌گردد که از مجله‌های برتر حوزه مالی است و توسط دانشگاه واشینگتن منتشر می‌شود. موضوع مقاله تجزیه اطلاعات مربوط به متغیرهای اقتصادی پیش‌بینی کننده بازده دارایی‌ها برای پیش‌بینی بازده دارایی‌ها در دوره بعد و ارتقای تصمیمات مربوط به تخصیص دارایی‌ها است.

از سابقه تدریس خود در دانشگاه اصفهان برایمان بگویید. در این دانشگاه، چه دروسی را، برای چه مقاطعی تدریس می‌کنید؟
بنده تاکنون در مقطع کارشناسی دروس مدیریت مالی ۱ و ۲، در مقطع کارشناسی ارشد دروس ارزشیابی، مدیریت سرمایه‌گذاری و مدل‌سازی مالی و در مقطع دکتری دروس مدیریت سرمایه‌گذاری پیشرفته، مدیریت ریسک و تئوری‌های مالی و سرمایه‌گذاری و روش‌های تجربی در مالی (به‌عنوان بخشی از درس اقتصاد مالی) را تدریس کرده‌ام.

به‌عنوان یک مدرس در حوزه‌ مالی، به ‌نظر شما موفقیت در رشته‌ مدیریت مالی، برخورداری از چه ویژگی‌های فردی را می‌طلبد؟
به نظر بنده شرط اصلی موفقیت در این حوزه، همانند سایر رشته‌ها داشتن علاقه، استعداد و پشتکار است که در بین این موارد نیز عامل اصلی علاقه است. همچنین کسب مهارت‌های تحلیل کمّی و مهارت‌هایی همچون برنامه‌نویسی و تسلط بر زبان انگلیسی برای دسترسی به منابع لاتین و دروس و منابعی که خوشبختانه اکنون در پلتفرم‌های بین‌المللی در اختیار دانشجویان قرار دارد، زمینه‌ساز موفقیت بیشتر در این رشته هستند.
آنچه در انتخاب رشته و موضوع تحصیلی اهمیت دارد این است که دانشجوهای عزیز دایره شایستگی‌های خود را که برای هر فردی می‌تواند متفاوت از دیگری باشد به‌خوبی بشناسند و روی آن سرمایه‌گذاری کنند.

آقای دکتر بت‌شکن به عقیده شما، مسئولین و مدرسان فعال در حوزه‌ی مدیریت مالی چگونه می‌توانند در دانشگاه‌ها مؤثر‌تر واقع شوند؟
در این خصوص شاید بتوان به دو موضوع اشاره کرد، موضوع اول تمرکز بر حوزه‌های پژوهشی است. متأسفانه به دلایل مختلف دانشگاه‌های ما از دانشگاه‌های مطرح دنیا در حوزه علوم انسانی به‌طور عام و علوم مدیریت، اقتصاد و مالی به‌طور خاص، فاصله قابل‌توجهی گرفته‌اند و به همین خاطر نیاز است که مسئولین و مدرسین این حوزه با سرمایه‌گذاری و تمرکز بر حوزه‌هایی محدود این فاصله را کمتر کنند. موضوع دوم ارتباط میان دانشگاه‌ها و مدرسین و به اشتراک‌گذاری دستاوردهای علمی از طریق ارائه سمینارهای مشترک است که می‌تواند به تقویت علوم مالی در ایران کمک کند.

آیا در حوزه مالی تجربه‌ فعالیت‌های اجرایی نیز داشته‌اید؟
بنده بعد از اتمام تحصیلات مقطع کارشناسی ارشد (سالهای ۱۳۸۴ و ۱۳۸۵) به همراه چند نفر از دوستان، شرکتی جهت ارائه خدمات مالی و مشاوره سرمایه‌گذاری تأسیس کردیم که درواقع یک شرکت استارتاپ بود و یکی از محصولات این شرکت یک نرم‌افزار جهت ارزشیابی سهام در بازار سرمایه ایران بود. متأسفانه فرهنگ حمایت از فعالیت‌های نوآورانه به شکل فعلی در آن زمان وجود نداشت و محصول ما علی‌رغم شایستگی (حداقل به‌زعم خودمان) نتوانست اقبال بازار را به دست بیاورد. بنده بعد از فارغ‌التحصیلی نیز پروژه‌هایی را برای ارزشیابی شرکت‌ها انجام داده‌ام و فعالیت‌هایی در حوزه مشاور سرمایه‌گذاری داشته‌ام.

به نظر شما تحصیل در حوزه مالی چه فرصت‌های شغلی‌ای را برای فارغ‌التحصیلان آن ایجاد می‌کند؟
به نظر بنده حداقل سه حوزه اصلی برای اشتغال در این رشته وجود دارد، حوزه اول که بازار سرمایه است به کسانی که به موضوعاتی همچون ارزشیابی سهام و مدیریت فعال سرمایه‌گذاری علاقه‌مند هستند پیشنهاد می‌شود، این افراد با تسلط بر این موضوعات می‌توانند در شرکت‌های سرمایه‌گذاری، شرکت‌های تأمین سرمایه، شرکت‌های سبدگردان و کارگزاری‌ها مشغول به کار شوند. حوزه دوم استخدام در حوزه نهادهای مالی غیر از بازار سرمایه مثل بانک‌ها، بیمه، سازمان امور مالیاتی و … است. سومین حوزه نیز استخدام به‌عنوان کارشناس مسائل مدیریت مالی یا مالیه شرکتی در شرکت‌های تولیدی و تجاری است.

با توجه به اینکه مخاطب‌های این ماهنامه افرادی هستند که هرکدام به نحوی با بازار سرمایه مرتبط‌اند، اگر در خصوص موضوع سرمایه‌گذاری در این بازار نکته و یا توصیه‌ای دارید مطرح بفرمایید.
موضوعی که بنده مایل هستم به آن اشاره کنم لزوم برخورد عالمانه و محققانه با موضوعات مختلف در حوزه بازار سرمایه، چه از منظر فعالان بازار سرمایه و چه از منظر سیاستگذاران و مسئولین بازار سرمایه است. نگاه غالب در رابطه با مسائلی که در دانشگاه‌ها و در مباحث نظری دنبال می‌شوند این است که مباحثی از این قبیل جنبه کاربردی ندارند و برای مسائل عملی و واقعی قابل استفاده نیستند، درحالی‌که به اعتقاد اینجانب اگر بتوانیم در باب هر حوزه و مسئله‌ای، دانش عمیقی کسب کنیم و یک برخورد عالمانه و محققانه داشته باشیم، به خوبی می‌توانیم قابلیت‌ها و محدودیت‌های کاربرد علوم و مهارت‌های دانشی را در دنیای واقعی مشخص کنیم و در جای درست و به شکلی مناسب از آنها بهره ببریم.
همان‌طور که شاهد هستیم، نظریات علمی موجود در حوزه‌های مختلف همچون ارزشیابی سهام، مدیریت سبد سرمایه‌گذاری، مدیریت ریسک‌های مالی و سرمایه‌گذاری حتی در نهادهای مالی حرفه‌ای نیز مورد استفاده قرار نمی‌گیرند، مثلاً در اکثر نهادهای سرمایه‌گذاری در مباحث ارزشیابی صرفاً به ارزشیابی از طریق نسبت‌های مالی بسنده می‌شود و از تکنیک‌های تنزیل جریان نقدی که نگاهی دقیق‌تر در حوزه ارزشیابی است، کمتر استفاده می‌شود، یا مثلاً بسیاری از شرکت‌های سبدگردان ما به تکنیک‌های مدیریت ریسک سبد سرمایه‌گذاری التفاتی ندارند، درحالی‌که قطعاً می‌توان در دنیای عمل از این تکنیک‌ها جهت خلق ارزش برای مشتریان استفاده کرد، همچنین در بانک‌های کشور متأسفانه به مدیریت ریسک اعتباری و فرایند‌های رتبه‌بندی اعتباری مشتریان توجه کافی نمی‌شود.
موضوع دیگری که شاید بتوان به‌عنوان یک توصیه به فعالان بازار سرمایه مطرح کرد، توجه بیشتر به تحلیل بنیادی در تصمیم‌گیری‌های سرمایه‌گذاری و تعیین ارزش سهام شرکت‌ها است. به نظر می‌رسد در کشور ما سرمایه‌گذاران ارزش بیش از اندازه‌ای برای تحلیل‌های تکنیکال قائل هستند و این تحلیل‌ها در تصمیم‌گیری‌ آنها وزن بالایی دارند، درحالی‌که آنچه باید در ارزشیابی سهام و تصمیم‌های سرمایه‌گذاری مورد توجه قرار گیرد، توان سودآوری شرکت‌ها و چشم‌انداز آن در سالهای آتی است. تکیه یک‌جانبه بر تحلیل تکنیکال می‌تواند موجب بروز اشتباهاتی جبران‌ناپذیر در ارزشیابی و تصمیم‌گیری‌های سرمایه‌گذاری شود، همانند آنچه در سالهای ۱۳۹۹ و ۱۴۰۰ در بازار سرمایه شاهد بودیم. بعضاً شاهد هستیم سرمایه‌گذارانی که زمان زیادی صرف تحلیل تکنیکال و بررسی روندهای قیمتی یک سهم مشخص می‌کنند، هیچ اطلاعاتی در مورد سود هر سهم در سال جاری، نسبت قیمت به سود و وضعیت شرکت از نظر سودآوری ندارند. البته طرح این مسئله به آن معنی نیست که بررسی روند‌های گذشته و تحلیل‌های تکنیکال واجد اطلاعاتی برای سرمایه‌گذاری نیستند، اما شاید بهتر باشد که وزن آنها در تصمیم‌گیری‌ها حداکثر ۲۰ درصد باشد.

به‌عنوان سخن پایانی اگر حرف ناگفته‌ای دارید می‌توانید با مخاطب‌های ماهنامه مطرح بفرمایید.
ضمن تشکر از ماهنامه «بورس» بابت فرصتی که در اختیار بنده قرار گرفت، ازآنجاکه بخشی از مخاطب‌های ماهنامه مسئولین بازار سرمایه کشور هستند موضوع دیگری که مایل هستم به آن اشاره کنم، توجه بیشتر به بحث ارتقای کارایی بازار سرمایه توسط مسئولین این بازار است. آنچه که تعیین‌کننده و بستر‌ساز کارایی بازار سرمایه است فراهم کردن بهترین شرایط برای رقابت منصفانه سرمایه‌گذاران آگاه است. قطعاً در این سالها پیشرفت‌های بسیار خوبی در زمینه اطلاع‌رسانی و پرورش سرمایه‌گذاران و تحلیل‌گران بازار سرمایه داشته‌ایم، اما فاصله ما تا شرایط مطلوب، فاصله‌ای قابل‌توجه است و گواه آن هم تشکیل حباب قیمتی شدید در بازار سرمایه طی سالهای ۱۳۹۹ و ۱۴۰۰ است.
ارتقای کارایی بازار سرمایه یکی از رسالت‌های اصلی مسئولین بازار سرمایه و پیش‌نیاز کارایی تخصیصی بازار است که یکی از کارکردهای اصلی بازار سرمایه به شمار می‌آید، به این معنی که منابع محدود موجود در بازار سرمایه به صنایع و فعالیت‌هایی با بیشترین ارزش افزوده اقتصادی و بالاترین بهره‌وری در اقتصاد ایران اختصاص پیدا کنند. در این راستا نیازمند توجهی جدی‌تر و صرف بودجه و زمانی بیشتر از سوی مسئولین بازار سرمایه هستیم. حمایت از تشکیل نهادهای تحلیل‌گری در بازار سرمایه و ایجاد سامانه‌هایی همچون «سامانه سودهای انتظاری تحلیل گران مالی» و انتشار منظم و به‌روز این تحلیل‌ها در بازار سرمایه، گسترش نقش صندوق توسعه بازار سرمایه و همچنین تقویت مالی و کارشناسی این صندوق، بهبود و تقویت قوانین در زمینه اطلاع‌رسانی شرکت‌های بورسی و قوانین و ضوابط اجرایی استفاده از اطلاعات نهانی، کاهش هزینه‌های معاملات و تعمیق دانش سرمایه‌گذاری فعالان بازار سرمایه و آموزش آحاد مردم از طریق رسانه‌های عمومی موضوعاتی است که در این راستا می‌تواند مورد توجه مسئولین بازار سرمایه قرار گیرد.